Zsiday-blog

Viharmadár

2013, Augusztus 28 - 22:19

Miközben a magyar állampapírhozamok csendben kúsznak fel, a forint pedig gyengülget, a Monetáris Tanács folytatja a kamatvágást. Vágják, vágják, bár egyre kisebb csapásokkal, pedig már nem nagyon kéne vágni, mert dől a fa. Láthatóan egyenest rájuk.

Alapvetően két eset lehetséges. Ha fennmarad a nemzetközi hozamemelkedő trend (szerintem igen, sokak szerint nem nagyon megy ez már tovább), és az MNB vágja a kamatokat, akkor a forint vonzererejét fenntartó kamatkülönbség egyre szűkülni fog, és eljön a pillanat, amikor beijednek a befektetők, elszáll a forint (nemzetközi hangulattól függő mértékben képzeljünk ide bármit 310 és 350 között), és az MNB döntéskényszerben lesz. Vagy elkezdi elfüstölni a devizatartalékot, vagy visszaemeli a kamatot. Szerencse a szerencsétlenségben, hogy a költségvetési hiány alacsony, a folyó fizetési mérleg pluszban van, így óriási baj nem nagyon lesz, de lehetnek meleg pillanatok. Nem véletlenül emelkednek a hosszú magyar kötvényhozamok, jelzik, hogy baj lehet - bár lassan olyan nagy a hozamkülönbség a rövid és hosszú oldal között, hogy akkor is megéri beleülni mondjuk egy ötéves forintos államkötvénybe, ha hirtelen vissza kell emelni 1,5-2%-kal a kamatokat, s aztán ott kell hagyni.

A másik lehetőség, hogy a nemzetközi hozamemelkedés megáll, vagy akár visszafordul, kiderült, hogy az MNB-nek volt igaza, amikor bátran tovább vágta a kamatokat. Hiába volt veres az ég alja, nem ijedtek meg a vihartól - mondják majd büszkén, mert igazuk lett. Ebben a verzióban nem hiszek, de nyilván nem zárható ki.

Alapvetően tehát azt látom, hogy a jegybank egy kicsit a tűzzel játszik, és ebből lehet hirtelen, ijesztő forintgyengülés is, ám az alapvetően igen meredek hozamgörbe és a forintot támogató fundamentumok miatt egy ilyen helyzetben kialakuló esetleges pánikot valószínűleg majd a hosszú magyar kötvények vásárlására kell kihasználni...

Normalizáció

2013, Augusztus 24 - 19:40

Miközben egy különös állatfajról, a Fed-tapírról beszél mindenki, és azt találgatja, hogy mikor és mennyivel vonja vissza az amerikai jegybank a stimulust, a piac világosan megmutatja, hogy NEM ez a lényeg, mert végül úgyis visszavonja. A lényeg az, hogy a világgazdaság fejlett részében meglepően erős a növekedés, és a kátyúból (Európa esetén duplakátyúból) való kilábalás következik. Nem csak az amerikai kötvényhozamok emelkednek, de az európaiak is: a német 10éves állampapír hozama 2012 tavaszán volt ilyen magas: 1,94%. Ezzel párhuzamosan a sírból kezdenek visszamászni a periféria-tőzsdék: a spanyol másfél éves csúcsra emelkedett, és az olasz is kétéves csúcsokat ostromol.

A piacokat témák, sztorik vezérlik. Az idei év április-májusáig a "hozamot, de bármi áron" volt a téma, ami mindehol a mélybe taszajtotta a kötvényhozamokat. Azóta azonban fordulat állt be. Az új sztori az, hogy nem lesz ám örökké recesszió, meg bénázás, hanem előbb-utóbb bekövetkezik a NORMALIZÁCIÓ. Ez azt jelenti, hogy az intenzív osztályról áttolhatják a beteget a lábadozók közé, le lehet szedni az infúziót (és ebből a szempontból tökmindegy, hogy ezt a reggel 10-es vizit előtt vagy után csinálja meg a főnővér), és lassan vissza lehet térni a "rendes" életmódhoz. A gazdaságok esetén ez azt jelenti, hogy befejezzük a pénznyomtatást és idővel majd kamatot is fogunk emelni. Ahol gyorsabb a gyógyulás (USA) ott hamarabb, ahol lassabb (EU) ott később.

Ezek a változások mindenre kihatnak, és ezek mozgatják jelenleg a tőkepiaci folyamatokat. Ez a fősodor, a többi inkább csak ezek következménye. Ezért nem gyengül az euró a dollárral szemben: mindkét régió helyzete javul, mindkettőben emelkednek a kamatok. És ez a folyamat az, amely nyomasztja a feltörekvő országokat, amelyek nehezen tudnak lejönni az alacsony kamatok mákonyáról. A tőzsdék is két tűz között vannak: a növekedés jó, a kamatemelkedés rossz. Érzésre a növekedésből kevesebb van beárazva Európában, így itt lehet nagyobb pozitív meglepetés. Nagy kérdés számomra Japán: a jelenlegi környezet alapján éles jengyengülést várnék, de ez nem jön.

Hangulati oldalról továbbra is úgy látom, hogy nincs elég nagy félelem a hozamemelkedéstől, így sebezhetőek a részvénypiacok, a feltörekvő országok devizái is, így kedvenc pénzünk is, ahol ráadásul további kamatvágás várható, bár lassan csak tyúklépésben, 5-15 bázispontosával. A kamatvágási ciklusnak azonban könnyen véget vethet egy piaci vihar, bármennyire is szeretne alacsonyabb kamatokat a Monetáris Tanács.

 

Gondolatok

2013, Augusztus 24 - 14:09

A minap egy rádiós bejelentkezés kapcsán elmondtam a véleményem egy-két dologról, amit már sokszor szerettem volna, de valahogy sosem jött ki. Ennek a bejelentkezésnek az átiratát teszem most közzé - természetesen tudva, hogy sokan nem fognak ezekkel egyetérteni:

"Nagyon sokan, főleg kívülállók azt gondolják, hogy a befektetések világa, a tőzsde, a pénz és tőkepiacok alapvetően valamiféle bennfenteskedő dolgok. Hogy vannak akik tudják, hogy mi lesz előre, vannak, akik alakítani képesek a dolgokat, és ők már akkora befektetők, hogy soha nem veszítenek. Valójában ezek mind tévnézetek.

Az első, ami el kell mondani: senki nem tud semmit. Sem a gazdaságpolitikusok vagy a jegybankárok (ők a legkevésbé), sem a nagybefektetők, sem a brókerek. Nem tudjuk, hogy mit hoz a jövő. Természetesen elképzeléseink lehetnek róla, és ezek össze is passzolhatnak a valósággal, de nem attól lesz valaki sikeres a befektetések piacán elsősorban mert hihetetlenül okos, egy nagy varázsgömbbel rendelkező mágus, hanem  pont amiatt, mert megérti a saját korlátait, és tisztában van azzal, hogy bármikor tévedhet. Ezért a jó befektető soha nem a biztos tudást, a biztos jövőbelátást keresi, mert ilyen nincsen, hanem jó kockázat-hozam arányú befektetéseket próbál keresni. Megkeresni azokat a lehetőségeket ahol mondjuk 50%valószínűséggel tud keresni három-négyszer annyit, mint amennyit bukhat, vagy például azokat ahol érzése alapján csak 20% esélye van, de ha bejön amit gondol, akkor tízszer annyit nyer, mint amennyit kockáztat. A fentiekből az is következik, hogy a kockázatkezelés a legfontosabb dolog. Természetesen lényeges, hogy legyen egy világképünk, elképzelésünk, de ennél is fontosabb az, hogy legyen tervünk arra az esetre, ha nincs igazunk. Mindig legyen B terv. És ha lehet akkor C terv is!

A másik mítosz a piacokkal kapcsolatban az, hogy úgymond a nagykutyák, akik előre alakítják az árfolyamokat, olyan hatalmasak, hogy puszta súlyuknál fogva mindig tudnak nyerni. Mi sem áll távolabb az igazságtól. Van egy angol (tőzsdei) mondás: „the bigger they are the harder they fall”, avagy minél nagyobbak, annál nagyobbat puffannak. Számtalanszor láttuk már, hogy a legnagyobb, legokosabbnak vélt szereplők mennek tönkre, gondoljunk csak az 1998-as LTCM-crash-re, amikor a Nobel-díjas tudósokból álló csapat pár hét alatt elfüstölt több milliárd dollárt, s vitte csődbe – majdnem magával rántva a tőkepiacokat is – a korszak egyik leghíresebb befektetési alapját. Magyarként sokszor hivatkoznak Sorosra „persze, ő olyan gazdag, hogy oda rakja a piacokat ahová akarja, és azért nyer mert olyan sok pénzt kezel” – már szinte hallom is az érveket. Ez sem igaz. Soros legjobb hozamait a 70-es, 80-as években érte el, éves 40% körül, amikor még relatíve kicsi szereplő volt, s azóta inkább a szolidabb 20%-os sőt egyre inkább az alatti éves hozamokat generált, ahogy megnőtt. A méretnek vannak hasznai, de ha túl naggyá válik valaki az már egyértelműen káros, hiszen ha baj van, nem tud gyorsan menekülni, nem tud gyorsan módosítani, olyanná válik, mint az elefánt a porcelánboltban.

Végezetül pedig azt szerettem volna még elmondani, hogy mi kell ahhoz, hogy jó befektető legyen valaki? Sok türelem, gyakorlás, tapasztalat, a piacok tisztelete, saját korlátainak ismerése. Valódi önismereti tréning ez, amelynek alapja a folyamatos tanulás. "

Érdekességek

2013, Augusztus 15 - 08:38
Nagyjából fogalmam sincs, hogy a piacok merre fognak menni - nyitott vagyok minden lehetőségre. Annyi elképzelésem azért van, hogy a fejlett gazdaságokban jön a növekedés, amit alátámaszt, hogy lassan elfogynak a fiskális megszorítások, és komoly monetáris stimulus van mindenhol. Ugyanakkor a fejlődőknél több probléma is látszik, mindenhol más, de alapvetően szenved a BRIC mind a négy tagja különböző problémáktól. Azt is gondolom, hogy a vártnál korábban lesz kamatemelés az USA-ban, és a hozamemelkedésből adódó veszélyeket a legtöbb helyen alulbecslik. Persze, hogy ez végül hogyan fog leképződni a piacokon, az nem egyértelmű számomra. Pár érdekesség mostanából: http://blogs.marketwatch.com/thetell/2013/08/14/paulson-soros-dump-gold/ - Paulson lefelezte az aranypozícióit, ami jó jel (az aranyhívőknek). Ahogy a mondás tartja: mikor a legkitartóbb bull is bedobja a törülközőt, akkor kell venni. Ez még nem történt meg, de látszik, hogy likvidálás van, a túlméretezett pozíciókat csökkentik. Nem lettem tőle optimista továbbra sem az aranyra, de figyelni kell ezt a piacot is. A legpozitívabb jel persze az lenne az arany számára, ha Paulson bezárná az arany-alapját, az valószínűleg éppúgy piaci mélypontot jelölne ki, mint például amikor az MF Global európai periféria-kötvény pozícióit kényszerlikvidálták, vagy az Amaranth Fund gázpozícióit, vagy mondhatnánk száz példát. Amikor kényszerlikvidálás van, akkor az esetek nagy részében be kell állni a másik oldalra, mert ezek a kényszerlikvidálások jellemzően tartós mélypontot jelölnek ki. Erről tehát még nincs szó, de talán közelítünk hozzá... - A hazai kisrészvények (lásd BUMIX index) vergődése tovább tart, de esés helyett mostmár inkább oldalazás jellemző az 1000 pontos érték környékén. Vannak mind fundamentális, mind technikai jelei, hogy talán valóban a vége felé járhatunk, és ez az elfeledett szektor átlagon felüli hozamokat generálhat a következő években. A negyedév során az EGIS többéves csúcsra ment, a Rába, TVK, Danubius, Graphisoftpark éves csúcsra jutott. Profit oldalon is voltak pozitív meglepetések: például a TVK-nak 2007 első féléve sikerült csak jobban mint az idei első félév, a Rábának pedig SOHA nem volt ilyen magas az első féléves profitja mint most. Eközben a hazai kis-közepes részvények nagy része fundamentálisan olcsó, a nagybefektetők bottal sem piszkálnák őket, elemzés nem nagyon készül róluk, és a kisbefektetők egerésznek csak benne. Ez klasszikusan az a pont, ahonnan magas jövőbeni hozamok lehetnek. - Várakozásom ellenére nem lassul a hitelportfolió romlása a magyar bankszektorban, így az OTP-nél sem. Ráadásul az orosz gőzhenger is elakadni látszik: egyre többen nem tudják vagy akarják fizetni a hitelbe vett plazmaTV-t. Az OTP-re valószínűleg a következő években - párhuzamosan a globálisan alacsonyabb kamatszintekkel - drasztikusan alacsonyabb kamatmarzs várhat (főleg Magyarországon), amit ellensúlyozni fog a céltartalékolás csökkenése, de a hazai "szabályozói" környezet folyamatosan nyomás alatt tartja. Továbbra sem drága a részvény, de az OPUS kötvénye sokkal jobb. - A MOL a klasszikus olajcég problémával néz szembe: ahol rend van, ott nincs olaj, ahol olaj van, ott meg gáz van - jellemzően nem is kicsi. Lásd Kurdisztán, Szíria, stb. Tök jó, hogy egy csomó pénzt elköltenek a kurdisztáni lehetőségre, és lehet, hogy ez nagy sztori lesz, de ez szerintem kábé olyan, mint puskaporos hordón öngyújtóval játszani. Miután a szíriai kurdok is kezdenek önállósodni, Irakban pedig de facto fél-független Kurdisztán alakult ki, bármi kiválthatja az egységes Nagy-Kurdisztán kikiáltását, ami valószínűleg nem menne vér nélkül...Ebben az esetben is sokkal jobbnak tűnik a Magnolia kötvény, mint a részvény továbbra is. - Mint tudjuk dagálykor mindenki vidám, de apálykor kiderül ki úszott gatya nélkül. Igaz ez a forintra is. Elég gyengécske, tapad a 300-ra, ha kisebb vihar kerekedne a tőkepiacokon, valószínűleg megroggyanna. Ha meg nem, akkor legalább megtudnánk, hogy van saját ereje is. Bár ez a 4%-os kamat már egyre kevésbé vonzó a hazai és külföldi befektetőknek. A magyar állampapírokban (hozam) egy komolyabb duplaalj lehetősége sejlik fel figyelmeztető jelként, lehetnek tehát még meglepetések... - A japán sztori várakozásaim ellenére bizonytalan időre elnapolva, relatíve nagyon gyenge, de hosszabb távon továbbra is nagy potenciált látok benne...

A lehetetlen mentőcsomag

2013, Augusztus 9 - 08:48
A bankok úgy gondolják, hogy lehetetlen olyan csomagot előállítani, amivel egyszerre eltűnik a devizakockázat, lerövidül a futamidő, és mindehhez a kormány nem nyújt segítséget:. http://index.hu/gazdasag/2013/08/08/a_bankok_javaslata_nem_fog_tetszeni_orbaneknak/ Ez tényleg eléggé lehetetlennek tűnik, de már ha az MNB is besegít, akkor már nem annyira elképzelhetetlen a történet. A legutóbbi felvetésemet - miszerint az MNB például adhatná a svájci frankot a piaci árnál olcsóbban is - a médiában több helyen is átvették. Ezen túl azonban további lehetőségei is vannak a jegybanknak. Nem belemenve abba, hogy az egésznek van-e értelme, és ez-e a megfelelő eszköz az adósók mentésére (szerintem nem), sőt, hogy egyáltalán ki kell-e őket menteni, valamint abba sem, hogy mennyit bír el még a bankszektor, s ha mégis tovább sarcolgatják őket, akkor ennek milyen közép-hosszútávú növekedési hatásai lesznek (feltehetően nem jók), azt gondolom, hogy a jegybank segítségével akár még a kormány által feladott leckét is meg lehet oldani. Alap, hogy ha tényleg forintosítani akarják a devizahiteleket, akkor ahhoz az MNB kell, hogy adja a devizát, különben felfordulás lesz a forintpiacon. Az egyetlen kérdés csak az, hogy ezt milyen áron tegye? Piacin vagy nem piacin? Mivel az MNB deviza bekerülési ára alacsonyabb, mint a jelenlegi ár, elméletileg nem realizál veszteséget, ha a piacinál olcsóbban adja (csak elmarad a nyeresége), így ez nem terheli a költségvetést. Az, hogy ezt 200, 210 vagy 220 forinton tegye, már részletkérdés. Ugyanakkor a kormány a hitelek rövidülését is szeretné elérni, erre viszont csakis egyetlen mód van. Változatlan törlesztőrészletekkel úgy tud rövidülni a hitel, ha leviszik a kamatszintjét. Erre is van több megoldás. Az egyik, hogy diktátumként megszabják mondjuk a bankoknak, hogy a devizából átalakított forinthitelek kamata nem lehet magasabb mondjuk az alapkamat+1%pontnál. A másik, hogy az MNB külön forrást biztosít ezekhez az átalakított hitelekhez, hasonlóan a vállalkozóknak már juttatott hitelekhez, pl. 2,5%-on nyújtva forrást a bankoknak. Itt is előfordulhat, hogy az olcsó forrásért cserébe megszabják a maximális kamatszint mértékét, tehát a banki marzsokat lecsökkenthetik. És itt jöhet egy kis egzotikus (de valamennyire hihető) összeesküvéselmélet, amit egy kollégám felvetett: miért adta el Csányi Sándor az OTP részvényeit? Szerinte nem azért, mert attól tart, hogy az OTP-nek egyszeri vesztesége lesz az adósmentés miatt (azt túlélné a bankpapír, és a sokk után visszatérne mai árához), hanem azért, mert attól tart, hogy a nyereségessége tartósan csökken. Ha a hazai szabályozás például egy olyan irányba mozdulna el, amit az előbb vázoltam, ami tartósan lecsökkenti a bankok kamatmarzsát, azaz hasznát, az például ilyen tartós nyereségcsökkenést okozna. Az elmélete azonban tovább is van: miután a lakáscélú jelzáloghiteleseket kimentette a kormány már csak egy szegmenst kell megmentenie, a szabadfelhasználásúakat, ahol jellemzően rosszabb a hitelek minősége. Ehhez tökéletes megoldás a magáncsőd intézménye, ezzel ugyanis a hiteleiket fizetni képtelenek pár év "rabszolgaság" után maguk mögött hagyhatnák a keserű múltat, "tisztán állva az Úr színe előtt", adósságok nélkül. A bankok pedig nyilván lenyelhetnék az ebből adódó veszteségeket. Ha a fentieket összeadjuk - és persze ez nyilván az igen erősen spekulatív kategória, de a kormány igényei alapján nehéz elképzelni más megoldást a lehetetlen feladványukra - akkor a bankrendszer nem csak egyszeri veszteséget szenvedhet el, de eredménytermelő képessége is tartósan csökkenhet. A nagy válság (29-33) után egyébként az USA-ban is sok évtizeden át rigorózus szabályozások voltak arra vonatkozóan, hogy milyen kamatot lehet fizetni a betétekre, mennyit lehet kérni a hitelekért, és ebből egyérteműen adódott, hogy mekkora lehet a bankok nyeresége. Ilyen környezetben - és egyre inkább ez látszik kibontakozni az MNB növekedési hitelprogramja és egyéb próbálkozások láttán - a bankok befektetői szempontból unalmas, alacsony megtérülésű közművekké válhatnak...