Zsiday-blog

Ez a teteje?

2017, November 30 - 07:00

Egészen elképesztő árfolyammozgásokat produkál a Bitcoin: egy nappal azután, hogy átlépte a 10000 dolláros álomhatárt, elérte a 11000 dollárt, majd azon nyomban közel 9000 dollárig szakadt. Most éppen ismét 10000 dollár fölött van. A híres spekuláns, Jesse Livermore, valami olyasmit mondott, hogy egy igazi jó mániában mindig az utolsó 48 órában lehet megkeresni a nagy pénzt, és a teljesen eszeveszett csapkodás felveti annak a gyanúját, hogy a mánia csúcspontját látjuk a Bitcoinban. De nem csak abban. A Bitcoin ugyanis csak a leglátványosabb vetülete a jegybankárok buborékának.

Miután a gazdaságpolitikusok a recessziótól/deflációtól való nagy félelmükben nullába/mínuszba vitték a kamatokat, fedezetlen pénznyomtatással (alias QE) teletöltötték a pénzügyi rendszert likviditással, ez a pénz megjelent. Mindenhol. A megtakarítóknak nem volt más lehetőségük: ha pénzük értékét meg akarták őrizni, venniük kellett valamit. Bármit. Vettek is. Lakásokat, részvényeket, vállalti kötvényeket, bitcoint, festményeket, ami eszükbe jutott.
A helyzet nagyon hasonló az internet-buborékhoz (1999-2000), és a kétezres évek közepének lakáspiaci/másodlagos jelzálog buborékjához. A jegybankárok akkor is a megelőző válság (feltörekvő-orosz válság 1997/98, illetve 2001-3-as globális lassulás-recesszió-dezinfláció) miatt túltolták a gyógyszert, a kamatcsökkentést, és ez később valahol megjelent, és buborékot gerjesztett. Most ugyanez történt, csak hatványozottan, és az "eredmények" magukért beszélnek: MINDEN DRÁGA LETT. Ez a minden-buborék, a jegybankárok buborékja, és a Bitcoin a legjobb lázmérője.
Azonban egy ideje problémássá kezdett válni a mögöttes kép, habár a piacok erről nem vesznek tudomást - egyelőre. Egyre több munkaerőpiac kezdett beszűkülni, és felfelé ható bérnyomást generálni: ez egyelőre talán legjobban a mi régiónkban (KKE) látszik, ahol szinte természetessé vált a 10%-ot meghaladó bérnövekedés (ezt pedig teljesen egyértelműen az árak megugrása fogja követni), de máshol is vannak jelei, lásd a most megjelent Fed Beige Book:

https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/beigebook201711.htm

"Most Districts reported employers were having difficulties finding qualified workers across various skill levels...Many Districts reported that employers were raising wages as well as increasing their use of signing bonuses and other nonwage benefits to retain or attract employees" és ez már az árakra is hatni kezdett: "Price pressures have strengthened since the last report...several Districts noted input cost increases in manufacturing. In many cases, these increases in transportation and manufacturing were passed through to consumers."

Ez azt jelenti, hogy az alacsony kamatszint nem tartható fenn sokáig. Mivel pedig minden azért drága, mert a kamatok alacsonyan vannak (mint a gyöngyök a cérnaszálon, minden eszköz ára akként függ a kamatszinttől, s ha a kamatokat megváltoztatjuk, mindent át kell árazni!), ezért ha/amikor a globális fellendülés oda ér, hogy elindul a kamatemelési hullám, akkor ezek a buborékok is le fognak ereszteni. Márpedig úgy tűnik, hogy ez a folyamat megindult. Az elmúlt 3 hónapban 1,25%-ról 1,75%-ra emelkedett az amerikai 2-éves állampapírok hozama, 0,15%-ról 0,51%-ra a brit, és még a német papírok is (az állandó fáziskésében lévő ECB ellenére) augusztus óta nem forogtak ilyen magas hozammal. De meg lehet nézni térségünket is: a román 2-éves 1,2%-ról 3%-ra jött fel, és a cseh is 2015 májusa óta először van stabilan pozitív hozamon.

Fordulat látszik tehát kibontakozni a globális monetáris politikában, s habár ez a folyamat nem feltétlenül gyors, de mindenre hatása lesz. Lehet, hogy a Bitcoin őrült csapkodása a jegybankárok által generált eszközárbuborék tetejét mutatja, lehet, hogy nem, de a lényeg az, hogy a globális kamatcsökkenés trendje valószínűleg megfordult, és ez minden eszközárra hatással lesz.

https://www.investing.com/rates-bonds/romania-2-year
https://www.investing.com/rates-bonds/czech-republic-2-year-bond-yield

Ki futja a kockázatot?

2017, November 21 - 16:21

Korábban beszélgettem egy barátommal arról, hogy az MNB szeretné átterelni a lakosságot fix kamatozású hitelekbe - azért, hogy ne járjanak pár év múlva egy esetleges nagy kamatemelkedéskor ugyanúgy a változó kamatozású hitelesek, mint néhány éve a devizahitelesek - és arra jutottunk, hogy ez rendben van, ám végső soron valakinek a kamatemelkedés kockázatát mégiscsak futnia kell, de ki lesz az? Most úgy tűnik kiderült: mindannyian, azok is akik nem vesznek fel hitelt!

A bankok forrásai, azaz a bankbetétek jellemzően nem hosszútávúak, ezért költségei a rövid, változó kamatokhoz kötöttek. Emiatt nem meglepő, hogy a bankok hitelezni is inkább változó kamatok mellett szeretnek, mert nem akarnak úgy járni, mint oly sokan a múltban (pl: https://en.wikipedia.org/wiki/Savings_and_loan_crisis). Habár ma kb. 0% a rövid oldali kamatszint, és ha egy bank mondjuk 3% fix kamatra kölcsönad, az nem tűnik rossz üzletnek, de ha mondjuk 3 év múlva 5% lesz a bankközi kamat, azaz számára ennyibe "kerül" a pénz, az nem lesz jó, hiszen fizet 5%-ot a pénzért és kap 3%-ot. Láthatóan nem nagy biznisz. Tehát nem nagy csoda, hogy a bankok inkább úgy szeretnek hitelezni, hogy azt mondják, hogy a hitelkamat mondjuk BUBOR (bankközi kamatszint) +3%. Így tudhatják, hogy akárhol is lesz a BUBOR, a (pénz költsége, és a kihelyezés bevétele közötti) 3%-ot megkeresik (mínusz működési költség, mínusz hitelezési veszteség, stb. de ezt most hagyjuk, mert messzire vezetne). A jegybank viszont nem örül a változó kamatozású hitelezésnek, mert egy BUBOR+3% mellett nyújtott 15 éves 10 millió forintos hitel törlesztőrészlete most mondjuk havi 70 ezer forint, ha meg megugrana 5%-ra a BUBOR, akkor hirtelen 97 ezer forint lenne, ha neadjisten 10%-ra, akkor 130 ezer, tisztára mint a devizahitelezés.

Ez tehát egy komoly kockázat, de valakinek be kell vállalnia: vagy a hitelfelvevőnek, azaz a lakosságnak/vállalatoknak, vagy a bankrendszernek. Az előbbi talán hajlandó erre, de a múltból okulva a gazdaságpolitika (valószínűleg helyesen) ezt nem támogatja, az utóbbi pedig örül, hogy végre nyereséges, nem akar új, potenciálisan pusztító kockázatokat - ez is érthető. Ezek után nem nagyon maradt más, mint a - szélesebb értelembe vett - "állam", azaz mi mindannyian. Az MNB eddig is sok olyan eszközt bocsátott a bankok rendelkezésére, amivel átvállalta a kamatkockázatot, most újabb ilyennel jött elő:

http://www.mnb.hu/monetaris-politika/a-monetaris-tanacs/kozlemenyek/2017...

Habár részletek még nincsenek, de az intézkedések lényege láthatóan az, hogy a jegybank további kamatkockázatot vállal át, azaz ha valamikor a jövőben a kamatszint valami oknál fogva jelentősebb mértékben emelkedni fog, akkor az abból fakadó veszteségeket a jegybank fogja fizetni. A korábbi, és az újonnan rendelkezésre bocsátandó eszközök akár összességében éves több száz milliárdos veszteséget is okozhatnak, ha a körülmények kedvezőtlenné válnak. Mivel pedig az MNB gyakorlatilag az államháztartás része, ezért ezt a költséget - ha felmerül a jövőben - mindannyian viselni fogjuk. A nagy kérdés az, hogy ez megéri-e nekünk?

Nem nagyon vagyok barátja az ilyen jegybanki finomhangolós-intervencionista eszközöknek, és az olcsóbb, fix kamatozású (azaz a hitelfelvevők szemszögéből biztonságosabb, kiszámíthatóbb) hitelek tovább fogják fűteni a magyar ingatlanpiacot pont akkor, amikor a gazdaság már amúgy is túlhevülőben van. Szerintem a jegybanknak már nem táplálnia kellene a tüzet, hanem sokkal óvatosabbnak lennie, mert a túlhevülést nehéz lesz majd kezelni. Ugyanakkor ha az intézkedések egy biztonságosabb, kevésbé kockázatos bankrendszer/hitelfelvevői piac alakul ki, az pozitívum. Összességében tehát vegyes érzéseim vannak ezzel kapcsolatban: szerintem nem kéne nyomni a gázt, de ha már nyomjuk, akkor igaz, hogy ne a tanya melletti hepehupás földúton tegyük ezt, hanem az autópályán ha lehet...

A múltbeli hozamokról

2017, November 20 - 11:55

Az elmúlt 50 évben az amerikai részvénypiac éves 9,8% hozamot generált*, ami megsüvegelendő. Sokan abból indulnak ki, hogy mivel ez volt az elmúlt ötven évben, ez lesz a jövőben is. Szerintem ez óriási tévedés.

A magas részvénypiaci hozamokról szóló "tanulmányok" természetesen mindig a múltra vonatkoznak, és ráadásul szinte kizárólag az USA-t, azaz a XX.század legsikeresebb gazdaságát vizsgálják. Ez az igazi "survivorship bias": visszatekintve kiválasztjuk a lehető legszerencsésebb, legerősebb gazdaságot+tőkepiacot, és kiderül, csodák csodája, hogy érdemes volt minél hamarabb beszállni, és jól hozott (mi lett viszont vajon a cári orosz, német, francia, japán, magyar részvényekbe fektetőkkel?)! Ráadásul az idők folyamán az értékelési szintek, pl. Shiller P/E, P/BV is egyre feljebb tolódtak. Tehát egy nagyon sikeres gazdaság egyre drágábbá váló részvényeiről van szó, ezek hozama volt a múltban ilyen magas. Semmi sem garantálja hogy ez a jövőben is így lesz, sőt, ennek az ellenkezője sokkal valószínűbb.

- Egyrészt az értékelési ráták folyamatos, örökkétartó emelkedése nyilván nem lehetséges, a jegybankárok buboréka előbb vagy utóbb leereszt, tehát ebből az irányból inkább ellenszél jöhet
- Másrészt a profit/GDP arány, azaz a profitráta, lásd itt: https://fred.stlouisfed.org/graph/?g=1Pik sosem volt ilyen magas, a profitok hosszútávú átlaghoz való valamiféle visszatérése 30-40% profitcsökkenéssel járna
- Harmadrészt valószínűleg kisebb a nominális gazdasági növekedési potenciál is, mint régen - ha másért nem, akkor minimum azért, mert a lakosság nem nagyon fog nőni, ellentétben a múlttal

A következő 50 évben ha éves 1% reálnövekedést, 2% inflációt, a profitok és az értékelés valamiféle átlaghoz való visszatérést feltételezzük, akkor a részvények hozama osztalékkal együtt is nem 9-10, hanem 3-4% lesz csupán. Hello Neo! Welcome to the real world!

*A GDP éves 6,5%-kal nőtt, amiből 2,8% reálnövekedés, 3,7% inflációs komponens, az osztalékhozam 2,9% volt, az értékeltségi mutatók változása éves 0,4%pontot tett a végső hozamhoz

Mi a baj az állami árszabályozással?

2017, November 13 - 15:17

Jönnek a taxisok, árat kellene emelni - mondják - hiszen már tök régen nem emeltek. Persze azért emlékszünk, hogy amikor kialakították az új, államilag fixált árakat, akkor majdnem megduplázódtak a viteldíjak, legalábbis ahhoz képest, amennyiért a legolcsóbbak vittek, de úgy tűnik ők erre már nem emlékeznek.

http://mfor.hu/cikkek/vallalatok/Tarifaemelest_szeretnenek_a_fovarosi_ta...

Az államilag fixált, bevédett, gyakran belépési korlátokkal tűzdelt középkori céhrendszer minden iparágban borzasztóan káros a gazdaság egésze (és a társadalom minden szereplője!) számára, lassabb növekedést, alacsonyabb életszínvonalat okoz mindenkinek. A bevédett állások képviselői járadékvadászatot folytatnak, nincsenek rákényszerítve a hatékonyságnövekedésre, és minden baj megoldását az árak emelésében látják, a fejlődés/fejlesztés helyett a társadalom többi szereplőjéből akarják kisajtolni a jobb megélhetést. Pont ez volt a jellemző a szocializmusra, és ezért is nem működött. A taxisok most ugyanilyen helyzetben vannak, és természetesen magasabb államilag fixált árakat kérnek.

Nézzük meg, hogy a környező nagyvárosokban mennyibe kerül a numbeo.com adatai alapján 10 km taxizás (induló díj+10 km díja) forintban:

Budapest 3250
Bukarest 1023
Varsó 2210
Zágráb 2893
Pozsony 2931
Prága 3538

A nálunk immáron jóval gazdagabb Prágában drágább csak a taxi. De a helyzet még súlyosabb, ha a fizetésekhez viszonyítunk. Nézzük mekkorák a nettó átlagfizetések, ugyancsak a numbeo.com adatai alapján:

Budapest 198 ezer
Bukarest 179 ezer
Varsó 284 ezer
Zágráb 245 ezer
Pozsony 295 ezer
Prága 319 ezer

Egyrészt jól látszik, hogy a régióban már a románokon kívül mindenki messze lehagyott fizetésekben bennünket, ami önmagában is nagyon szomorú, de ha a fizetésekhez viszonyítva nézzük a taxiárakat, és megnézzük, hogy hány ilyen 10-kilométeres út jön ki egy havi átlag nettó fizetésből akkor ezt kapjuk:

Budapest 61
Bukarest 175
Varsó 129
Zágráb 85
Pozsony 101
Prága 90

Teljesen jól láthatóan Budapesten lehet a legkevesebbet taxizni az átlagbérből, azaz messze túlárazott még mindig a taxizás, tehát nem emelni, hanem csökkenteni kellene a díjakat, méghozzá legalább 2/3-ára, de még akkor is mindig a legdrágábbak között lennénk a régióban!!!

DE EZ A CIKK NEM A TAXIÁRAKRÓL SZÓL! Hanem arról, hogy a szabad verseny hiánya, az állami beavatkozás, a céhszerű korlátozások mennyire károsak minden iparágban. Erre példa a taxi. Minél több ilyen iparág és szabályozás lesz, annál rosszabbul fog élni mindenki. Ilyen a szocializmus, ezért nem működik. Pedig mi már kipróbáltuk egyszer, azt hinné az ember, hogy ebből lehetett tanulni, de úgy tűnik nem. Aki nem élt benne, az pedig nézzen utána a szétszabályozott árakon és béreken alapuló kubai, észak-koreai és venezuelai gazdasági sikereknek...

Az kispapírokrúl

2017, November 8 - 10:08

Két nagy, igazi, agyeldobós kispapír-árrobbanást láttam eddig a magyar tőzsdén, az elsőt 1997-ben, a másodikat 2006-7 táján. Mindkettőre jellemző volt, hogy a bikapiaci emelkedés utolsó fázisában a nem túl megalapozott fundamentumokkal rendelkező kisebb részvények árfolyama (is) hirtelen nagyot emelkedett, gyakran olyan magasságba hajtva árukat, amit már elég nehéz volt fundamentálisan megindokolni. De nem is a fundamentumok mozgatják ilyenkor a piacot, hanem a korábbi évek emelkedő piaci környezete miatt a befektetők felbátorodnak, eltűnik félelmük, és hajlamosak egy extrém rózsaszín jövőbe belehinni, a kockázatokkal nem törődve. Pedig megmondta Warren Buffett:

"“Be fearful when others are greedy. Be greedy when others are fearful.” Azaz félj akkor, amikor mások mohóvá válnak, és légy mohó, ha másokban ott a félelem. 2008-9 után sokáig benne volt a félelem a piaci szereplőkben, ekkor volt érdemes mohónak lenni, ekkor lehetett olcsón, mélyen a valós értékük alatt venni eszközöket. Most a helyzet a hazai piacon jól láthatóan ennek az ellenkezője: a mohóság tombol, és ez azt jelenti, hogy jobb félni.

A magyar kispapírokat reprezentáló BUMIX indexet megnézhetjük például itt:

https://www.bet.hu/oldalak/piac_most

Állítsuk a leghosszabbra az időtávot, s nézzük mit látunk!

Az index 2007 őszén tetőzött 3600 ponton, majd a válságban 1200-ig esett, leharmadolódott, nagyjából a BUX esésével párhuzamosan. Ugyanakkor - ellentétben a BUX indexszel - 2012-13-ben új minimumra esett, 1000 pont környékére. Ekkor senki sem akart kis részvényeket venni, pedig lehetett olyan cégekbe fektetni, amelyekről kiszámolható volt, hogy ha lesz némi gazdasági stabilizáció, akkor osztalékhozamuk kétszámjegyű lehet! Ez senkit nem érdekelt, vagy majdnem senkit, a kisrészvények iránti utálat általános volt. Némi javulás történt 2014-16 között, amikor a valóban jó minőségű kispapírok már emelkedtek, méghozzá elég sokat, de ez nagyjából megfelelt a mögöttes fundamentumaik javulásának; miközben a kevésbé jó minőségű, vagy nehezen értékelhető fundamentumokkal rendelkező papírok még inkább csak oldalaztak. A nagy változás 2016 második felétől kezdődött, az úgynevezett Mészáros-papírok szárnyalásával, majd azóta már szinte elég egy pletyka, hogy a Kárpátok Zuckerbergje egy adott cég körül feltűnhet, és máris ráugranak a spekulánsok.

Egy ilyen kispapír-rally valóban nagyon érdekes, és igen ritka jelenség, nemzetközi tapasztalatok alapján is csak 10-15 évente van ilyen fázis. Nem is az egyedi papírok mögötti vélt fundamentumok az érdekesek ilyenkor, hanem a befektetők pszichológiája: mivel a legtöbb szereplő a közelmúltból indul ki, ezért ha a megelőző pár évben minden jól ment, akkor hajlamosak ezt kivetíteni a végtelen jövőbe is, pedig a gazdaság és a tőzsde nem így működik. A Bumix index új csúcson van tehát, 4000 fölé emelkedett, csak idén megduplázódott(!!!), s nem kevés részvény van, amely ennek a többszörösét hozta idén. Az ilyen mániákus fázisok pár hónaptól akár 1-2 éven át is eltarthatnak, így nincs aki megmondhatná mikor van vége, de az biztos, hogy azt jelzi, hogy a befektetők bátorsága, felelőtlensége tetőfokára hágott. Ezután pedig a tőzsdén, amilyen gonosz módon működik a piac, igen rossz hozamok szoktak következni, s az utolsó fázisban beszálló kezdők gigantikus vagyonvesztést szenvednek el (onnan tudom, hogy velem is megesett ugyanez:)

Azt gondolom tehát, hogy bár rövid távra semmit nem lehet mondani, de jó esélye van annak, hogy 3-5 év múlva a kisebb részvények által biztosított hozam (BUMIX) negatív lesz.