Zsiday-blog

Rossz hír = Jó hír

2014, Február 28 - 08:10

Gyenge makroadatok USA-ban, deflációs veszély Európában, Ukrajna a háború köszöbén. Mit csinál erre az amerikai tőzsdeindex? Új MINDENKORI maximumra megy. Mit üzen a piac? Azt üzeni, hogy nem érdekli a makró, nem érdekli a defláció, nem érdekli Ukrajna. Amikor minden érv ELLENÉRE valami történik egy adott piacon, akkor az idő nagy részében hajlamos vagyok inkább a piaci mozgásnak hinni (legalábbis rövidebb távon), mint az érveknek, és nem harcolni az uralkodó trend ellen.

Kicsit hasonlít a jelenlegi helyzet 1997 vége-1998 elejéhez, amikor egy kezdeti ijedség után (a veterán BUX  spekulánsok emlékezetében bizonyára élénken él még a Hong Kong crash 1997 őszéről, amikor a tőzsdeindex pár nap alatt 8000 feletti szintről 5500-ra esett, aminek eredményeképp a tőzsde épülete előtt igen gyorsan és olcsón lehetett minőségi, alig használt sportautókat vásárolni) a fejlett piaci tőzsdeindexek új csúcsokra hágtak. Az érvrendszer ugyanaz volt, mint amit ma is talán el lehet fogadni: a periféria  (akkor elsősorban Ázsia, ma Kína és egyéb feltörekvő piacok) lassulása miatt tovább maradhatnak fenn a kedvező monetáris kondíciók, miközben az amerikai cégek profitjára alig hat a periféria válsága (=olcsó pénz+növekedés, ami ideális táptalaja a tőzsdei hegymenetnek). Ez így is volt jópár hónapig, majd kiderült, hogy azért mégiscsak hat a gazdaságokra a periféria gyengélkedése, aminek eredményeképpen 1998 nyarán-őszén a fejlett piaci tőzsdék is nagyot estek (a BUX ezúttal 8000 feletti értékről 3700-ig esett, és ez már idehaza egy teljes spekulánsgenerációt mészárolt le). Könnyen lehet hasonló forgatókönyv most is: a rossz hírek ellenére vitézkedés, majd az év második felében nagy esés a fejlett tőzsdéken.

 

 

 

A Birodalom visszavág

2014, Február 27 - 14:07

Ukrajnában sok az orosz. És eléggé koncentráltan vannak. Ez a mai és tegnapi nap legfontosabb tőkepiaci témája. A dollár erősödik, a kötvényhozamok zuhannak (azaz erősen veszik a biztonságos amerikai és német állampapírokat), esnek az európai tőzsdék. Félelem és reszketés, bebújás a biztonságos eszközökbe. Száz évvel 1914 után ismét kardcsörtetés aggasztó hangjai bukkannak fel, és a regionális vagy kevésbé regionális háborútól való félelem egyre jobban kezd előtérbe kerülni a tőkepiacokon is. Bármikor kialakulhat a pánik. De persze éppígy bármikor eljöhet a megnyugvás is.  

Krímben a lakosság többsége orosz, Ukrajna keleti tartományaiban is 30-50% között vannak. Az orosz birodalomépítő szándék Putyin hatalomrakerülése óta érzékelhető, és most valós esélye lehet annak, hogy az oroszlakta területeket a polgárháború szélére sodródott Ukrajnától visszaszerezzék.  Természetesen nem bizonyosság, hogy háború lesz, de mit tenne például a cárevics atyuska, ha kikiáltanák a Krími Kánságot Orosz Köztársaságot? Mit tenne, ha atrocitások érnék az orosz kisebbséget? Vajon érdekében állhat-e, hogy maga provokáljon ilyen feszültségeket, és a "bajba került" oroszok behívják a Nagy Testvért? Valószínűleg egyszeri, és vissza nem térő alkalomnak tekintik többen is az orosz vezetésben a jelenlegi helyzetet, amikor a Birodalom méretei növelhetőek.

A háború sajnos a 21.században sem kizárt. Reméljük a konfliktusból nem lesz valódi vérfürdő, de nem lehet kizárni. A következő napokban-hetekben a vállalati, makrogazdasági fundamentumok helyett valószínűleg sokkal inkább a kijevi és moszkvai TV hírműsorait lesz érdemes figyelni... 

Hangulati aláfestés:

http://www.youtube.com/watch?v=hNv5sPu0C1E

Ukrajna

2014, Február 26 - 11:08

Gazdasági szempontból, és nagyon leegyszerűsítve a kérdést az ukrán helyzet úgy néz ki, hogy vasat, acélt és gabonát exportálnak és gázt importálnak. A probléma az, hogy az általuk eladott termékek ára nem igazán magas, meg lehet nézni például a legtöbb acélgyártó tőzsdei áralakulását, ebben tükröződik, hogy a helyzet nem túl jó. (pl a legnagyobb ArcelorMittal: http://bigcharts.marketwatch.com/quickchart/quickchart.asp?symb=mt&insttype=&freq=2&show=&time=13)

http://en.wikipedia.org/wiki/File:Ukraine_Export_Treemap.png

Eközben a korrupt elit is szétrabolta az országot, és talicskázta kifelé a pénzt. Plusz még a boom éveinek végén (2006-8) komoly hitelkiáramlás is volt (http://www.tradingeconomics.com/ukraine/loans-to-private-sector), s mindezek eredőjeként a folyó fizetési mérleg egyre negatívabb:

http://www.tradingeconomics.com/ukraine/current-account

Ez azt jelenti, hogy ennek a negatívumnak megfelelő összeget folyamatosan devizában valahonnan be kell szereznie Ukrajnának. Ezt egyre gyorsabb dollárban történő állami eladósodással sikerült megoldaniuk. Hogy lehet ezt helyrehozni?

Nyilvánvalóan a folyó fizetési mérleget kéne helyre pofozni, de a hrivnya leértékelése önmagában ezt nem oldja meg, mert mind az export, mind az importcikkeik amúgy is dollárban árazódnak. A lakossági fogyasztást sikerülhet némiképp csökkenteni, de ez nem lesz elegendő. Az egyetlen valós megoldásnak rövidtávon a gázfogyasztás csökkenése tűnik, ami nem megy másként, mint a gázárak jelentős felemelésével, ami (energia)takarékoskodásra fogja kényszeríteni a lakosságot és a vállalatokat.

Tehát ha kizárjuk az orosz segítséget (és egyelőre ebbe az irányba mutat minden), akkor elkerülhetetlen a gázárak nagyarányú megemelése és a hrivnya nagyarányú leértékelése. Ennek hatására azonban jelentősen megugrik az államadósság GDP-hez viszonyított aránya (hiszen az államadósság jelentős része dollárban van, a GDP-meg hrivnyában), visszaesik a fogyasztás, amitől recesszió alakul ki, ami miatt visszaesnek az állam bevételei, amitől nő az államháztartás hiánya, ami miatt ismét meg kell majd szorítani.

A fentiek következménye, illetve mivel Ukrajna az EU/USA számára geopolitikailag igen fontos azt eredményezi, hogy az EU-USA nagyon jelentős, alacsony kamatú kölcsönöket kell adjon Ukrajnának, illetve ha nem akarnak társadalmi válságot, akkor ennek egy részét vissza nem térítendő támogatás/adomány formájában kell, hogy nyújtsák (ezzel javítva a lakosság életkörülményeit, csökkentve a recessziót). Ám még így sem kizárható, hogy - mivel az államadósság nagysága elviselhetetlenül nagy lehet - az állampapírtulajdonosokra valamiféle átütemezés, csődesemény várhat. Nem lehetetlen egy, a Baker-tervhez hasonló megoldás sem, miszerint egy bizonyos diszkont fejében, becserélik a régi ukrán államkötvényeket olynara, amire EU/USA garancia van (pl. minden 100 dollárnyi kötvényt 60 dollárnyi garantáltra).

Akárhogyan is lesz, szinte biztos, hogy Ukrajnára recesszió és devizagyengülés vár, a kötvényesek helyzete pedig erősen kétesélyes...

 

Legnagyobb ukrán cégek, elég árulkodó:

Rank Company Name Location Revenue
(Mln.
 UAH)
Profit
(Mln.
 UAH)
Employees
1. Naftogaz Ukrainy Kiev 61,968.5 11,670.3 682
2. EnergoRynok Kiev 40,527.2 183.4 26
3. Gaz of Ukraine (subsidiary of Naftogaz Ukrainy) Kiev 31,179.0 128.3 171,500
4. Metinvest(subsidiary of SCM Holdings) Donetsk 30,185.2 1,410.6 408
5. Kryvorizhstal(ArcelorMittal) Kryvyi Rih 22,102.9 4,676.5 42,094
6. Ilyich Steel & Iron Works(Metinvest) Mariupol 21,727.1 1,362.1 54,945
7. Azovstal Steel Works(Metinvest) Mariupol 21,235.3 1,959.1 20,518
8. Alchevsk Steel & Iron Works Alchevsk 15,322.1 −350.4 17,900
9. TNK-BP Kommers Kiev 14,816.9 −484.0 427
10. Lysychansk Petroleum Investment Lysychansk 14,485.7 −794.1 3,743
11. Vostokenergo(DTEK) Kiev 12,968.7 1,985.0 290
12. Donetskstal Metallurgy Donetsk 12,911.5 −360.1 10,966
13. Kyivstar Kiev 12,799.3 5,559.2 4,905
14. ZAZ Automobile Zaporizhia 12,753.5 −390.6 14,943
15. Industrial Union of Donbas Donetsk 12,583.5 511.9 519

Összefoglaló

2014, Február 23 - 13:59

Egy éve nem volt ilyen erős a svájci frank az euróhoz képest! Eközben az arany csendben háromhónapos csúcsra menetelt. A német kötvények  (bund) is  nyár óta nem látott magas árfolyamon (= alacsony hozamon) forog. Mindez egy irányba mutat: kockázatkerülés. A befektetők biztosításokat vásárolnak, mert tartanak attól, hogy bajok lehetnek. Jól látható, hogy a bajok potenciális forrása micsoda: a feltörekvő világból érkezhetnek a negatív meglepetések. A fejlett piaci hozamsivatag (nulla kamat) miatt 2010-13 között hatalmas pénzek vándoroltak a feltörekvő világba, magasabb hozam reményében, ahol buborékokat gerjesztettek (fogyasztási/hitel/kamatbuborék). Ennek leeresztése van folyamatban, és ez csak úgy valósulhat meg, ha ezeknek az országoknak a devizái leértékelődnek, kamatszintjük megemelkedik, belső fogyasztásuk visszaesik, hitelkiáramlásuk lelassul, s ennek következtében erősen negatív folyó fizetési mérlegük kiigazodik. Ez valószínűleg nem tesz jót a fejlett világnak sem, de véleményem szerint ez el tudja viselni a sokkot. A fejlett világbeli talpraállást ez az intermezzo lelassítja, de meg nem töri. Így rövid távon továbbra is a feltörekvő devizák értékvesztésére, hozamemelkedésre számítok, míg a fejlett világban könnyen kialakulhat ennek hatására minipánik.

Egyéb érdekességek:

HUF: A jegybank a forint gyengítésével és alacsony kamatokkal akar stimulálni, ami a helyzet teljes félreértését jelenti, ennek eredménye valószínűleg a forint további értékvesztése és a hozamok megugrása lehet. Inflációt valószínűleg sikerül majd csinálni. Tehát továbbra is Prémium Magyar Államkötvény a forintban megtakarítóknak.

Facebook/Whatsapp: Olyan érzésem van mint az AOL-TimeWarner fúzió idején: elképesztő számok röpködnek, a valóságérzék teljes elvesztése zajlik. A technológiai szektorban ismét komoly buborék van.

Jen/Nikkei: nem tetszik amit látok, globálisan gyenge a Nikkei, a nagy bejelentett jegybanki stimulus ellenére nem gyengül rendesen a jen, és hiába várjuk, nincs semmiféle strukturális átalakítás Japánban, az egyetlen ami működik, a pénznyomda. Ez kevés lesz. Valószínűleg nagyobb ijedségre van szükség, hogy valamit lépjenek.

Olaj: régóta pesszimista vagyok rá, ehhez képest az égvilágon sehova nem megy, aminek legfőbb oka az arab tavasz. A demokrácia egyelőre nem jött be az arab világnak, inkább káosz lett belőle. A líbek, a szíriaiak nem nagyon termelnek olajat, Irakban is kaotikus eléggé a helyzet, Irán embargó alatt. Bónuszként az idióta venezuelai rezsim a világ egyik legnagyobb olajtartalékával gazdasági összemolás és hiperinfláció fel halad (ide vezet az árak erőszakos fixálása, az ostoba szocializmus). Ha ezekben az országokban megnyugvás alakulna ki, akkor könnyedén összeomlana az olajár (50-70 dollár közé), ennek híján marad a sávozás. 

Kína: a világ befektetőinek legnagyobb félelme a kínai összeomlás, ehhez képest pont nem Kína esik. talán azért mert már így is nagyon olcsó? Szerintem igen. Nem Kínától kellene félni, hanem a devizáik gyengülésétől szenvedő törékeny fejlődő országoktól.

Ukrajna: Az országban két válság van párhuzamosan: egyrészt az oroszbarát-EUbarát társadalmi megosztottság (aminek nem látszik a vége, lehet hogy Krímet és a keletet oda kell adni az oroszoknak???), másrészt a gazdasági válság. Ukrajna Európa egyik legszegényebb országa, egy szinten van egy főre jutó GDP tekintetében Albániával és Koszovóval! A cinikus, korrupt elit lerabolta az országot, amely pedig adottságai alapján sokkal előrébb kellene, hogy tartson. 2007-8 óta a fő probléma az, hogy a gáz/olaj import többe kerül, mint amennyit az acélexport hoz (a fémek ára nagyot esett), és a külkereskedelmi mérleg emiatt folyton deficites, amit újabb és újabb dollárhitelekből fedeztek, de ez természetesen fenntarthatatlan, és idén már a lejáró adósság+folyó fizetési mérleg hiánya meghaladja a jegybanki tartalékokat. Az ország tehát gyakorlatilag csődben van, külső segítség nélkül GAME OVER. Ukrajnában azonban csoda történt, a nép fellázadt a putyinokrácia ellen, európai akar lenni (nem tudom a magyar nép hasonló esetben lenne-e elég bátor hogy kiálljon az európai demokrácia mellett...), és ezt valószínűleg értékelni fogja az EU. Még ha soha nem is térül meg pénzügyileg, akkor is erkölcsi kötelességük/kötelességünk támogatni őket, hogy kikerüljenek a medve szorításából. Valószínűleg az EU is így látja ezt, és ad nekik pénzt, ám ez nem feltétlenül jelenti azt, hogy a jelenlegi kötvényesek jól járnak, könnyen lehet hogy ez valamiféle csődegyezséggel lesz egybekötve, ugyanis az ukránok számára nincs könnyű megoldás, pl. nem elég a deviza leértékelése, mert az önmagában még nem fog segíteni.  

Szigorít az MNB

2014, Február 13 - 21:43

A kis, gyakran más devizában eladósodott országokban nem úgy működik a monetáris politika, mint a "nagy" gazdaságok esetén. Egy standard, nagy gazdaságban a jegybank kamatvágásai élénkítőleg hatnak a gazdaságra, mivel egyrészt olcsóbban lehet hitelt felvenni, tehát több életképes projekt van (mivel kisebb törlesztőt kell kitermelni), illetve a meglévő adósság terhei is csökkennek.

Ám egy olyan országban - például Magyarországon - ahol igen jelentős a devizaadósság aránya (mind a lakosság, vállalatok és állam esetén is!), ott a kamatcsökkentések valójában a gazdaságot lassíthatják. Paradox módon a kamatvágás monetáris szigorítást okoz. Ennek oka az, hogy amennyiben a kamatvágások hatására a forint gyengülni kezd, akkor a devizában fixált törlesztőrészletek forintban nézve megugranak, azaz pont azt a hatást éri el a jegybank, mintha kamatot emelt volna, mivel a magasabb törlesztőrészletek kevesebb pénzt hagynak a lakosság/vállalatok zsebében, így lassítja a gazdaságot. Ezt a CHF-ben eladósodottak pontosan értik: minél gyengébb a forint, annál kevesebb a nem törlesztőrészletre elkölthető jövedelmük.

Magyarországon (is) tehát a monetáris politika érdekes hatásmechanizmussal működik: egy ideig a kamatvágások pozitív hatást gyakorolnak a gazdaságra, amint azonban a deviza jelentősen gyengülni kezd a vágások miatt (itt tartunk most), akkor a kamatvágás már kontraproduktívvá válik, és több kárt okoz, mint hasznot, hiszen a kamatvágás okozta előnynél nagyobb lehet a törlesztőrészletek (forintban számolt) megugrása miatti hátrány. Természetesen ez nem egy pontos tudomány, de ahol nagy a devizában denominált adósság nagysága, ott ez az összefüggés igaz lesz. Ezért értelmetlen Magyarországon tovább erőltetni a kamatcsökkentést, mivel ha devizagyengülést okoz, az nem szolgálja az ország javát.

Az ideális magyar kamatszint belövése persze nem könnyű, és szűk ösvényen kell egyensúlyozni, hiszen nem lehet túl magas, mert az nagyon sokba kerül az államnak, és lassítja a növekedést, de nem lehet túl alacsony sem, mert az meg forintgyengülést okoz, ami a nagy devizaadósságon keresztül ismét csak növekedésellenes (ráadásul mozgó célpontr alőnek, mert erősen környezettől függenek a lehetőségek, ami meg folyton változik!). A magyar (és sok más feltörekvő) ország kamatpolitikájánál tehát figyelembe kell venni, hogy a kamatcsökkentés csak egy ideig élénkítő hatású, utána már nem segít, hanem árt. 

***

Egyébként nem látszik, mi lenne jó a feltörekvő országoknak: ha megint megnyugszanak az amerikai növekedéssel kapcsolatban a piacok, akkor felgyorsul a QE kivezetése, előjöhetnek az amerikai kamatemelési félelmek, ami nem jó nekik, mert vagy kamatot emelnek (amit nem szeretnének), vagy gyengül a devizájuk (ez sem annyira tetszene nekik). De ha meg további lassulás jön, akkor az sem jó, mert akkor az ő növekedésük kerül veszélybe. Nem könnyű helyzet...

A korrekciónak még nincs vége

2014, Február 7 - 08:05

Nehéz előrejelzéseket készíteni, különösen ha a jövőre vonatkoznak. A régi dán mondást figyelembe véve mégis megpróbálom összegezni, hogy mit gondolok a januárban elindult korrekciós fázisról.

Először is tudjuk, hogy igen komoly eufória volt tavaly az utolsó negyedévben, és januárban is, ennek elmúlásához idő kell.

Másodosorban tudjuk, hogy egy átlagos korrekció nem pár napig hanem 4-8 hétig szokott tartani.

Harmadsorban azt láthatjuk, hogy a korábban vezető piacokon (Nikkei, S&P) olyan komoly momentumvesztés van, amit régen nem láttunk (több mint egy éve).

Negyedsorban azt látjuk, hogy a feltörekvő piacokon - bár volt egy pánik - nincs jele egy kiforrott, tartósabb mélypontnak.

Ötödsorban azt is tudhatjuk, hogy az amerikai pénznyomtatás kivezetése valószínűleg megemeli a feltörekvő piaci kamatszintet, amely további alkalmazkodást követel számos országtól, és ez nem jár fájdalom/nehézségek nélkül.

Mindezeket összeadva azt gondolom, hogy a januárban indult korrekciós/riskoff fázis nem ért véget, annak lefutásához több idő kell (úgy vélem az egész negyedév erről fog szólni), ami alatt továbbra is nehéz, csapkodós időszak következhet, időnként minipánikokkal (EM devizák továbbra is sebezhetőek), és megnyugvásokkal (mint tegnap, és ma is, ha jó amerikai adatokat látunk). Továbbra is óvatosság javasolt.

Persze rugalmasnak kell lenni, mert mint tudjuk, a jövőt senki sem ismeri, az egyetlen amit tehetünk, hogy értelmesen vállalunk kockázatot, és megpróbáljuk kezelni azt...