Zsiday-blog

Ennyi volt?

2015, Augusztus 27 - 11:58

Ez a fő kérdés most. Az általam várt vihar bekövetkezett, és gyorsabb volt, mint amire számítottam. De vajon ezzel vége van a sokkoknak? Attól tartok nem.

A valódi probléma - és ezt sokan szem elől tévesztik - nem a kínai tőzsde esése, hanem egy általános feltörekvő piaci (és ebben Kína is benne van, részben okozója, részben elszenvedője a történéseknek) gazdasági lassulás, több helyen recesszió. A nagy kérdés az, hogy ez mennyire lesz mély, és mennyire hat vissza a fejlett országokra, ugyanis ettől fog függeni a piaci reakció. A legutolsó, hasonló feltörekvő válsághoz képest (1998 nyara) a fejlődő országok súlya elképesztően megnőtt, úgyhogy valószínűsíthető, hogy az akkorinál nagyobb lesz a hatás. A feltörekvők piacai számos vállalat számára nagyon fontosakká váltak, és csökkenésük igen jelentősen megütheti a profitabilitást. Még akkor is, ha Európa/USA belső kereslete, gazdasága nem szenved túl nagy csapást, nem esik recesszióba, a vállalati nyereség jelentősen visszaeshet - márpedig a tőzsdék egyik legfontosabb motívuma a profitabiltás alakulása.

Ráadásul egy új problémával állunk szemben, ezt pedig egy-két hét alatt nem tudja beárazni a tőzsde. Volt egy kezdeti pánik a problémák felismerése miatt, de annak megértése, mélységének felmérése sokáig tarthat. Az orosz válság során az eső szakasz 1998 július 20-tól október elejéig tartott, tehát kb. 2,5 hónapon át. 2011-ben, amikor az USA számára egy hasonló, külső sokk (Európa adósságválsága) okozott problémát, az eső szakasz július 22-től október 4-ig tartott, ami szintén kb. 2,5 hónap. A jelenlegi eső szakasz július 20-tól indult, ez alapján október eleje lehet ismét a nyerő. Ráadásul mindkét előző esetben (ahol külső gazdasági sokk és nem belső problémák okoztak pánikszerű mélyrepülést) az eredeti pánik-minimumok sikeres visszatesztelése is lezajlott. Mindkét esetben augusztusban volt az elsődleges minimum, és pár héttel később a visszateszt, és mindkét esetben kb.14% emelkedés volt az elsődleges pánikmélyponttól, míg a teljes esés bő 20% volt - most viszont csak 14% esésig jutottunk.Természetesen egyáltalán nem biztos, hogy ugyanígy zajlanak az események, de a fentiek fényében sem fundamentálisan, sem technikailag nem gondolom, hogy véget ért az esés, és a nagy volatilitás időszaka a részvénypiacokon.

Ha egy kicsit hosszabb időtávra nézünk előre, akkor viszont a jelenlegi árupiaci összeomlás érdekes lehetőségeket hozhat - könnyen lehet, hogy nagyon olcsón lehet venni bányacégeket, és a nyersanyagciklusnak kitett EM országok eszközeit. Ráadásul ezután valóban olyan alacsony lesz a bázis, hogy innen inkább inflációs hatásokat lehet majd várni. Hosszú kötvényeket jellemzően inflációs parában és/vagy nagy növekedésnél kell venni, deflációs félelmek és/vagy recesszió idején kell eladni. Most az utóbbihoz közelítünk...

Csúszda

2015, Augusztus 19 - 09:13

Sokat nem tudok hozzátenni a korábbiakhoz: a feltörekvő országok felől jövő vihar továbbra is sötétszürkére festi az eget, és bármikor elkezdődhet a mennydörgés. A feltörekvők számára a 2009-13-as időszak egy nagy adomány lehetett volna, amikor még magas nyersanyagárak mellett kiegyensúlyozhatták volna gazdaságaikat, de ehelyett a legtöbben a (gyakran részben USD-alapú) hitelgenerálta növekedés, és lakossági fogyasztásstimulálás mellett döntöttek. Amikor az elmúlt 1-2 évben kiderült, hogy egyrészt Kína növekedése tényleg egyre lassabb lesz, másrészt - részben az első pont miatt - a nyersanyagok ára lejtőre került, akkor egyértelművé vált az is, hogy a legtöbb feltörekvő (EM) ország továbbra is az, ami az elmúlt 50 évben volt: nyersanyagciklusra alapozott boom-bust gazdaság. Ráadásul a legtöbb most nyakig ül a hitelben. Viszont - eltérően a korábbiaktól - mára elég nagy lett a világgazdasági súlyuk, így az EM országok mélyrepülése visszahat a fejlettekre is: kevesebb AUDI A8 L, kevesebb Caterpillar munkagép és kevesebb iPhone is fog fogyni - hogy csak pár példát említsek. Az EM-problémák súlyosan érinthetik a fejlett cégeket is profitoldalról, még ha az USA és EU gazdaságát valószínűleg nem is tolja recesszióba.

A tőzsdék tehát sebezhetőnek tűnnek - persze majd kiderül mennyire. A vállalati és illikvidebb állampapírpiacokra a Volcker-rule bevezetése miatt (jelentősen lecsökkent a likviditást biztosító market-makerek száma és az általuk tartott értékpapírállomány) talán még nagyobb veszély leselkedik: bármikor kialakulhat flash-crash az illikviditás miatt. Kérdéses az is, hogy ilyen környezetben hogy, és mennyit tud emelni az amerikai jegybank: lehet, hogy az első emelés jó ideig az utolsó lesz?

Ezek a problémák természetesen Magyarországot is érinthetik. Magyarország Németország kihelyezett összeszerelő-üzeme, és mint ilyen, erősen exportorientált gazdaság. Az EM piacok lassulása indirekt módon, a német kapcsolatokon keresztül megütheti a hazai gazdaságot. Tekintve, hogy jövőre az EU-s pénzeső is időlegesen alábbhagy, elég komoly növekedési kockázatokat láthatunk 2016-ra...

Az ismert Cromwell-mondás ismét jól jön: "Bízzatok Istenben és tartsátok szárazon a puskaport"

Kína leértékel = baj van

2015, Augusztus 11 - 08:57

A nap globál-makró híre természetesen a kínai devizaleértékelés. A jüan árfolyama rendkívül átpolitizált téma, és mindig nagyon óvatosan nyúltak hozzá a hatóságok. Ma reggel azonban hirtelen leértékelést jelentettek be, ami más devizákhoz képest nem nagy mozgás, mintegy 2% gyengülés, ám ezzel az árfolyam hirtelen 3-éves mélyponton találta magát:

http://www.wsj.com/articles/china-moves-to-devalue-the-yuan-1439258401

"China’s central bank devalued its tightly controlled currency, causing its biggest one-day loss in two decades"

Az amerikaiak éveken át azzal vádolták Kínát, hogy túl gyengén tartja a devizáját, és ezzel tisztességtelen versenyelőnyre tesz szert, és megmondták nekik, hogy ha nem értékeli fel a jüant, akkor védővámokat vetnek ki rájuk. Ennek hatására Kína szép lassan felértékelte a jüant az elmúlt években, olyannyira, hogy ez - figyelmbe véve fejlettségét már nem is annyira olcsó:

http://www.economist.com/content/big-mac-index
(lásd adjusted index)

Azonban a jüan nagyjából a dollárhoz van kötve, és mivel a jüan erősödött a dollárhoz, az elmúlt időszakban viszont a dollár erősödött mindenhez képest, ez azt eredményezte, hogy számos piacon a kínaiak nagyon versenyképtelenné váltak, devizájuk extrém módon felértékelődött partnereikkkel szemben. Az elmúlt 4 évben például a jüan a jenhez képest 60%-ot drágult, az euróhoz képest 20%-ot, az ausztrál dollárhoz képest 50%-ot.

Nyilvánvaló, hogy ez nagyon rosszul hatott a kínaiakra, de nem nagyon akartak és mertek tenni ez ellen semmit, félve az amerikaiak haragjától. Az, hogy most mégis megtették a leértékelés első lépését, nagyon jelentős tény. Ez ugyanis arra utal, hogy kimerítvén az összes többi lehetőséget, kénytelenek voltak a devizaleértékelés felé fordulni - bár nagyon nem akarják. A tőkeáramlások is megfordultak, és immáron kifelé megy a pénz Kínából, tehát piac okai is voltak, de egyben az exportőrök megtámogatásán keresztül a láthatóan egyre jobban lassuló gazdaságot is támasztani akarják ezzel a lépéssel.

Azt gondolom, hogy a leértékelés tehát arra utal, hogy nagy a baj Kínában, és minden aggodalmuk ellenére olyan fegyverhez nyúlnak, ami veszélyes lehet rájuk. Ez azonban most nem érdekli őket annyira: jobban félnek a gazdaság összeomlásától, mint az amerikaiak haragjától. Mindezek mellett azt gondolom, hogy a lépés egyelőre egyszeri, jellemző ugyanis Kínára, hogy ilyenkor pár hetet-hónapot várnak, hogy megvizsgálják a gazdasági-politikai következményeket, és csak ezután lépnek ismét.

A világgazdaság többi részének azért fontos ez a jelzés, mert arra utal, amit egyébként is tudunk: Kína erősen lassul, és ez visszahat szinte minden más országra. 2015 második féléve a kínai (és ebből következő) feltörekvő piaci recesszió miatt félelem, és a fejlett piaci hatások miatti aggodalommal telhet. Vigyázat, bukkanó!

Ingatlanboom: ez még csak a kezdet

2015, Augusztus 9 - 11:55

Felrobbantak az albérleti díjak. Airbnb-láz. Buborék! Ugye most van ez a fellángolás a pesti lakáspiacon, de majd visszaesnek az árak? Ugye?

Nagyjából heti háromszor hangzik el ez valamelyik barátom/ismerősöm szájából, és általában azt válaszolom, hogy szerintem a lakáspiaci áremelkedésnek még csak az elején vagyunk.

A lakáspiac olyan mint a foci, sőt. Nem csak hogy mindenki ért hozzá, és van róla véleménye, de érdekelt fél is: aki már vett az az emelkedésben bízik, aki még nem, az a visszaesésben reménykedik. Természetesen mint bármely eszköz árával kapcsolatban, itt is ugyanaz a helyzet: nincs tuti. De azért a múltbeli esések és emelkedések vizsgálata alapján pár következtetést le lehet vonni.

1. Időtávok: jellemzően egy nagy esés után ha elindul egy új emelkedő szakasz, akkor az nem 1-2 évig szokott tartani, hanem 5-10 évig simán. Mivel Magyarországon 2008-tól 2013-14-ig áresés/pangás volt, ezért jogos azt feltételezni, hogy ha nincs valami külső sokk, akkor 2020-ig simán kitart az emelkedés.

2. Migráció/demográfia. Talán ez a legfontosabb tényező az ingatlanpiacon. Itt elég kettős a kép. Egyrészt Magyarország lakossága fogy, másrészt pedig kivándorlás is van, tehát széles, országos emelkedésre, nagymértékű felívelésre nem lehet számítani. De ez mindenhol így van. Detroitban ingyen dobják az emberek után a lakásokat, miközben Kaliforniában többmillió forintos négyzetméterárak vannak. Ugyanígy az valószínűsíthető, hogy a munkahely nélküli kisebb falvak, települések árai Magyarországon is tovább csúsznak lefelé, viszont azok a helyek ahová az emberek mennek (elsősorban a munkalehetőségek miatt), ott emelkednek az árak. Ezen belül Budapest és az agglomeráció kiemelt jelentőségű. Ide jönnek tanulni a középiskola után sokan, itt maradnak dolgozni, és egy idő után felköltöznek a nagyszülők is, hogy az unoka közelében legyenek. Hiába lakik már így is 3 millió ember ebben a régióban, ez egy önerősítő folyamat, amit a statisztikai adatok is alátámasztanak: a falvak néptelenednek, a fővárosba (és még néhány nagyvárosba) költöznek az emberek. Nem látom, hogy a következő pár évben ez mitől változna.

3. Gazdasági teljesítmény. 7 év depresszió (2006-2013) után a magyar gazdaság stabil növekedési pályára lépett. Lehet, hogy az EU-s pénzek nélkül nem nagyon lenne növekedés, de EU-s pénzek vannak, és lesznek még pár évig, méghozzá nem kevés: a GDP 4-5%-a évente! Emellett pozitív a külkereskedelmi mérlegünk, kiegyensúlyozott a költségvetés, széles mozgástere van a monetáris politikának, rapid módon épül le minden szektorban a devizaadósság, azaz csökken a külföldtől függés. Mindez arra mutat, hogy a következő években lesz valamekkora növekedés Magyarországon. Az, hogy ez 1-2-3 vagy éppen 4% lesz az az éppen megnyilvánuló rövidebbtávú helyzet függvénye (pl. visszaesik-e Kína autók iránti kereslete, vagy milyenek lesznek a gabonaárak és termés, vagy hogyan alakul a kamatkiadásunk, és emiatt mekkora mozgástere lesz a kormánynak adócsökkentésre vagy más fiskális stimulusra, stb, stb.). Ha van gazdasági növekedés, akkor jellemzően emelkednek az ingatlanárak.

4. Kínálat. Az ingatlanciklus jellemzően akkor van a mélyponton amikor semmit sem építenek, és akkor van a tetőn, amikor daruk borítják be a várost. A statisztikai adatok itt is segítenek: fényévekre* vagyunk egy lakásépítési boomtól.

5. Árak: Mindenhez képest olcsók a hazai ingatlanok. Az eszközök hosszútávú hozamát pedig elsősorban a kiinduló árazásuk határozza meg.

6. Kamatok: Béka feneke alatt. Sőt, jön a pénzügyi elnyomás. A jegybank, ha képes lesz rá, infláció alatti kamatszintet fog tartani, ami a (kész)pénzben megtakarítók vagyonának elrablását jelenti. Logikus módon erre a megtakarítók alternatív eszközök felé való mozgással reagálnak. Ezek közül egyik az ingatlan, ami társadalmi hagyományaink miatt kiemelt szerepet játszik nálunk.

Őszintén szólva ha a fentiek összeadom, akkor ugyanoda jutok, mint az elmúlt 2 évben mindig. Amíg nem épül olyan sok lakás (itt elsősorban Budapestről beszélek), hogy felszívja, sőt meghaladja a bevándorlók, airbnb-zők, itt tanulók, felköltözők létszámát, és/vagy amíg nincs nagy gazdasági recesszió Magyarországon, addig a nemrég megindult ingatlanpiaci fellendülés tovább fog tartani. Igen, valóban sok helyen a lakások 10-20-30%-kal drágábbak, mint egy éve. De ez nem jelenti azt, hogy ne lehetnének 1-2 év múlva még ugyanennyivel drágábbak. Sőt, ez a valószínű forgatókönyv.

*igen, tudom, hogy a fényév a távolság mértéke és nem az időé :)

Vihar

2015, Augusztus 6 - 20:56

A nyersanyagok általános áralakulását mérő CRB index 2009-es mélypontja alá hanyatlott. Utoljára 2003-ban, 12 éve volt itt az index. Ez nem véletlen, és könnyen lehet, hogy nagyobb bajt jelez.

A sztori nagyjából az, hogy a kínai lassulás és belső piacra/szolgáltató szektorra való átállás miatt a nyersanyagok iránti kereslet csökken, pont amikor a nyersanyagtermelők már megnövelték a kapacitásaikat. Emelkedő kínálat találkozik csökkenő kereslettel, ennek nem lehet más eredménye mint áresés. Ez még önmagában nem probléma, de a feltörekvő országok közül számos ország erősen függ ezektől a nyersanyagoktól, ráadásul a jó években (különösen 2010 után) a strukturális átalakulás helyett a hitelből (gyakran dollárhitelből) történő növekedést és jólétjavítást helyezték előtrébe, hasonlóan ahhoz, mint ami Magyarországon történt a 2000-es évek elejétől 2008/9-ig. Ezeknek az országoknak a gazdasága tartós gyengélkedésbe/recesszióba eshet (á lá PIGS 2008 után), és ez a kínai lassulással párosulva már elég komoly gazdasági visszahatást okozhat a fejlett világban is. Nem véletlen, hogy ma a a feltörekvő országok részvényeit tömörítő EEM ETF 4-éves mélypontra esett.

A fejlődők tehát bajban vannak és lesznek, és egyre gyanúsabb, hogy ez a fejletteknek is odavág. Könnyen lehet, hogy nagyobb vihar közeleg. Amúgy is nyakunkon a szeptember-oktberi crach-szezon...

Gyenge növekedés lesz idehaza jövőre

2015, Augusztus 2 - 20:07

Kijöttek a legújabb hitelezési számok, és elég lanyha képet mutatnak. A lakosság továbbra is gőzerővel fizeti vissza a hiteleket, és a vállalatok is inkább megtakarítók. Mindez az NHP ellenére van így. A vállalati hitelek állománya zsugorodik (ezen belükl forint nő, deviza csökken), hiába osztja a nullás hitelt a jegybank.

http://www.mnb.hu/Root/Dokumentumtar/MNB/Statisztika/mnbhu_statkozlemeny...

Habár maga a folyamat, miszerint mind a 3 szektor devizahiteleit folyamatosan forinthitelekre cseréli nagyon kedvező, mert csökkenti a külső függőséget és az országkockázatot is, ám a hitelundor/hitelösszehúzódás/hitelek visszafizetése (deleveraging) nem maradt abba, és ez továbbra is negatívan hat a növekedésre.

Ennél jóval nagyobb probléma, hogy az EU-s pénzeső időlegesen lecsökken 2016-ban, ez jó látható ennek a cikknek pl. az első ábráján is:

http://www.portfolio.hu/unios_forrasok/gazdasagfejlesztes/nagy_visszaese...

Mivel a kormányzat sem tud fiskálisan stimulálni nagyon, ezért 2016-ban igen erős szembeszelet kaphat a gazdaság, és könnyen elképzelhető, hogy a növekedés akár nulla körülire is visszacsúszhat időlegesen (egy-két negyedévre). Azért időlegesen, mert 2017-től ismét több pénz kerül várhatóan az EU-ból a hazai gazdaságba, és ez ismét megdobja majd a növekedést.

Emiatt elég valószínűnek tűnik, hogy az MNB nem hagyja abba 2015 végén az NHP-programot, hanem folytatják 2016-ban is, enélkül ugyanis valószínűleg tovább zsugorodna a hazai hitelállomány, még nagyobb nyomás alá helyezve jövőre a növekedést.

Nagy probléma tehát nincs, de a jövő évi kockázatok miatt a jegybank várhatóan nagyon óvatos lesz, kamatemelés csak végszükség esetén, a hazai hitelezést pedig muszáj lesz támogatniuk valamilyen formában, legegyszerűbb az NHP kiterjesztése újabb 12-18 hónappal, esetleg kiegészítése újabb elemekkel.