Zsiday-blog

Fed: Mission Impossible

2016, Május 24 - 08:56

Az amerikai jegybank váratlan kamatemelési szándéka vált az elmúlt napok meghatározó tőkepiaci eseményévé, de vajon tud-e, és ha igen, meddig tud kamatot emelni a Fed?

A fejlett országok gazdasági helyzete elég ambivalensnek tűnik: egyrészt a fejlődők lassulása miatt a gyártás/ipar recesszióban vagy recesszióközeli állapotban van, ugyanakkor a szolgáltatás/belső fogyasztás stabil, ami nem is meglepő, hiszen a reálbérek szépen emelkednek mind Európában, mind USA-ban. Ez a kettősség már hónapok óta jellemző, nincs benne újdonság. A meglepő csak az, hogy az amerikai jegybank ebben a környezetben megpróbál(hat) kamatot emelni. Habár a szűkülő amerikai munkaerőpiac logikussá teszi a kamatemeléseket, ám a nagy kérdés az, hogy egy olyan világban, ahol a fejlődők recesszióba(n) vannak/csúsznak, és a fejlett országokban sem lesz szükség még 1-2 évig kamatemelésekre, meddig emelhet a Fed? Meddig lehet az USA az egyetlen olyan fejlett ország, amely kamatot ad, miközben mindenhol máshol alacsony vagy negatív a kamatszint? Mi fog történni a dollárral, ha csak náluk lesz kamat?

Azt gondolom, hogy a Fed nem nagyon függetlenítheti magát a globális folyamatoktól, és ha elkezd emelgetni, akkor a világ összes forró pénze az USA-ba áramlik, elviselhetetlen szintre erősítve a dollárt, ami végül recesszióba tolhatja az országot. Ha viszont nem emelnek kamatot, akkor könnyen lehet, hogy az infláció kezd szép lassan felfelé kúszni. Úgy gondolom e kettő közül az utóbbi sokkal elviselhetőbb forgatókönyv, különös tekintettel a még mindig nagyon magas adósságállományokra, amelyet az infláció (reálértelemben) szépen erodálna. Úgyhogy összességében azt gondolom, hogy bár a Fed lehet, hogy megpróbálkozik az emelgetéssel, de túl messzire nem jut vele, mert saját magukat lövik lábon az egész folyamattal.
Egyelőre tehát marad a féloldalas gazdasági növekedés a fejlettekben és összességében az elég alacsony kamatszint.

Mire lő a jegybank?

2016, Május 19 - 11:04

Az elmúlt hetekben kissé zavarosnak tűnik a jegybank kommunikációja, ami véleményem szerint annak tulajdonítható, hogy egyszerre több, részben egymásnak ellentmondó célnak próbál megfelelni. Az elmúlt két év globális árupiaci csökkenése, és az ezzel járó dezinfláció ,valamint kamatcsökkenés nagyon kényelmes helyzetbe hozta őket, így ezek a belső ellentmondások nem bukkantak fel, de most egyre közelebbinek tűnik az a pillanat, amikor dönteni kell, hogy akkor a sok cél közül valójában mire is lövünk?

A jegybank egyik legfontosabb célja az elmúlt években az volt, hogy nyereségesen működjön, ehhez pedig a forint gyengülésére volt szükség. Most azonban az alapítványi botrányok hatására ebben változás lehet, aminek a legjobb jele az, hogy az MNB, eddigi vonakodása ellenére (hiszen a veszteség az államé, a nyereség a jegybanké, hangzott eddig az érvelés), most befizet 50 milliárdot a költségvetésbe:
https://www.mnb.hu/sajtoszoba/sajtokozlemenyek/2016-evi-sajtokozlemenyek...
Különösen, hogy állítólag már a kormánynak is kínos az alapítványosdi:
http://www.portfolio.hu/gazdasag/zavarjak_a_kormanyt_az_mnb_alapitvanyi_...

Ennek az lehet a következménye, hogy immár nem áll annyira a jegybanknak érdekében a nyereséges működés, mivel az eleve csak arra kellett, hogy az alapítványokat feltöltsék pénzzel, a nyilvánvalóan hihetetlenül fontos társadalmi (és láthatóan magán) célok megvalósítása érdekében. Ebből viszont az következik, hogy a gyenge forint már nem áll annyira érdekében az MNB-nek mint korábban. Így a sok cél közül leginkább ez lehet, amit elengednek.

Másik fontos cél a kamatszint alacsonyan tartása, ez a jelenlegi nemzetközi környezetben semmilyen nehézségbe nem ütközik, ugyanakkor cél lenne a hosszabb állampapírok hozamának leszorítása is (hogy olcsóbb legyen a költségvetés finanszírozása). Az elmúlt évben cukorka és korbács együttes alkalmazásával rávették a bankokat hogy vegyenek meg jó sok állampapírt, ám a hetekben hátraarcot csinált a jegybank, beszünteti az IRS-tendereket, összezavarta a kommunikációt, aminek hatására a hosszú hozamok megugrottak, így most jópár bank átverve érzi magát. Ezek után ki fogja megvenni a hosszú kötvényeket?

Szintén fontos cél lenne a devizaadósság és a jegybanki tartalék ezzel párhuzamos csökkentése, azonban az országra zúduló EU-források és a nagy folyó fizetési mérleg többlet következtében ez nem biztos hogy párhuzamosan kivitelezhető, lehet, hogy nem lehet annyira csökkenteni a tartalékot mint szeretnék, de akkor meg túl sok lesz a hazai likviditás, ami megint nem cél.

És ugye az infláció alacsonyan tartása is feladat lenne, amivel eddig semmi teendő nem volt, mert a rezsicsökkentés, és olajáresés mindent megoldott helyettük. Most azonban több jele van, hogy a forintgyengülés kezd átszivárogni az árakba, és a kínzó munkaerőhiány is egyre erősebb bér-, majd ároldali nyomásban nyilvánulhat meg a következő 1-2 évben.

És végül ne feledkezzünk meg arról, hogy az MNB támogatni szeretné a hazai növekedést, amelyet eddig NHP és HIRS programjaival ért el, de ha idén valóban komoly lassulás lesz, akkor milyen eszközhöz fog nyúlni, és ez hogyan hat a többi célra?

A fentiek alapján úgy tűnik számomra, hogy bár az eddigi jótékony környezet elfedte a némileg egymásnak ellentmondó célok közötti ellentéteket, ezek egyre jobban kidomborodhatnak, és dönteni kell, hogy mi a valóban fontos?

Ha tippelnem kellene (márpedig piaci szereplőként muszáj), akkor azt mondanám, hogy a kamatszint alacsonyan tartása élvez elsőbbséget, beleértve ebbe a hosszú hozamok lehetőség szerinti alacsonyan tartását, a többi célt pedig ezeknek rendeli majd alá a jegybank.

(Ja, a címbeli kérdésre természetesen a hivatalos válasz az, hogy a jegybank elsődleges célja az árstabilitás, másodlagos célja pedig a kormány gazdaságpolitikájának támogatása, amennyiben ez nem veszélyezteti az elsődleges célt.)

A nullkamat csapdája

2016, Május 4 - 19:57

A jegybankok alapvetően azzal próbálják a gazdaságot szabályozni, hogy a kamatot emelik vagy csökkentik - legalábbis az elmúlt évtizedekben ez volt a jellemző. Ha leviszik a kamatot, akkor csökken a megtakarítási és nő a fogyasztási kedv a megtakarítók oldaláról, a beruházók oldaláról meg nő a beruházási kedv, hiszen olcsóbbá válik a hitel, és az alacsonyabb diszkontráta miatt olyan projekteket is megéri megcsinálni, amit korábban nem érte meg. Így szól az elmélet, és a normális viszonyok között így is működik. Azonban úgy tűnik, hogy ha kilépünk a megszokott kamatszintek világából (ami mondjuk 2-3%-tól tizenegynéhány százalékig tart) akkor hirtelen megváltozik a valóság, a korábbi szabályok nem érvényesülnek.

Ha nulla közelébe vagy akár az alá süllyednek a kamatok, akkor ugyanis a nyugdíjra megtakarítók hirtelen azt látják, hogy hiába takarítanak meg, a megtakarításaiknak nem csak a reálértéke nem nő, sőt csökken, hanem még a nominális értéke is, és sokkal nagyobb egyszeri összegre van szükségük nyugdíjbamenetelkor, hogy megéljenek belőle, mint korábban gondolták. Így egy bizonyos szintű kamatcsökkentés után nemhogy növelnék a fogyasztásukat és csökkentenék a megtakarítási rátájukat, mint ahogy azt várni lehetne az elmélet alapján, hanem elkezdik növelni a megtakarításokat, hogy legyen esélyük a nyugdíjra. Valószínűleg ez a magyarázata annak, hogy a súlyosan negatív reálkamatok ellenére egyáltalán nem csökken, hanem a válság előtti állapothoz képest magasabb szinten van a megtakarítási ráta pl. az USA-ban:
https://research.stlouisfed.org/fred2/series/A072RC1Q156SBEA

A nulla közelébe történő kamatcsökkentés tehát egy perverz ösztönző, mert egy a várttal ellenkezően pont magasabb megtakarítást kényszerít a befektetőkre, ami egyben azzal is jár, hogy ezt a (szándékozotthoz képest) többletmegtakarítást valahova be kell fektetni, de mivel nincs értelmes hozamot kínáló célpont, ezért kényszerbefektetésekbe vándorol: bármibe belemegy, ahol legalább a hozam reménye megvan. Így eszközárbuborékokat gerjeszt. A tartósan egyensúlyi kamatszint alatti kamat (amelyet kifejezetten megalapozatlan véleményem szerint nagyjából a nominális GDP, vagy nominális bérnövekedéssel közelíthetünk) torzulásokat okoz és buborékokat gerjeszt, a kérdés mindig csak az, hogy hol.

A fentiek miatt az 1-2% körüli kamatszint valószínűleg sokkal hasznosabb egy gazdaság számára mint a nulla vagy negatív, mert jobban támogatja a fogyasztást (azáltal hogy nem kényszerít extra, "védekező jellegű, defenzív" megtakarításra, nem kényszerít bele ostoba, meggondolatlan befektetésekbe cégeket és embereket, és nem serkenti az agyatlan, tőkeáttételes, nagy hitelt igénybevevő spekulációkat.

A jelenlegi nulla közeli, vagy alatti kamatszintek kifejezetten károsak, többet ártanak a gazdaságnak, mint ha mondjuk 1,5% lenne a kamat. És minél tovább áll fenn ez a helyzet, annál nagyobb lesz a torzulás: eszközárbuborékokat vált ki egymás után. Ennek a 2008 utáni első kifejeződési formája a feltörekvő országokba áramló hitelezés volt, amely most kipukkanásakor láthatóan romba dönti a fél feltörekvő világot. Ezután jó eséllyel a lakossági és kereskedelmi ingatlanok piacán folytatódik a buborék, ehhez elég megnézni a londoni vagy new york-i ingatlanpiacot, de a buborék szépen terjed egyre tovább. Amíg a jegybankok ezt a politikájukat folytatják, addig nyugodtan számíthatunk arra, hogy újabb buborékok és azok kipukkanásai fogják jellemezni a világgazdaságot...

Magyar lakossági vagyon

2016, Május 3 - 14:49

Miután nem túl tudományosan, de nagyságrendileg valószínűleg helyesen arra jutottam, hogy a magyar lakásvagyon értéke 50 ezer milliárd forint, és ez gyakorlatilag a magyar lakosság tulajdona, ezért ebből indulok ki.

Ehhez jön még a földvagyon első körben. Kb 7,4 millió hektár az ország termőterülete, és ennek árát teljesen önkényesen, saját tapasztalataim alapján 1 millió Ft/ha-ra becsültem. Jó minőségű, nagy, egybefüggő területek 2, vagy akár 3 M Ft/ha áron is elkelhetnek, de sok kicsi, rossz helyen lévő, vagy osztatlan közös tulajdonú terület meg sokkal kevesebbet ér, úgyhogy az 1 millió Ft/ha, pont jónak tűnik. Azaz a termőföld összesített értéke 7,5 ezer milliárd forint. Ez vagy direkt módon vagy társas vállalkozásokon keresztül indirekt módon magánszemélyek tulajdonában áll, tehát ezt is beírhatjuk a vagyonba.

Ezután jönnek a pénzügyi megtakarítások. Ezek értéke az MNB szerint 40 ezer milliárd forint, míg a pénzügyi kötelezettségek (adósság) értéke 8 ezer milliárd forint, azaz a nettó pénzügyi vagyon 32 ezer milliárd forint. Egyébként megjegyezném, hogy 2002 óta nem volt ilyen alacsony a lakosság tartozása a vagyonához képest, tehát bőven van tér hitelfelvételre.
A pénzügyi számlákon a lakosság vállalkozásokban való részesedését saját tőke értéken értékelik, amely valószínűleg alulértékeli a tulajdonukban álló cégeket. A fejlődő világ tőzsdéin a cégeket a saját tőke 1,6-szeresén, a fejlett világban átlagosan 2-szeresén értékelik, s habár itt nem tőzsdei, hanem jellemzően családi, vagy több személy tulajdonában álló cégekről van szó, valószínűleg itt is sok cég értéke jelentősen magasabb mint a saját tőke.

Lakás 50 ezer milliárd
Föld 7,5 ezer milliárd
Pénzügyi vagyon 32 ezer milliárd forint felett (a fentiek figyelembevételével)

Nyilván van még külföldre mentett dugipénzike is, úgyhogy valószínűleg nem tévedünk nagyot ha azt mondjuk, hogy a magyar lakosság nettó vagyona valahol 100 ezer milliárd forint körül lehet. Ez egyáltalán nem kevés, a GDP 3-szorosa.

***

Innen jön az igazi hasraütésszerű találgatás, mert tudjuk, hogy ez a vagyon nagyon egyenlőtlenül oszlik el, de mivel szinte minden magyar család lakástulajdonos, valószínűleg sokkal egyenlőbben mint számos fejlett országban, illetve egyéb felmérések is azt mutatják, hogy még Közép-Európában is sokkal nagyobb különbségek vannak mint nálunk.
Az amerikai vagyoneloszlás kapcsán elég jó adatok vannak, ezt a pár slide-ból álló anyagot érdemes megnézni:

http://gabriel-zucman.eu/files/SaezZucman2014Slides.pdf

Az amerikai lakosság felső 5%-a birtokolja a vagyon 60%-át, ezen belül a felső 1% a vagyon harmadát.
Ezen belül a felső 1% alsó fele birtokolta USA-ban a vagyon 6-7%-át és ez elég stabil volt.

Ez alapján talán nem felelőtlenség azt gondolni, hogy Magyarországon a felső 1% alsó fele birtokolhatja a vagyon 3-5%-át, ami 3000-5000 milliárd forint között lehet valahol. Ezek szerint (2,7 millió magyar családdal számolva) 13500 magyar családra jut ez a vagyon, tehát az átlagvagyon ebben a körben 220-370 millió forint. Valószínűleg a bejutási küszöb a felső 1%-ba Magyarországon tehát 100-150 millió forint nettó vagyon körül lehet. Ennek a vagyonnak jelentős része ingatlanban testesül meg.

A felső 0,1% (kivéve a felső 0,01%) vagyona az USA-ban a a teljes vagyon 5%-át tette ki a "legegyenlőbb" időszakban , a 70-es évek közepén. Ha azt feltételezzük, hogy Magyarországon ennél kicsit jobb a helyzet, akkor a felső 0,1-0,01%-nyi vagyonú család, amelynek számossága alapján 2400 családról lehet szó, 3-4000 milliárd forinttal rendelkezik, azaz átlagosan bő 1,2-1,6 milliárd forintnyi nettó vagyonnal. Az alsó küszöb valahol 500-800 millió forint körül lehet.

A felső 0,01% becslése igazán nehéz, ugyanis pl. az USA-ban a 70-es években a teljes vagyon 2%-át birtokolták, most viszont 11%-ot! A mai Magyarországon ismét csak az USA-60-70-es éveihez nyúlnék vissza, így a hazai Forbes-listák világához érkezve azt látjuk, hogy a leggazdagabb 270 hazai család 1000-3000 milliárd forintnyi vagyonnal rendelkezhet, ami átlagosan 4-10 milliárd forint, és az alsó belépési küszöb 2-4 milliárd forint lehet. Persze ez már teljesen tudománytalan terület, inkább csak érdekességképpen említem meg...

Magyar lakásvagyon értéke

2016, Május 3 - 13:52

Egy múltkori beszélgetés kapcsán felvetődött hogy mennyi a magyar lakosság nettó vagyona, illetve ezen belül az ingatlanvagyon. Mivel Magyarországon a lakások nagy része magántulajdonban van, sőt, a legtöbb család (88%) saját tulajdonú lakásban lakik, így nagyjából leegyszerűsíthetjük arra a kérdést, hogy mennyit érnek a hazai lakások. Természetesen itt most nem cél egy pontos szám meghatározása, hanem sokkal inkább valamiféle nagyságrendileg helytálló becslés.

1) A KSH adatai alapján 3,9 millió lakott lakás van Magyarországon, ebből 1,2 millió Közép-Magyarországon, a többi máshol. Azt is tudjuk hogy kb 70m2 Közép-Mo-on és 80m2 máshol az átlagos lakásnagyság.
http://www.ksh.hu/nepszamlalas/tablak_teruleti_00

2) Nagyon szép ábrákon láthatjuk a medián lakásárakat négyzetméterenként az alábbi cikkben, ebből teljesen tudománytalanul, de nagyságrendileg valószínűleg helyesen azt állapíthatjuk meg, hogy Közép-Mo-on 250 000 Ft/m a mediánár, vidéken pedig saccra 140 ezer forint.
http://www.portfolio.hu/ingatlan/lakas/oriasi_dragulas_a_lakaspiacon_itt...

Ebből azonnal ki is tudjuk számolni, hogy Közép-Magyarország lakásállománya 21 ezer milliárd forintot ér, a vidék lakásállománya pedig 30 ezer milliárdot.

A magyar lakások összesített értéke tehát körülbelül jelenleg 50 ezer milliárd forintot tesz ki. Ez nem kevés, a GDp bő 1,5-szerese, és alig áll vele szemben adósság!

A folytatásban a magyar lakosság további vagyonelemeit is megpróbáljuk számba venni, megbecsülni.