Zsiday-blog

Mikor lesz meg az alja?

2016, Január 29 - 12:05

Az árupiacok esése mára történelmi mértéket ért el, az elmúlt 100 évben is igen ritkák voltak az ekkora összeomlások. Jogosan vetődik fel a kérdés, hogy mikor lesz már itt az alja, és érdemes lehet-e keresgélni valami vételi lehetőséget?

Itt két dolgot érdemes mérlegelni. Az egyik, hogy az ilyen nagy összeomlásokban mindig kiöntik a fürdővízzel a gyereket, tehát a sok valóban roncs cég/ország/deviza között biztosan lesz olyan is, ami jól állja a sarat és érdemes megvenni, mert árfolyama akár többszörözhet. Viszont egyből adódik a második kérdés: Honnan? Mikor lesz meg az alja?

Természetesen ezt senki sem tudja, de érdemes végiggondolni, hogy mi történt, mi okozta a gigantikus lejtmenetet. A kínai kereslet összeomlása pont akkor kezdődött, amikor a korábban (2000-es évek közepétől egyre jobban) elindított kapacitásbővítések beértek, így egyszerre van keresletcsökkenés ÉS kínálatnövekedés, ezért tudott ilyen pusztító lenni ez a medvepiac a különböző nyersanyagokban.

A rossz hír az, hogy sem a kereslet jelentős bővülésére sem a kínálat csökkenésére nem lehet számítani a legtöbb piacon - a legnagyobb kivételt talán az olaj jelentheti.

Kína nyersanyagintenzív növekedésének vége (márpedig a felívelő szakaszt gyakorlatilag ők generálták a 2000-es években), és akár recesszióba hullik az ország, akár csak sima lassulás+szolgáltatószektorra való átállás következik, nem kell majd annyi vas, alumínium, réz, ón, pálmaolaj, mittudomén. A kínálat pedig azért nem fog csökkenni, mert a már beindított projektek bezárási költsége is nagy lenne, és ha már megy az üzem, akkor mindegy, hogy a tőkeköltséget nem termeli ki, a működés még akkor is sokáig zajlik, ha a működési költségeket is alig érik el a bevételek (sőt valószínűleg amíg van elégetni való pénz, addig cash-cost alatt is tolják tovább). Így a legtöbb piacon nem igazán látom, hogy óriási csődök nélkül mitől lenne fordulat. Ceterum censeo: amíg nem megy tönkre és zár be legalább egy de inkább két nagyon nagy szereplő, addig a piac nem tud kitisztulni.

Az olajpiac helyzete annyival jobb, hogy a motorizáció előretörése megállíthatatlannak tűnik, és az üzemanyagfogyasztás bővülése még egy időleges feltörekvő piaci/kínai recesszió után is valószínűleg folytatódna: kismillió robogó, iránytaxi és private jet fog szolgálatba állni a következő években Ázsiában és Afrikában. Ráadásul a kínálat is hamarosan nagyot csökkenhet: a palaolaj kitermelő kutak gyorsan kifogynak (már az első év után drasztikusan esik a termelésük), és újak nyitására a magukat megégetett amerikai bankok/kötvény/részvénybefektetők nem fognak pénzt adni a wildcatter-eknek. Egy-két év alatt drasztikusan csökkenhet az amerikai termelés, és ekkor szinte biztos vagyok abban, hogy (miután a vetélytársakat egyszer s mindenkorra lemészárolták) a haramiaállamok (Szaúd, Oroszország, többi OPEC tag) összefog és leviszi annyira a termelést (lehet, hogy nem is kell ekkor már sokkal), hogy az olajár visszamenjen 40-70 dollár közé. Ilyen árak mellett nem fognak újra pénzt kapni a palaolajos vállalkozók, hiába jönne ki a projekt szépen excelben nyereségesre, mert minden finanszírozó tudja, hogy a 2015-ös baleset bármikor újra megtörténhet, így az amerikai palaolaj-boom nem indul újra.

Emiatt a klasszikus árupiaci szektor egyelőre szerintem nem érdekes, viszont azok a cégek/országok amelyek az olaj/gáz (áram?) árához vannak kötve, viszont egyre inkább...

Soha többet nem emel kamatot az MNB!

2016, Január 27 - 11:23

Természetesen ez nem igaz, de az biztos, hogy a következő években nem lesz könnyű kamatot emelniük, és nem is nagyon látom, hogy miért tennék meg.

Az MNB valódi elsődleges célja a Kormány gazdaságpolitikájának, azaz a növekedésnek a támogatása (plusz a kamatkiadások csökkentése). Másodlagos célja az MNB nyereséges működtetése, és csak ez után jön a harmadlagos cél, az infláció kordában tartása.

Az MNB miután - nagyon helyesen - leépítette a devizaadósságot, egy másfajta igába tereli a magyar gazdaságot: a rövid kamatszinttől való függőségbe. A lakossági jelzáloghitelek és a vállalati hitelek jelentős része már ehhez kötődik, és az államadósság átkonvertálása is folyamatban van rövid kamatbázisra (http://www.mnb.hu/monetaris-politika/a-monetaris-politikai-eszkoztar/auk...). Ez azt jelenti, hogy a magyar gazdaság rövid kamatszinttől való függősége nagyot nőtt és várhatóan tovább fog nőni, tehát ha nem akar károkat okozni a gazdaságnak az MNB, akkor nem, vagy csak igen óvatosan emelhet majd kamatot.

A második számú probléma az MNB nyereségességét illeti. Az MNB elmúlt évekbeli nyeresége számviteli nyereség, ami abból adódik, hogy a korábban, "olcsón" beszerzett eurót (devizatartalék) a jegybank drágábban adja el - vagy különböző módokon magasabbra árazza át. Pl. ha van 30 milliárd euró devizatartalékom, amihez a devizát régen 260 forintért szereztem be, ezt eladom 270-en, majd visszaveszem ugyanott (természetesen a valóság ennél azért jóval bonyolultabb) 270 forintért, akkor máris keletkezett 300 milliárd forint nyereségem. Ha a következő évben már 280-ra "árazom" át a devizatartalékot, akkor abban az évben is van 300 milliárd forint (számviteli!) nyereségem (valójában persze ugyanannyi euróm van végig). Jól látható, hogy ehhez az egészhez az kell, hogy a forint-euró árfolyam egyre feljebb kerüljön, tehát ahhoz, hogy az MNB tartósan nyereséges maradjon, a forintot lassan, de biztosan le kell értékelgetni. Ez azonban nem olyan könnyű, ugyanis a hazai fizetőeszköz olcsó, a fizetési mérleg erősen poztív, az EU-s pénzek ömlenek ránk, és a mínuszos európai kamatszinthez képest még az a hangyakarnyi 1,35%-os alapkamat is nagy pozitívum.

Mindez azt jelenti, hogy a forint erős FELértékelődési nyomás alá kerülhet, hiszen minden őt támogatja, az árazás, a kamatkülönbözet, és a deviza iránti kereslet is. Mindeddig azért nem tudott erősödni a forint, mert a külső devizaadósságot gőzerővel törlesztettük (bankok, lakosság, vállalatok, állam), de mostanra a lakosság és a vállalatok nagyrészt megszabadultak ettől a tehertől, és az állam devizaadóssága is várhatóan le fog épülni (ami üdvözlendő). Mivel a külső devizaadósságunk leépülése (mivel itt devizát veszünk forintért, ez forint gyengítő tényező) előrehaladott, valószínűleg ennek törlesztése már csak egy ideig fogja ellensúlyozni a forintot erősítő tényezőket. Ha ez a folyamat véget ér, a forint nagyon komoly felértékelődési nyomás alá kerülhet.

Az MNB viszont a fenti leírtak miatt nem nagyon szeretné a forint erősödését látni, ezért nem nehéz azt elképzelni, hogy ennek további kamatvágásokkal vagy más, unortodox ötletekkel próbálja útját állni, ám a cseh vagy svájci példát látva lehet hogy ez sem lesz elég, és még nulla kamatszintnél is tovább erősödne a forint. Ez azért lenne érdekes, mert a hazai folyamatokból (munkaerőpiac szűkössége) pedig az infláció fokozatos újraéledése valószínűsíthető, plusz a nyersanyagpiacok sem esnek örökké, és ha emelkedni fognak, az is inflációt generál majd.

Így a következő években az a fura helyzet állhat elő, hogy a magyar kamatszint nagyon alacsony (akár nulla közeli), miközben a forint erős, és az infláció egyre feljebb kúszik. Az MNB-nek azonban nem lesz eszköze az infláció megállítására, mert kamatemeléssel belassítaná a gazdaságot, megemelné az állami kamatterheket és beerősítené a forintot, így valószínűleg kénytelen lesz eltűrni a helyzetet, vagy akár emelkedő inflációnál is további kamatot csökkenteni. Ezért írtam a címben "kissé" túlozva, hogy soha nem emel kamatot az MNB.

Alacsony kamatok, erős forint, növekvő infláció: fura kombinációnak tűnik, de könnyen lehet, hogy a következő éveinket ez fogja idehaza jellemezni...

Az élőhalottak éjszakája

2016, Január 20 - 06:52

Ebben az írásban nem a zombifilmek első kiemelkedő alkotásáról lesz szó, hanem a köztünk járó élőhalottakról. Mert valóban léteznek. Köztünk járnak, csak még nem tudunk róluk. De hamarosan ez mindenki számára egyértelművé fog válni.

Az elmúlt időszak árfolyamesése után számos vállalkozás, bányacégek, nyersanyagkereskedők, sőt egész országok vannak effektíve csődben. Ideig-óráig életképesnek, működőképesnek tudják magukat álcázni, de ekkora és ilyen gyors összeomlás után, amely történelmi mértékkel mérve is extrém kiemelkedő, kizárt dolog, hogy a szereplők nagy része tudná kezelni a helyzetet. Akinek kellően nagy kitettsége és tőkeáttétele volt, vagy egyszerűen nem volt szerencséje, az mind csődben van, csak még nem tudunk róla.

Ők az élőhalottak. Járkálnak, mozognak, de valójában már nem élnek. Amikor a külvilág számára is be kell majd ismerni, hogy valóban végük van, akkor komoly pánik jöhet. Nem tudjuk pontosan kikről van szó, habár sejthetjük, de abban majdnem biztos vagyok, hogy - hacsak nem történik gyökeres és nagyon gyors fordulat - hamarosan kipattan a botrány, és ismertté válik, hogy kik azok, akik bedobják a törülközőt. Amikor ez megtörténik, akkor lehet esély arra, hogy a piacokon valódi megtisztulás és tartós mélypont jöjjön. Amíg nem tudjuk, hogy kik az élőhalottak, addig pedig marad a rettegés, hogy mikor derül ki valakiről. Amíg ez nem történik meg, addig jobb a pánikszobában maradni, száraz puskaporral és csőre töltött fegyverrel...

http://www.imdb.com/title/tt0063350/

1937 újratöltve?

2016, Január 18 - 07:59

A jelenlegi tőzsdei esésnek kicsit 1937 hangulata van - már amennyire lehet tudni, hogy milyen hangulat volt akkor.

A mindenkit meglepő és sokkoló 1929-33-as összeomlás után váratlanul nagy és sokáig tartó fellendülés következett (hasonlóan 2009-15-höz), ám pár év után a gazdaságpolitikai döntéshozók aggódni kezdtek, hogy inflációs nyomás alakul ki (most is). 1937-ben emiatt egyszerre történt fiskális és monetáris megszorítás, amely egy gyors, mély recesszióhoz vezetett. 1938-ra felismerték, és korrigálták a hibát. Akit bővebben érdekel, ezekről például itt olvasgathat:

http://www.economist.com/node/13856176
https://www.ecb.europa.eu/events/pdf/conferences/intforum4/Eggertson_Pug...

Talán a gazdaságpolitikai háttérnél is érdekesebb, hogy a tőzsdei szereplők az 1937-es lejtmenet elindulásakor azonnal egy újabb 1929-es krízist vizionáltak, és mindenki menekült, amerre látott, senki sem akart még egyszer végigülni egy több, mint 90%-os összeomlást. Ennek következtében (lásd mellékelt grafikon), szinte megállás nélküli esés volt, mert vevő nem nagyon akadt. Ma nagyon hasonló a helyzet: többéves fellendülés után monetáris szigorítás kezdődött (szerencsére fiskális nem, viszont a dollárerősödés és feltörekvő piacok mélyrepülése hasonlóan erősen negatív hatásokat válthat ki), és a 2008-9-es mészárlást átélt befektetők közül senki sem akarja még egyszer átélni az akkoriakat, így vízbe dobott kőként süllyednek a piacok.

Könnyen lehet, hogy az akkorihoz hasonlóan egy rövid, de mély tőkepiaci összeomlásba lavírozták bele magukat a gazdaságpolitikusok, aminek az vethet véget, ha tiszta, stimulatív jelzéseket adnak. A magukat 2008-9-ben megégető szereplők pedig olyanok, mint akit már megharapott a kutya, s ha egy palotapincsit látnak, akkor is hanyatt homlok menekülnek ("once bitten, twice shy").

Továbbra is úgy vélem, hogy a tőzsdei mélyrepülésnek, és a feltörekvő-nyersanyag-Kína-dollár önerősítő körnek akkor lesz vége, ha nagy nyersanyagpiaci szereplők tönkremennek ÉS a Fed és/vagy a kínaiak komoly stimulust kezdenek.

CsatolmányMéret
1937bear.JPG66.22 KB

Olimpia+Paks2-Eupénzek = BAJ

2016, Január 15 - 13:05

Magyarországon a 2012-es Matolcsy-csomag generálta utolsó recesszió után elindult a hét bő esztendő, a gazdaság folyamatos fellendülésben van. A legnagyobb veszélyt erre a fellendülésre az idei évben várható EU-pénzek visszaesése és az ezzel párhuzamosan bekövetkező globális gazdasági lassulás jelenti - mindkettőről többször írtam én is, mások is. Nem tudjuk ennek mi lesz az eredője, de keményen kell harcolni, hogy ne lassuljon be komolyabban a gazdaság 2016-ban. A kormányzat láthatóan minden megtesz, komoly fiskális stimulus az adócsökkentés (SZJA), és a lakáspiac szándékolt felpörgetése. Emellett láthatóan határozott szándék van az EU-s pénzek idei visszaesésének kisimítására, és ismerve a MEH kiváló emberállományát, valószínűnek tűnik, hogy sikerrel járnak, és nem lesz akkora visszaesés a kifizetésekben, mint gondoltuk eddig. Azonban ez egyben a problémát is jelenti hosszabb távra:

http://www.portfolio.hu/unios_forrasok/gazdasagfejlesztes/rendkivuli_bej...

Ha megnézzük a cikkben lévő grafikont, akkor láthatjuk, hogy a kormányzat erőteljesen előrehozza az európai pénzesőt, ami azt jelenti, hogy egyéb nagy gazdaságpolitikai malőrök híján 2019-ig valószínűleg fennmarad a növekedés, hiszen ha a GDP 5-6-7%-át kitevő ajándékkal nem tudunk nőni, akkor semmivel sem. De mi lesz utána?

A következő években láthatóan kimaxoljuk az ingatlanpiacot, feléljük a globális kamatcsökkenés miatti kamatmegtakarítást az államadósságon (ami önmagában évente több száz milliárd forint), előrehozzuk az európai pénzek kifizetését, levisszük az adókat, így a fogyasztáson keresztül stimulálva tovább a növekedést. Ezután sok minden nem fog maradni, hiszen ezen intézkedések által valójában a későbbi évekből kölcsönözzük a 2016-19 közötti növekedést, így akkorra már semmi sem jut. EU-s mankó híján, várhatóan növekvő inflációs/kamatkörnyezetben, addigra már bőven túlpörgetett fogyasztással és teljesen beszűkült munkaerőpiaccal önmagában is kinézhetne egy többéves stagnálás a magyar gazdaságnak 2020-tól. Ha ehhez még hozzáadjuk az Olimpia és Paks2 költségeit, és terheit, akkor 2020 után simán összejöhet egy nagy krach Magyarországon. A hátszelét vesztett gazdaság potenciális növekedési képessége minimális lesz, és ha még ezt a két batyut is a nyakába akasztjuk, könnyen megroppanhat.

A hét bő esztendő fele nagyjából már letelt, úgyhogy élvezzük a fellendülést, amíg lehet, mert a 2016-19 közötti növekedés árát 2020 után bizonyára meg kell majd fizetni...

Fogynak a jómunkásemberek…

2016, Január 7 - 14:10

...és nem csak nálunk, hanem az egész régióban, ezzel kapcsolatban érdemes megnézni a mellékelt grafikont, amin az euró-övezet, illetve a nem euróövezethez tartozó KEU és balti országok átlagos munkanélkülisége látható. A 2009-10-es sokk után ez utóbbi országok gyorsabban talpraálltak, a fölös munkaerőt Nyugat-Európába exportálták, és kihasználva az olcsó béreket és jellemzően nem túlértékelt devizáikat, valóban Európa motorjává váltak. Tehát nem csak Magyarországra igaz, hogy a munkaerőpiac szűkül, és szűkössége már az előző cikluscsúcs közelébe ért (bár úgy tűnik nálunk a legakutabb a probléma), hanem ez regionális trend.

Ez akkor válik érdekessé ha/amikor ezekben az országokban már túlfűtöttség lesz (nálunk már kezd kialakulni), valószínűleg az előző cikluscsúcshoz hasonló mutatók mellett. Mivel Európában láthatóan még sokáig kell stimulálni, ezért elméletileg a monetáris politikáknak divergálni kéne. Egyszerűbben fogalmazva: lehet, hogy az euróövezetben még évekig nulla lesz a kamat, de ezekben az országokban hamarosan dönteni kell majd, hogy kamatot emelnek vagy hagyják az inflációt emelkedni? Ha kamatot emelnek, akkor viszont ebben a hozamsivatagos környezetben nagy devizafelértékelődésre is sor kerülhet. Ha viszont nem fognak kamatot emelni, akkor elszáll az infláció. Ebben az esetben a reálfelértékelődés úgy valósul meg, mint ahogy Magyarországon a 2000-es években: a forint-euró árfolyam sehova nem ment, de a hazai infláció folyamatosan magasabb volt, mint az európai.

A régió devizái jellemzően olcsók, viszont nem tudjuk, hogy melyik jegybank melyik utat választja: a kamatemelős/nominálfelértékelődős, vagy az elinflálós politikát.

Van azért segítségünk: tudhatjuk a történelemből, hogy minél kevésbé független egy jegybank, annál inkább az inflációs szelepet választja, és minél függetlenebb, annál nagyobb az esélye, hogy magasabb kamatok, és nominálisan is erősebb deviza alakul ki...

CsatolmányMéret
euvscee.JPG56.3 KB

Durvulás

2016, Január 6 - 08:09

Elég erősen indult az év a tőzsdéken, bár semmi új dolog nem történt. Továbbra is abban az ördögi körben vagyunk, amiről az elmúlt fél évben már többször írtam, és eléggé valószínű, hogy a feltörekvőknél 2011-ben elkezdődött medvepiac átterjedt a fejlettekre is, és a 2014 nyári zuhanások ennek a medvepiacnak az első hullámát képezték.

Címszavakban csak: kínai lassulás=feltörekvők lassulása+árupiacok esése=feltörekvők lassulása=Kína lassulása. Bónusz: dollárban adósodtak a feltörekvők cégek , https://en.wikipedia.org/wiki/Original_sin_(economics) , meg a legtöbb országban, így Kínában is elég komoly belföldi hitelbuborék is kialakult, el, ami ugye még tovább erősíti a fenti kört.

Mivel a fejlődők mára nagyon nagy súlyt tesznek ki a világban, ez nem hagyja érintetlenül a fejletteket, és bár azt gondolom, hogy USA és Európa elkerüli a recessziót, profitrecesszió azért valószínűsíthető, az pedig nem szokott jó lenni a részvénypiacoknak. Mi vethet véget a fenti ördögi körnek?

Az egyik megoldás - ha elég nagy a baj - hogy a Fed visszavágja a dollárkamatokat nullába, a dollár beomlik, az árupiacok emelkednek, a feltörekvők jobb helyzetbe kerülnek, Kína lélegzetvételhez jut. Emellett/ezzel párhuzamosan azért van még mód kínai stimulusra is.

Szintén fontos lenne, hogy az árupiacokon csökkenjen a kínálat, ez viszont csakis bányák bezárásával tűnik kezelhetőnek, ahhoz meg csőd kell. Egyelőre mindenki a "szaúdi technikát" alkalmazza: növelik a termelést, és így akarnak túlélni, de ha ezt egyszerre csinálja mindenki - és egyelőre ez történik - akkor az nem vezet semmi jóra, csak az árak további eséséhez. Az olajpiacon annyival jobb a helyzet, hogy a palaolaj-termelők bányái 1-2-3 év alatt kimerülnek, újat meg finanszírozás híján nem nyitnak, és a kereslet várhatóan folyamatosan nő, tehát leggyorsabban az olaj piacára térhet vissza az egyensúly.

Kicsit az az érzésem, hogy abban a fázisban vagyunk, ahol már kicsit késő short pozíciót nyitni, de nagyon korainak tűnik vásárláson gondolkodni, mert a problémák megoldása még nem látszik. A hírhedett CRIC-cikluson belül (Crisis-response-improvement-complacency) a feltörekvőknél és árutermelőknél egyértelműen a kírzis felé haladunk, de még nincs elég nagy fájdalom ahhoz, hogy komoly gazdaságpolitikai választ adjanak, ennek híján meg tartós javulás nem nagyon látszik.

Azt gondolom, hogy a jelenlegi válság nagyon hasonlít az 1998 nyárira, aminek a kulminációja nagy dollárgyengülés, Fed-kamatvágás, tartós árupiaci mélypont, és több ikonikus csőd volt (Oroszország, LTCM + összes magyar spekuláns :)