Zsiday-blog

A legfontosabb ábra

2017, Október 13 - 10:42

Úgy gondolom, hogy a globális gazdaság kilátásai szempontjából a legfontosabb ábra az, amit a szöveg alján mellékeltem és amely a fejlett világbeli munkanélküliségi rátát mutatja. Mi látszik ezen az ábrán és milyen kontextusban érdemes ezt szemlélni?

A 80-as évek végétől két hatalmas változás volt a globális munkaerőpiacon: bekapcsolódott Kína és Kelet-Közép-Európa is, hatalmas többlet-munkaerőkínálatot szabadítva a világra. Ez az olcsó munkaerő számos hatással bírt:

- alacsonyan tartotta a fejlett világ alsó-közép és középosztályának a bérét, ami a vagyoni egyenlőtlenségek növekedéséhez és a globalizációellenes-populista mozgalmak térnyeréséhez vezetett
- az alacsony bérinfláció miatt a 80-as évektől gyakorlatilag nem volt inflációs veszély, a dezinfláció lett a fő téma, ennek köszönhetően a kamatszintek egyre alacsonyabbra süllyedtek, ezzel párhuzamosan a részvénypiacok (a diszkonttényező csökkenése miatt) egyre emelkedtek, a drágává váló részvények pedig még tovább növelték a vagyoni egyenlőtlenségeket, mert a viszonylag kevés nagy megtakarítással rendelkező vagyona megugrott

A globális munkaerő-kínálat növekedése tehát alacsony inflációt, alacsony kamatokat, magas részvényárakat hozott.

A probléma az, hogy ebben úgy tűnik változás van. Kínában elfogyni látszik a munkaerő, elég erős a bérnövekedés, a korábbi nagy versenyképességi előnyét elvesztette:

https://www.forbes.com/sites/timworstall/2017/03/01/chinese-wages-are-sh...

"Average wages in China’s manufacturing sector have soared above those in countries such as Brazil and Mexico and are fast catching up with Greece and Portugal after a decade of breakneck growth that has seen Chinese pay packets treble...Average hourly wages in China’s manufacturing sector trebled between 2005 and 2016"

Saját régiónkban szintén jól láthatóan elfogyott az olcsó munkaerő, a bérnövekedés százalékosan kétszámjegyűvé kezd válni. Az új (KKE, Kína) belépők tehát felzárkóztak bérekben, nem nyomasztják tovább a fejlett országok közép/alsóközép-osztályának bérszínvonalát. Történik mindez akkor, amikor - és itt jön a "legfontosabb" ábra - a fejlett világ munkanélkülisége 40-éves mélyponton van!

Tehát miközben a korábban a munkabéreket alacsonyan tartó országokban bérrobbanás van, a fejlett világban is elfogyott a munkaerő. Ez nem vezethet máshoz a fejletteknél (US,EU,JP), mint egyre gyorsuló bérinflációhoz, amit minden bizonnyal jegybanki kamatemelések és fogyasztói árinfláció fog követni. Úgy tűnik, hogy a hosszú ciklusnak, az alacsony infláció/alacsony kamatok korának vége, és a következő években bérinflációval, magasabb kamatokkal, árinflációval számolhatunk. Ez nem fog jót tenni a tőzsdéknek, se az ingatlanoknak, sem a kötvényeknek.

Természetesen ez a történet nem pár hónapos, hanem sokéves kifutású, de azt jelenti, hogy az erősen támogató tőkepiaci környezet LASSAN meg fog fordulni a következő években, az eszközárak inflációja véget ér, és vele együtt a vagyoni egyenlőtlenségek növekedése és a dezinflációs tendenciák is. A hosszú trend után a globális tőzsdéken akár évtizedes sávkereskedésre is lehetőség van, hasonlóan a 70-es évekhez.

CsatolmányMéret
jpunempl40yrlowchart.JPG51.69 KB

2 hír + kommentár

2017, Október 12 - 16:05

Első hír:

http://www.portfolio.hu/gazdasag/adozas/jon-az-adopremium-minden-magyar-...

Az ÁSZ elnöke a munkára terhelődő adók egyikének csökkentését javasolja, amivel teljesen egyetértek. Nemzetstratégiailag nagyon fontos, hogy a hazai nettó bérek közelítsenek az európaihoz, hogy lelassíthassuk/visszafordíthassuk a kivándorlást, minden ebbe az irányba tett lépés üdvözlendő. Ugyanakkor volt egy mondat amivel abszolút nem tudok azonosulni:

"Azt is megjegyezte, hogy olyan szabályt kellene alkalmazni, amely szerint a teher újra másfél százalékra emelkedne, ha a munkanélküliség bizonyos szint fölé szökik."

Mit jelent ez? Azt, hogy amikor megnő a munkanélküliség, azaz amikor eljön a következő recesszió, akkor automatikusan megemelkednek a munkát terhelő adók, azaz automatikusan csökkenne a nettó fizetés. Ez nagyon rossz ötlet. A jó gazdaságpolitika ugyanis anticiklikus: fellendülés idején költségvetési többletet halmoz fel, pont azért, hogy a recesszió idején költekezni tudjon, adócsökkentésekkel, egyéb támogatásokkal tompítva a recesszió mélységét. Ha akkor vágom meg a dolgozók nettó fizetését amikor egyébként is recesszió van, akkor a még munkahellyel rendelkezők is csökkentik a fogyasztásukat, ami elmélyíti a recessziót, ami egyébként kevesebb kormányzati bevételhez és újabb megszorításokhoz vezet.

Adócsökkentés tehát igen (amit azonban egyébként most a fellendülés idején a kormányzatnak egyéb megtakarításokkal kellene ellensúlyoznia!), de automatikus adóemelés recesszió idején nagyon nem!

Második hír:

http://www.portfolio.hu/gazdasag/igy-lehet-egyetlen-tollvonassal-a-csodb...

Puerto Rico-t még az ág is húzza, a sziget tönkrement már a hurrikán előtt is, és a portfolio.hu - nagyon helyesen - az alábbi tanulságokat szűrte le a sziget elmúlt évtizedeinek gazdasági történetéből:

"Puerto Rico történetének két óriási tanulsága is van.

- Bár különböző adóengedményekkel könnyen egy adott országba csábíthatók nagyvállalatok, ez önmagában kevés ahhoz, hogy a helyi közösség érdemben profitáljon jelenlétükből. Megfelelő üzleti környezet hiányában ugyanis (infrastruktúra, oktatás minősége és ezzel összefüggésben a munkaerő képzettsége, jogbiztonság) mindez inkább vállalati adóelkerülést eredményez, mintsem gazdaságfejlesztésen keresztüli tartós felzárkózást a célország számára.
- Ha egyszer egy olyan történelmi lehetőség adódik egy ország számára, mint amit Puerto Rico kapott azzal, hogy az amerikai kormány döntésének hatására rengeteg tőke ömlött a gazdaságba, érdemes olyan projektekbe fektetni, amelyek hosszabb távon növelik a versenyképességet. Ha így tettek volna a helyi döntéshozók, akkor valószínűleg nem hagyta volna el ennyi nagyvállalat a szigetországot az adókedvezmény visszavonása miatt."

Ha Puerto Rico helyére behelyettesítjük Magyarországot, az USA helyére Európát, akkor azt hiszem továbbra is igencsak állnak a mondatok, érdemes lenne tanulni belőle, mert különben ugyanúgy járunk mint a Puerto Rico!

Swapokkal interveniál az MNB

2017, Október 10 - 13:49

A devizacsere ügylet (fx swap) viszonylag egyszerű: az egyik devizát elcseréljük a másikra, majd egy idő múlva visszacseréljük. Például ha van 1 euróm elcserélem ma 310 forintra, illetve megállapodok az üzlet másik résztvevőjével abban is, hogy egy adott idő, mondjuk 3 hónap múlva visszacseréljük a forintot euróra. Most euróm van, 3 hónapig forintom lesz, majd 3 hónap múlva megint euróm. De mi történik, ha 3 hónap múlva, mikor ez az ügylet lejárna megint kötök egy ugyanilyen ügyletet, majd megint, és megint a végtelenségig? Akkor valójában az eurómat örökre elcseréltem forintra, és euró helyett forintom lesz.

Nagyjából valami hasonlót csinál az MNB is (http://www.portfolio.hu/gazdasag/megint-a-hosszu-swapot-tolta-meg-az-mnb...): a kereskedelmi bankoknál lévő eurót elcserélik forintra, így a kereskedelmi bankoknál csökken az euró állomány, és nő a forint, míg az MNB-nél pont fordítva: a jegybank euró állománya (devizatartaléka) nő. Ez lehetne persze egy egyszeri ügylet, de úgy néz ki, hogy az fx-swapok állománya folyamatosan nő, tehát nem csak hogy nem zárja le ezeket a devizacsere ügyleteket a jegybank, hanem egyre növeli ezek méretét. Nézzük mekkora állománya volt (ha jól számolok) ezeknek az ügyleteknek különböző időpontokban:

2017/01/01: 400 milliárd Ft
2017/04/01: 549 milliárd Ft
2017/07/01: 849 milliárd Ft
2017/10/10 (azaz mai értéknapra): 1084 milliárd Ft

Miért jó ez? Azért, mert a folytonos fizetési mérleg többlet miatt nagy FELértékelődési nyomás nehezedne a forintra: leegyszerűsítve a kereskedelmi bankokban csak egyre gyűlik az euró, mert többet exportálunk, mint importálunk. A bankrendszerben gyülemlő egyre több euró miatt a forintnak fel kellene értékelődnie az euróhoz képest, és ezt elkerülendő a jegybank mintegy kiszívja a kereskedelmi bankokból az eurót, és helyette kitömi őket forinttal. Így egyrészt időlegesen eltűnik az euró "többlet", másrészt túl sok forint van, amiből pedig sok van annak lemegy az ára: a forintkamatok csökkennek.

Elméletileg a devizacsere ügyletek végén a felek devizakitettsége visszaváltozik, de mint a fenti példában leírtam, ez a lezárás a végtelenségig halogatható újabb ügyletek kötésével. Az MNB nemcsak hogy folyamatosan megújítja, de növeli is a swap-állományát. Ez annak felel meg, mintha a devizapiacon interveniált volna idén nagyjából 2 milliárd euró nagyságrendben. Nem tréfa tehát hogy "cseh csapdába" került a jegybank: gyakorlatilag folyamatosan interveniálnia kell, de ezzel is csak azt éri el, hogy a forint-euró árfolyamát stabilizálja. Ezek nélkül a beavatkozások nélkül (vagy ha például nem újítaná meg az MNB, hanem hagyná kifutni ezeket az ügyleteket) a forint valószínűleg komolyan beerősödne, amit viszont a jegybank nem akar.

Ebben a helyzetben viszont nincs más hátra mint előre: egyre növelni kell a swapok mennyiségét, folyamatosan egyre több eurót kell kiszívni a magyar bankrendszerből, azaz folytatni kell az intervenciót. A jelentős fizetési mérleg többlet miatt azonban ez is csak éppen arra elég, hogy a forint árfolyamát stabilizálják. Jól láthatóan tehát a jegybank mindent megtesz, hogy elkerülje a forint felértékelődését, így továbbra is arra lehet számítani mint eddig: a forint viszonylag stabil lehet még úgy is hogy a kamatszint negatív, és a hazai gazdasági reálfelértékelődés erős nominális felértékelődésként zajlik le, azaz tovább vágtázhatnak a bérek, és ennek következtében számomra elkerülhetetlennek látszik az árinfláció is (amiben eddig nem volt igazam, de kétszámjegyű bérnövekedés mellett nehezen tartom hihetőnek, hogy nem fognak felrobbanni a fogyasztói árak is).

Fx swapról: http://www.bis.org/publ/qtrpdf/r_qt0803z.htm
jegybanki swapok: http://www.mnb.hu/monetaris-politika/a-monetaris-politikai-eszkoztar/auk...

Miért írok gazdasági blogot, avagy válasz a válaszra

2017, Szeptember 22 - 14:37

Többen – teljesen jogosan – kritizálták a legutóbbi, magyar modellről szóló írásomat, amelyben valóban szakmailag helytelen GDP adatokat hasonlítottam össze. Ez hiba volt. Részben erre reagál az MNB legutóbbi, alapblogon megjelent bejegyzése is http://alapblog.hu/spanyolviasz-helyett-azaz-hogyan-nem-erdemes-novekede...

Szerencse a szerencsétlenségben, hogy a helyes adatok összehasonlításával is pont ugyanaz az eredmény jön ki, mint a szakmailag nem megfelelőkkel (és ez az MNB cikkben mellékelt adatokból is látszik, ahol ugyanúgy csak egy régiós ország növekedése volt alacsonyabb, mint Magyarországé - pont, mint az általam felhasznált adatokban). A tény tehát változatlanul ez: a hazai növekedés 2010-16 között a régiós átlag alatt volt, semmiféle különös hozzáadott értéke nem látszik a „magyar modellnek”, így cikkem végkövetkeztetése továbbra is ugyanaz.

A bejegyzésemnek (http://alapblog.hu/a-magyar-modell-sikere/) az alapüzenete ugyanis ez volt: habár úgy teszünk, mintha feltaláltuk volna a spanyolviaszt, valójában egyrészt teljesen standard modellekkel leírható (időnként jó, időnként kevésbé jó) gazdasági lépések történtek idehaza, másrészt ezek eredménye sem tűnik egyelőre túl kiemelkedőnek, ugyanis a régiós versenyben továbbra is lemaradók vagyunk. Ez tény, az okokat persze vitathatjuk.

Ezen kívül azt is kritizálja az MNB írásomban, hogy nem veszem, vagy nem jól veszem figyelembe a növekedést befolyásoló tényezőket. Ez könnyen lehetséges, a jövő majd eldönti, hogy kinek van igaza. Kétségtelenül sokszor, sok mindenben tévedtem a múltban, ezek közül számos példát találhat valaki a blogomon megtalálható írásaim között (ennek kikeresését meghagyom az olvasóknak), de a blognak eleve az egyik fő célja, hogy segítsen kikristályosítani magam számára is a saját gondolataimat: mire leírom, én is jobban értem, hogy valójában mit is gondolok, tehát tisztában vagyok vele, hogy senkinél nincs ott az abszolút igazság.

Ha van azonban valami, amit tényleg elég jól láttam – sőt megkockáztatom, hogy a hazai gazdasággal foglalkozók közül a legjobban – az elmúlt években, az éppen a hazai növekedési kilátások, így ezzel kapcsolatban nem tudok egyértelműen igazat adni a jegybanki előrejelzéseknek.

Néhány korábbi bejegyzésemből idéznék:

2011 június
http://zsiday.hu/blog/recesszi%C3%B3-2012-ben

„2012-re tehát európai recessziót, nagy eurógyengülést, és tartósan alacsony kamatszintet+ ECB QE-t vizionálok.”
(MNB 2011 júniusi inflációs jelentésből a GDP-növekedési várakozása 2012-re: +2,7%)

2011 szeptember
http://zsiday.hu/blog/mi%C3%A9rt-ne-lenne-recesszi%C3%B3-magyarorsz%C3%A...

„Mindazonáltal nem fér a fejembe, hogy mitől NE lenne recesszió jövőre Magyarországon? Méghozzá igazán komoly recesszió.”
(MNB előrejelzés 2011 szeptemberben 2012-re: +1,5% hazai GDP-növekedés. A tényadat végül -1,6%, tehát szerintem elég komoly recesszió lett Magyarországon.)

De azért egyáltalán nem voltam pesszimista mindig, sőt, amikor a legtöbben például nem nagyon hittek az alacsonyabb kamatok lehetőségében ezt írtam:

2012 november
http://zsiday.hu/blog/lehet-4-magyar-alapkamat

„Lehet tehát 4% a magyar alapkamat? Ha a jelenlegi folyamatok folytatódnak a világban, és nem harapózik el az unortodoxia a jegybankban tavasztól, akkor lehet.”
(Ekkor az alapkamat még 6,25% volt)

Vagy:

2013 január:
http://zsiday.hu/blog/zseni%C3%A1lis-rezsics%C3%B6kkent%C3%A9s

"így könnyen lehet, hogy 2013-ban akár 1-2%-os növekedés legyen, 2014-ben pedig akár 3%.
(MNB 2012 decemberi növekedési előrejelzés 2013-ra +0,5%, 2014-re +1,5%, a tényadatok végül +2,1% és +4% lettek.)

Sőt, 2013 tavaszán elkezdtem írni (több cikkben is foglalkoztam ezzel), a megelőző hét szűk esztendőről, majd a várhatóan elinduló hét bő esztendőről, ami egyrészt mára gazdasági toposszá vált idehaza, másrészt akkor még annyira hihetetlenek voltak, hogy több közgazdász kollégám felhívta a figyelmem az elmegyógyászati kezelésben rejlő lehetőségekre, és az orvostudomány számára már rendelkezésre álló modern eszközökre.

2013 május
http://zsiday.hu/blog/j%C3%B6n-h%C3%A9t-b%C5%91-esztend%C5%91

„Lehet azon vitatkozni, hogy mekkora lesz a fellendülés, de én úgy gondolom, hogy a hét szűk esztendőnek Magyarországon vége, így hosszútávú befektetőknek mind a hazai részvény- mind a hazai ingatlanpiac jó lehetőségeket tartogat.”

2014 tavaszán pedig mindenkit lakásvásárlásra buzdítottam ebben a cikkemben:
http://zsiday.hu/blog/vegy%C3%A9l-lak%C3%A1st-am%C3%ADg-lehet

„Immáron jó ideje optimista vagyok a hazai ingatlanpiacra, mert egy komoly, hosszútávú mélypont jeleit láttam, de most állt igazán össze a kép: mind a kereslet, mind a kínálat oldaláról nagyon megalapozottnak tűnik egy többéves, komoly emelkedő trend, legalább 50%-os áremelkedéssel.”

Ez annyira elképzelhetetlen volt, hogy az alábbi válaszok érkeztek rá:
http://zsiday.hu/blog/lak%C3%A1s%C3%A1rakr%C3%B3l-ism%C3%A9t-ugyanaz

„Ez egy unortodox guru, csak a súlyos tények nem érdeklik.”
„Ennyi hülyeséget csak a Viktorok tudnak mondani”
„Nekem az jött le, hogy a "guru" végre, 20 év alatt összegyűjtött egy panel lakásra valót, es vett egy lakást... es most így próbálja felhajtani a piacot.... "
„Remélem Zsiday úr nem lesz nagyon mohó és nem vásárolja túl magát az ingatlanpiacon. Nehogy a végén nem marad tartalék erre a finom anyagra amit szív.”
„Ezeket a cikkeket az fhb,otp ingatlan rt stb. íratja es nagyon messze van a valóságtól.”
„Ez teljesen hülye!”
„Fogalma sincs a magyar valóságról!”

***
Ezt a sok idézetet, bejegyzést magamtól (elég illetlen módon) csak azért szedtem elő, hogy rámutassak, hogy (sok hibám és tévedésem ellenére) egyáltalán nem vagyok egyike a „huhogó baglyoknak” (http://www.portfolio.hu/gazdasag/matolcsy-uj-aranykor-koszonthet-be-magy...), akik mindig sötéten látják a magyar gazdaságot, és állandó összeomlást várnak. 2011-ben helyesen számítottam recesszióra, de 2013-tól kifejezetten optimista voltam a hazai gazdasági kilátásokat illetően (növekedés, ingatlanpiac, bérrobbanás), viszont eltérően a jegybanktól szerintem ennek ciklikus okai vannak, strukturálisan viszont rossz a helyzet. A magyar gazdaságpolitika irányítói viszont ezzel ellentétben úgy vélik, hogy a növekedést a jó irányba tett strukturális változások okozzák, a ciklikus tényezőknek kisebb a szerepe. Az, hogy kinek van igaza ebben a kérdésben valószínűleg csak sokára, a ciklikus felhajtóerők kifulladásakor (EU-növekedés, KEU bérkonvergencia, EU pénzosztás) fog kiderülni.

Én befektető vagyok, aki megpróbálja pár hétre-hónapra-évre megsejteni a hazai és nemzetközi gazdaságot, piacokat irányító trendeket. Létfontosságú, hogy ezt elfogulatlanul tegyem, ugyanis ha egyéb , pl. politikai véleményem téves irányba befolyásol a gazdasági előrejelzéseimben, akkor előbb-utóbb tönkremegyek.

Ezért tehát mindig próbálok objektív lenni. Természetesen ez nem mindig sikerül, de még ha sikerül, akkor is gyakran mellélövök, és nem jól látom a folyamatokat, de ez ezzel a szakmával jár, ilyenkor a fő feladata a kockázatok helyes kezelése, csökkentése. Mindenesetre, mint korábban leírtam a blogomon a bemutatkozás fül alatt:

„Fontos figyelmeztetés: bejegyzéseim nem befektetési tanácsok, csak éppen eszembe jutó gondolatok a tőkepiacról. Az írás magam számára is segít tisztázni, hogy mit gondolok, segít tisztábban látni, ám gyakran mire leírom, már meg is változott a véleményem. Így senki ne tekintse másnak azokat, mint kósza ötleteknek, afféle ötletbörzének, amin el lehet talán gondolkodni, de túl komolyan venni nem szabad. Én is így teszek...”

Ezért írok tehát blogot a gazdaságról-piacokról, hogy leírva kikristályosodjanak gondolataim, írás közben több szemszögből megvizsgáljam az elképzeléseimet, és olyan munkateóriákat alkossak, amelyek a mindennapokban használhatóak lesznek, s bár utólag sokról kiderül, hogy tévesek, ettől még számomra hasznosak.

***
Az MNB idézett inflációs jelentései, és benne növekedési előrejelzései itt érhetőek el:
https://www.mnb.hu/kiadvanyok/jelentesek/inflacios-jelentes

Az eszközárinfláció az új svájcifrank-hitelezés

2017, Szeptember 18 - 09:25

A hétvégén találkoztam az egyik legjobb hazai makroelemzővel, aki azt mondta, hogy számára a devizahitelezés-fiaskó legnagyobb tanulsága az, hogy minden héten azon gondolkodik, hogy mi lehet az, amit most ugyanúgy benézünk, mint akkor azt. A hitelválság ugyanis egyértelműen gazdaságpolitikai hibák eredménye volt: az inflációs célkövetés bűvöletében élő jegybankok azt hitték, hogy nekik semmi mással nem kell foglalkozniuk, mint hogy 2% legyen az infláció, a kereskedelmi bankok és a piac pedig majd hatékonyan kezeli a saját problémáit. A fiskális politika irányítói azt hitték, hogy a jegybank majd tudja, hogy bele kell-e folyni a bankrendszer működésébe komolyabb szabályozással, így ők sem tettek semmit, a helyzet pedig vak vezeti világtalant volt.

Véleményem szerint a jelen helyzet sokban hasonlít az akkorihoz: a jegybankok/gazdaságpolitikusok megértették milyen veszélyes a bankrendszer ezért azt jól leszabályozták (ezért onnan nagy sokk nem is várható), ezen túl viszont továbbra is csak a szűken vett fogyasztói inflációra koncentrálnak, miközben nem veszik észre, hogy egy eszközárbuborékot táplálnak. Természetesen ha a jegybankok megértenék, hogy a jelenlegi gazdaságban az eszközárak éppen olyan fontosak, mint a termékárak, akkor már nem lehetnének ilyen nyugodtak (felelőtlenek?), hiszen pl. Magyarországon az 1 és 3 éves lakásárinflációt is figyelembevevő (véleményem szerint az eszközáraknál hosszabbtávú simítást kell alkalmazni mint a termék/szolgáltatás áraknál) infláció valójában 5-6%!

Megismétlem: a magyar infláció 5-6%. Ehhez társulnak a 0% körüli rövid kamatok, és a jelzések alapján várhatóan a hosszabb hozamszinteket is lejjebb fogja manipulálni az MNB. Persze ugyanez a helyzet USA-ban is (meg kábé mindenhol máshol). Ott a lakásárak benne vannak az inflációban, de a sokkal fontosabb részvényárak nincsenek, azt is figyelembe véve az infláció 4-5% között lehet, amihez alig 1% feletti kamatszint tartozik. Persze a legnagyobb buborék kétségtelenül a kötvénypiacokon alakult ki, ahol nem túl régen Argentína, majd most Ausztria tudott eladni 100-éves államkötvényt, a osztrák hozam éves 2,1%. Megjegyzendő, hogy az elmúlt 100 évben Argentína vagy 4-5-ször becsődölt, Ausztria még nincs is meg 100 éve, plusz viszonylag rövid fennállása alatt is mint tudjuk voltak kisebb törések a függetlenségében (Anschluss, orosz-amerikai megszállás).

Természetesen éppen úgy, mint a hitel/lakásárbuborék ez a buborék is még sokáig fújódhat, nem tudjuk előrejelezni mikor lesz vége. Viszont azt nagyon valószínűnek tartom, hogy amikor 10 év múlva erről fogok beszélgetni elemzőkkel, akkor visszanézve a jelenlegi buborékot, a jegybankárok buborékát, legalább akkora gazdaságpolitikai hibának fogják majd tartani, mint a svájci frank hitelezést.

Mennyi az infláció? Mindegy!

2017, Szeptember 14 - 16:23

Gyakorlatilag teljesen mindegy, hogy 0,9% vagy 2,1% az infláció mondjuk USA-ban, vagy Európában, és a jegybankok tévúton járnak, amikor az olyan nüanszoktól teszik függővé a kamatemeléseiket, hogy éppen most 1,7% (nem kell kamatot emelni, mert az inflációs cél alatt vagyunk!!!) vagy 2,2% (juj, gyorsan emelni kel!!) az általuk figyelt inflációs (egyébként ráadásul egymással a különböző régiókban nem is összehasonlítható) mutató. A jegybankok fő feladata a gazdaság stabilitásának megőrzése, elősegítése, amihez sokféle módon járulhatnak hozzá, az egyik az árstabilitás, amely sokáig piedesztálra volt állítva, és kizárólagosan ennek szentelték figyelmüket, de utólag kiderült, hogy ez tévedés volt.

Deflációs veszélyre hivatkozni egy olyan helyzetben, amikor nominálisan stabilan nőnek a bérek, gyarapszik a gazdaság, emelkednek az eszközárak teljes hülyeség. Mégis, az európai jegybank még mindig ezen parázik hónapok óta, miközben teljes fellendülésben van az eurózóna. A fogyasztói árak szintjére ráadásul láthatóan nem is nagyon tudnak hatni a jegybankok, legalábbis olyan mértékben nem, mint ahogy szeretnének. Viszont a nem létező deflációs veszély elkerülése érdekében tonnaszám nyomtatták/nyomtatják a pénzt, tolták mínuszba a kamatokat. Az ily módon mesterségesen alacsonyra vitt kamatszint súlyos torzulásokat okozott a gazdaságban, és agyatlan spekulatív befektetésekbe hajszolja bele a gazdasági szereplőket (lásd Bitcoin, startup-mánia, túlértékelt részvénypiacok, kereskedelmi ingatlanárak szárnyalása USA/UK/EU, stb. ). A megtakarítók kockázatos eszközökbe kényszerítése, és eszközárbuborék generálása sokkal károsabb, mint ha mondjuk egy fél százalékkal nem teljesül az inflációs cél. Valódi deflációs veszély akkor lenne, ha nominálisan is csökkennének a bérek, az árak, a GDP, vagy legalábbis efelé tartanánk, de ez egyáltalán nem igaz.

Véleményem szerint teljesen irreleváns az inflációs mutató, amíg egy jól értelmezhető sávon belül mozog (nyilván 0% alatt baj van 3% felett megint csak), és más nem mutat abba az irányba, hogy komoly inflációs vagy deflációs feszültség lenne. Jelenleg ilyen nem áll fenn a nagy gazdaságokban. Ennek fényében viszont a jegybankoknak az általuk kiváltott eszközárbuborék megállítása érdekében mihamarabb 2-3%-os szintre kellene emelniük a kamatokat. Amennyiben nem ezt teszik, akkor további eszközárbuborékot és utána egy ebből következő összeomlást kockáztatnak. Az, hogy melyik utat választják a nagy jegybankok, még a jövő zenéje, de egyelőre úgy tűnik, hogy az európaiak nem tartják fontosnak ezt a problémát és még mindig a szűken vett inflációs célon rugóznak, míg az amerikaiak kicsit rugalmasabban és megértőbben állnak a problémához...

A magyar modell sikere

2017, Szeptember 11 - 13:33

Orbán Viktor szerint nem az uniós pénzektől nő a magyar gazdaság, és a magyar modell egyértelműen sikeres. Ezt vallják a hozzá közel álló közgazdászok is, akik úgy vélik sikerült létrehozni egy olyan unortodox gazdasági modellt, ami stabil, hosszantartó növekedést fog eredményezni. (Bárcsak így lenne!). Természetesen valóban nem lehet pontosan megmondani, hogy mi mekkora mértékben járul hozzá a növekedéshez, de azért meg lehet próbálni valamiféle számszerű, tényeken alapuló megállapításokat tenni a "magyar modell" sikerességét illetően. Ráadásul, ami nagyon fontos: egy kormányzat gazdasági eredményeinek megítélése soha nem lehet abszolút, mindig függ a környezettől. Egy válsághelyzetben már az is hatalmas teljesítmény, ha nem zsugorodik a hazai gazdaság, amikor pedig mindenki nő, akkor nem az az eredmény, ha nálunk is van növekedés, hanem az az érdekes ha nálunk sokkal magasabb, vagy alacsonyabb, mint máshol. Ezek fényében nézzük meg, hogy a régiós országok mekkorát nőttek 2010-2016 között, ennek mérésére az egy főre jutó PPP-alapú GDP a legjobb módszer:

Magyarország 24%

Szlovákia 22%
Csehország 25%
Bulgária 28%
Lengyelország 32%
Románia 38%

Megjegyzendő, hogy egy főre jutóan a legtöbb EU-támogatást mi kaptuk, ennek ellenére a növekedést tekintve a lista alján vagyunk, csak Szlovákia növekedése volt kicsit lassabb nálunk. Mivel még a legunortodoxabb nézőpont szerint is van VALAMEKKORA hatása az EU-támogatásoknak a növekedésre, azért egyértelműen kijelenthető, hogy EU-támogatástól tisztítva Magyarország növekedése a leggyengébb a régióban, versenytársaink között. Ez tény, nem vélemény!

A nálunk gazdagabb, de hozzánk közeli EU-országok:

Szlovénia 18%
Ausztria 19%

Ez azt jelenti, hogy sajnos csigatempóval közeledünk csak hozzájuk: a Lajta túl messze van. Ez is tény.

A magyar modell tehát egyrészt régiós összevetésben egyelőre csak igen gyengécske növekedést hozott, valamint a vágyott konvergenciát sem tudja belátható időn belül megteremteni, magyarán: semmiféle hozzáadott értéke nincs a standard, ortodox gazdasági modellekhez képest, sőt azok között a gyengébbek között van. Bár jó lenne, de nem találtuk fel a spanyolviaszt (ha feltaláltuk volna, akkor azt látnánk, hogy éves 2-3 százalékponttal gyorsabban növünk, mint régiós társaink, és gyorsan konvergálunk Európához, de nem ez történik).

Nagyon fontos, hogy igazi kegyelmi állapot van jelenleg a KEU-régió gazdaságaiban: Európa felszívta a fölös munkaerejüket a válságban, így nem omlottak össze az ellátórendszerek, mivel nem nőtt az egekbe a munkanélküliség, a munkanélkülieket (és a politikailag elégedetleneket) exportáltuk. Gazdasági migránsaik hazautalásai fenntartották a belső fogyasztást a nehéz években, most pedig az emiatt kialakult munkaerőhiány miatt létrejött egy nagyon erős bérkonvergencia, ami hatalmas lökést ad mindenhol a hazai béreknek, egyben belső fogyasztási boom-ot eredményez. Ilyen kedvező környezet nagyon régen nem volt a régióban, és hacsak nem jön valami váratlan, ennek hatása akár évekig kitarthat (növekvő fogyasztás---növekvő beruházás---magasabb adóbevételek--- jobb költségvetési helyzet --- alacsonyabb adók --- több elkölthető jövedelem --- növekvő fogyasztás, és vissza az elejére). Mindez kb. addig tarthat, amíg elérjük a portugál-görög átlagos bérköltségeket (lásd alább a link-ek között), amikorra elveszik az olcsó bérekből/árakból adódó versenyelőnyünk, s amikor ez megtörténik, akkorra kábé elfogy az EU-s pénz is, és kiderül, hogy mire képes a hazai gazdaság saját lábán állva (nagyjából 2020-22 között valamikor). Ez még igen távol van, 3-4 éven át tartó 10%-os bérnövekedés is belefér addig. A magyar gazdaság növekedése tehát várhatóan folytatódik, de nem a magyar modell miatt, hanem annak ellenére, amely láthatóan nem hozott többletteljesítményt versenytársainkhoz képest, sőt.

Összevethetjük persze a hazai 2010-17 közötti 24%-os növekedést a megelőző hét év gazdasági növekedésével is: 2003-10 között 39%-ot nőtt a magyar gazdaság, úgy hogy abban benne volt a 2008-9-es válság is. Akkor nem voltak EU-s pénzek, volt viszont helyette abnormális költségvetési költekezés/eladósodás és lakossági svájci frank hitel mánia (nagyjából hasonló nagyságrendben, mint az EU-s pénzek, ezzel egy korábbi írásomban foglalkoztam) tehát a két időszak összevethető, mindkettőt külső pénzek okozta hátszél segítette. Az elmúlt 7 év növekedése ezek fényében sem kiemelkedő, és igencsak megkérdőjelezhető, hogy az EU-támogatások nélkül mekkora növekedés lett volna. Én már korábban, több cikkben leírtam, hogy a hazai növekedési potenciál hátszél nélkül nem sokkal magasabb 0-nál (maximum 2%), de szerencsére most számos hátszelünk van: erősödő Európa, Eu-s támogatások, nagy KEU-bérkonvergencia, és ebből adódó fogyasztási boom. Sajnos amikor ezek kimerülnek, akkor viszont valószínűleg ismét jön a 7 szűk esztendő. Addig is élvezzük ki a fellendülés éveit, és örüljünk a magyar modell sikerének!

http://index.hu/gazdasag/2017/09/07/orban_viktor_kavosz/
http://ec.europa.eu/eurostat/statistics-explained/index.php/File:Estimat...
https://data.worldbank.org/indicator/NY.GDP.PCAP.PP.CD?locations=HU

Padlógázzal a lejtőn

2017, Szeptember 8 - 10:06

A hazai és régiós gazdaságok ezerrel robognak, hatalmas a bérnövekedés, teljesen beszűkült a munkaerőpiac, ömlenek be az EU-s milliárdok, egyszóval iszonyú konjunktúra van. Mit kellene ilyenkor tennie a gazdaságpolitikának? Természetesen anticiklikusan kellene viselkednie, meg kellene próbálnia hűteni, hogy majd amikor az elkerülhetetlen lassulás/recesszió bekövetkezik, akkor képes legyen stimulálni. Ilyen helyzetben azt várná az ember, hogy a költségvetések már minimum nullában, de inkább pluszban vannak (és nem az elsődleges egyenleget tekintve, hanem a kamatfizetést beleszámítva is!), a jegybankok kamatot emelnek/szigorítanak. Mit látunk ehelyett? Szinte az egész régióban, beleértve Magyarországot is, a lejtőn lefelé is nyomjuk a gázt. A románoknál bőven 3% felett van a hiány, nálunk 2%, de mivel jövőre választás, és jönnek az újabb ígéretek, közel kerülhetünk a 3%-hoz is; és a lengyeleknél is 2-3% között lehetnek.
Eközben a jegybankok sem túl szigorúak: Miközben Romániában és immáron Magyarországon is kétszámjegyű bérnövekedés zajlik, addig a a jegybanki kamatszint nulla közelében van, sőt az MNB újabb lazításon gondolkodik. A régi ortodox világban voltak ilyen egyszerű szabályok, hogy a jegybanki alapkamatnak körülbelül az egy főre jutó nominális GDP-növekedés környékén kell lenni (alternatív megközelítésben a nominális bérnövekedés szintjén) ha nem akar stimulálni vagy megszorítani. USA-ban pl. az egy főre jutó NOMINÁLIS GDP 1950 óta éves átlagosan 5,3%-kal emelkedett, és a jegybanki alapkamat átlagosan 5% volt, úgyhogy többé-kevésbé állt az összefüggés. Azt is tudjuk, hogy ha tartósan nagyon laza vagy nagyon szigorú monetáris politikát folytat egy jegybank, akkor az mindig torzulásokhoz vezet, aminek később súlyos következményei vannak.

Jól láthatóan tehát a régióban (ahol a nominális GDP 5-8%-kal nő) extrém laza monetáris politikát folytatnak a jegybankok (persze ez részben adottság is, a nagy, globális jegybankok torzító, buborékgerjesztő nullkamatpolitikája mellett nehéz más tenni), és a költségvetések sem lettek visszafogva. Mi fog történni, ha valamiért, valamikor (bedől Kína, leáll az EU-s pénz, gazdaságpolitikai hiba történik, megjönnek a buckalakók, vagy bármi miatt) beüt a recesszió? Az adóbevételek azonnal visszaesnek, a költségvetési hiányok pillanatok alatt elszállnak 6-7%-ra, az EU mindenkit kötelez, hogy szorítson meg, ami az amúgy is rossz helyzetet még tovább nehezíti, miközben elszáll az adósság. Ja, és közben valószínűleg a jegybanknak meg kamatemelésekkel kell majd védenie a devizát, vagy ha nem, akkor elszáll az infláció, és nem sima recesszió lesz, hanem stagfláció.

Persze ez nem a mai nap története, nem is a következő hónapoké, inkább csak arra szerettem volna rámutatni, hogy mennyire nem anticiklikusan viselkedik az egész régió, mennyire nem készül fel egy esetleges rossz időszakra. Persze, ahogy kollégám mondta: a feltörekvő/fejlődő országokat pont az teszi azzá, hogy a jó időszakban sem tesznek félre, nem készülnek fel, hanem a jó időszakban nyomják a gázt, ami miatt a bajban meg fékezniük kell az amúgy is lassuló gazdaságot, így aztán igen mély összeomlásaik és nagy feltámadásaik vannak...

https://polska.pl/economy/investments-projects/2017-budget-deficit-be-wi...
http://markets.businessinsider.com/news/interestrates/Romania-s-Budget-D...
http://www.portfolio.hu/gazdasag/adozas/kiszivargott_nagyobb_adocsokkent...
https://www.romania-insider.com/average-net-wage-increases-4-7-romania-m...
https://fred.stlouisfed.org/series/A939RX0Q048SBEA
https://fred.stlouisfed.org/series/GDPDEF

A vég kezdete

2017, Augusztus 24 - 10:28

Elméletben mindenki, aki egy kicsit is foglalkozott a témával, tudja mikor kell a tőzsdén hosszútávra részvényeket venni. Akkor amikor recesszió tombol, magas a munkanélküliség, összeomlanak a vállalati profitok, és a címlapokról a félelem árad. És azt is tudjuk mikor kell az így vett részvényeket eladni: akkor, amikor minden szép és jó, amikor nagy a jólét, kicsi a munkanélküliség, rekordon vannak a vállalati profitok. Elméletben persze sokkal könnyebben megy, mint a gyakorlatban.

A hosszabbtávú gazdasági ciklusok hangulati elemének megragadására sok lehetőség van, az egyik kiváló eszköz a különböző menedzser-felmérések, beszerzési menedzserindexek figyelése. A német IFO index (linket lásd alább) kétszer volt 90-es érték alatt: 1993/94-ben, és 2009-ben, mindkettő kiváló részvényvásárlási lehetőséget teremtett. Az amerikai ISM indexnek még hosszabb története van, és jól látható, hogy ha az elmúlt 50 évben akkor vettünk volna részvényeket, amikor az index elérte a 40-es szintet (1974, 1980,1982, 1991, 2002,2009), akkor bizony minden piaci mélypont környékén vásároltunk volna. Szóval ha ismét ez lesz a helyzet, akkor majd tudjuk, hogy venni kell.

De mikor kell eladni? Ez egy kicsit nehezebb, mert a részvénypiaci tetőépítés jellemzően sokkal hosszabban zajlik, mint a mélypont, a pánik, és a recessziók utáni gyors fellendülésben a beszerzési menedzserindexek általában túl hamar bejeleznek, de ennek ellenére a túl magas értékek itt is gyanúsak, pl. Németországban 2007-ben ment mindenkori maximumára az IFO index, és tudjuk, hogy utána mi jött: összeomlás. Most egyébként ismét hasonló a helyzet, a német IFO index mindenkori maximumán van. Másik kiváló indikátor: a ciklus tetőpontjának közeledtét szokta jelezni az is, amikor a munkanélküliség 10-15-éves minimumra esik, mivel ilyenkor már nem nagyon maradtak kihasználatlan kapacitások, a jegybank előbb-utóbb kamatot emel, a gazdaság túlfűtött.

Most éppen ez a helyzet: a német munkanélküliség 30 (!!!) éves mélyponton van, az amerikai is 15 évesen. Az amerikai beszerzési menedzserindex magasan van, de nem extrém, viszont a német még sosem volt ilyen magas. Ezek mindenképpen igen erős figyelmeztető jelek. Nem tudom mi fogja okozni a következő lejtmenetet, de a történelem azt mutatja, hogy ilyen helyzetekben szokott tetőzni a részvénypiac: teljes a bátorság, és kevés már a felfelé potenciál. A nagy bátorságra egészen elképesztő példa (és újabb figyelmeztetés!) ami a magyar kis részvények piacán zajlik, ennek látványa szintén megerősít abban, hogy a befektetői bátorság/felelőtlenség csúcson van, és habár a fenti indikátorok időzítésre (tehát nem párhetes, sőt nem is párhónapos vélemény ez!) nem alkalmasak, de úgy gondolom, hogy a hosszútávú befektetők számára ezek azok a jelek, amikor eladnak, és akkor térnek majd vissza, amikor a címlapokról nagybetűkkel ordít majd a recesszió felirat.

Német IFO index: https://tradingeconomics.com/germany/business-confidence (időtávot állítsuk maximumra ennél és az amerikainál is!)
Németország munkanélküliség: https://tradingeconomics.com/germany/unemployment-rate
Amerika ISM index: https://tradingeconomics.com/united-states/business-confidence
USA munkanélküliség: https://tradingeconomics.com/united-states/unemployment-rate

Az átpolitizált bankrendszer kockázata

2017, Augusztus 20 - 07:40

Kiváló cikksorozatot írt Brückner Gergely a hazai oligarchisztikus kapitalizmus kiépüléséről, de úgy érzem nem volt benne eléggé hangsúlyos a bankrendszer-gazdaság összefüggésének kibontása, nevezetesen az, hogy az ilyen rendszerekben - és az elmúlt évtizedekben jó néhány nemzetközi példát láttunk ezekre - a nyereséget az oligarchák aratják le, míg a veszteségeket a bankrendszerek összeomlásakor az adófizetők állják.

Mind Ázsiában, mind Latin-Amerikában több olyan rendszer volt az elmúlt évtizedekben, ahol politikailag irányított alapon került kiosztásra a bankhitel (egyébként részben ilyen most a kínai gazdaság is!) a kivételezett szereplőknek, államilag birtokolt vagy irányított bankok által. Ennek a kockázata egyértelmű. Ha egy bank döntéseinél nem a nyereségesség az elsődleges, ha nem vizsgálja kellő alapossággal meg azokat az üzleti terveket, amiket hitelez, ha nem kér kellő biztosítékot, hanem a döntés részben vagy egészében politikai alapú, akkor ez azt jelenti, hogy ezek a projektek "sima" banki finanszírozásban nem részesültek volna, mert túl kockázatosak vagy nincs kellő fedezet mögöttük vagy nem valószerű a nyereséges működés. Természetesen a politikailag támogatott szereplők számára teljesen racionális a kockázatos beruházásaik során a bankhitel minél nagyobb mértékű igénybevétele, ezt elég könnyű egy egyszerű példán belátni:

Ha van 1 forintom, de tudok kapni mellé 9 forint nagyon kedvezményes (mondjuk legyen nulla a kamata) hitelt egy olyan befektetéshez, ami 10 forintba kerül, és 50% eséllyel 3 év múlva 15-öt ér, 50% eséllyel pedig nullát, akkor természetesen a hitel felhasználásával be kell fektetnem ebbe a lehetőségbe. Jól látható, hogy bankhitel nélkül, saját tőkéből ezt senki sem csinálná meg, a befektetés várható értéke ugyanis negatív (mivel saját tőkéből megcsinálva 50% eséllyel nyerek 5-öt, 50% eséllyel bukok 10-et).
Ugyanakkor hitelből teljesen más a helyzet. Amennyiben a befektetés "bejön", akkor 3 év múlva 15-öt fog érni, visszafizetem a 9 hitelt, és lesz 6 forintom, tehát nyertem 5-öt. Amennyiben nem, akkor elbuktam a belerakott 1 forint tőkémet. Ez egy racionális befektetés, ui. ki ne akarna olyan lehetőséget ahol 50% eséllyel nyer 5 ft-ot, és 50% eséllyel bukik 1-et?!

Látni kell viszont, és ez az egész történet lényege, hogy amennyiben a befektetések nem jönnek be, akkor én, mint befektető bukok 1 ft-ot, de 9 ft-ot bukik a hitelező bank, aki a hitelt folyósította nekem! Ha egy bank kellően sokat bukik hitelein, akkor természetesen csődbe megy, és nagyjából például ez is történt volna a magyar bankszektorral is a 2008 utáni svájci frank hiteles összeomlás időszakában, ha nem külföldi kézben lettek volna, és a külföldi tulajdonosok a hiányzó sok száz milliárd forintos összeget nem pumpálták volna bele leánycégeikbe évről évre.

Amennyiben valamikor, valamiért (politika irányváltás vagy szimplán csak gazdasági recesszió miatt) a politikai alapon kiosztott hitelek egy része bedől, akkor az a folyósító bankok tőkéjét könnyedén mínuszba viheti. Ebben az esetben két lehetőség lesz: vagy a banktulajdonosok állják a veszteségeket, vagy az állam, ugyanis a betétbiztosítási rendszer miatt a betétesek nagyon nem sérülhetnek. Mivel ezek a bankok jellemzően nem külföldi, hanem hazai tulajdonban vannak, ezért tulajdonosaik vélhetően egy ilyen kimenet esetén nem lesznek képesek a szükséges hiányzó hatalmas összegeket bepakolni. Márpedig a pénzt valakinek be kell majd raknia, mert különben a betétesek elveszítenék megtakarításaikat, ami egyrészt a modern betétbiztosítási rendszerekben nem lehetséges, másrészt gazdaságpolitikailag sem elfogadható. Tehát teljesen egyértelmű, hogy ha/amikor a fenti eseményekre sor kerül, akkor majd a magyar államnak kell állnia a cechet, mint ahogy például pár éve Szlovéniában a szlovén államnak kellett az állami bankok veszteségeit rendezni, ami az államadósság nagyarányú megugrását okozta.

Lefordítva tehát: végül valójában a vétlen állampolgárok/adófizetők fizetik meg az oligarchák bankhitelekkel felpumpált gazdagodását.

Van még egy érdekes vetülete a fenti történetnek: amennyiben olcsón kaphatok hitelt a nagyon kockázatos/nem túl nagy megtérülésű befektetéseimhez, akkor érdemes ezekből minél többet megcsinálnom, ami azt jelenti, hogy az ilyen hitelekkel kitömött szereplők vásárlóereje megugrik, és "mindent" meg tudnak venni, akár a többi szereplő számára nem túl racionális árakon is. Magyarul ez a hazai eszközök (ingatlanok, cégek) árának gyors felfutását segíti elő, eszközárinflációt gerjeszt, ami természetesen a következő ciklikus visszaesés idején a visszaesés erejét fogja növelni, ugyanis a fedezetek értéke többet fog esni a túlpumpált állapotból, mint az természetes esetben történne, tehát az ilyen rendszerekben megnő a gazdasági ciklus amplitúdója: nagy fellendülések válthatják a nagy összeomlásokat. Habár ennek még úgy tűnik nincs itt az ideje, és van pár évünk, azért érdemes észben tartani!

http://index.hu/gazdasag/2017/08/16/granit_bank_takarekbank_ner_meszaros...

Indulnak a hozamok?

2017, Június 27 - 16:18

Az ECB (Draghi) mai leheletnyi jelzése után nagyot ugrottak mind Európában, mind USA-ban a kötvényhozamok, előrevetítve egy további nagyobb mozgás lehetőségét. Nem biztos, hogy ez most következik be, de jó esélyt látok rá. A gazdasági növekedés mind Európában, mind USA-ban megfelelő, a munkanélküliség csökken, és habár inflációs veszély nem látszik, de a nagyon alacsony/negatív kamatoknak láthatóan rossz hatása van a gazdaságra, többek között ugyanis eszközárbuborék veszélyét okozza (http://zsiday.hu/blog/bubor%C3%A9kf%C3%BAj%C3%B3k), illetve perverz módon többletmegtakarításra ösztönöz (http://zsiday.hu/blog/nullkamatot-v%C3%A9gk%C3%A9pp-elt%C3%B6r%C3%B6lni) és ezáltal a gazdasági növekedést csökkenti.
A Fed úgy tűnik érti a helyzetet, és szeretné a kamatokat normalizálni, amit viszont a piac nem hisz el: a következő 1 évre 1 db 25 bp-os kamatemelés van csak árazva, de szerintem 3-4 is simán belefér. Európában pedig Draghi most azt mondta, hogy nem foglalkoznak az időlegesen (bázishatások miatt) alacsonyabb inflációval, ami szintén előrevetíti a kamatnormalizáció lehetőségét, bár esetükben inkább csak a plusznullás kamatszinthez való visszatérést tartom valószínűnek. Nem véletlen tehát a kamatszint hirtelen és gyors megugrása.
Amennyiben egy ilyen kamatpiaci mozgás elindul, az valószínűleg korrekciót okoz az amúgy is öregecskedő részvénypiaci emelkedő trendben, de nem valószínű, hogy megöli azt: amíg van növekedés, addig a fő trend iránya megmaradhat még akkor is, ha ezt egy hosszabb korrekció szakítja meg. Veszélyes helyzetben vannak a nemesfémek is egy ilyen forgatókönyv esetén, ezek ugyanis akkor csillognak, ha alacsonyak a kamatok, és/vagy valami baj van a pénzrendszerrel (recesszió/infláció/bankválság, stb.). Számukra a lehető legrosszabb a szolid, stabil növekedés kamatemelésekkel fűszerezve...

Buborékfújók

2017, Június 16 - 09:31

A tábornokok mindig arra készülnek, hogy az előző háborút megnyerjék. Éppen így a jegybankok is mindig az előző válságok/problémák kezelésével foglalkoznak. A 70-es évek inflációs válsága után a fogyasztói infláció visszatértétől rettegtek, azt tartották legnagyobb problémának, és emiatt azt találták ki, hogy nekik a világon semmi más dolguk nincs, mint az infláció stabilan tartása. Ez lett az inflációs célkitűzés (inflation-targetting) rendszer, amely a 2000-es évekre mindenhol egyeduralkodóvá vált. Mivel ezen kívül semmi más nem érdekelte a jegybankokat, ezért nem figyeltek a hatalmasra duzzadt lakossági/vállalati hitelállományokra. A hitelbuborék kipukkanása után megértették a hitelállományok fontosságát, és most árgus szemekkel figyelik azt. Viszont a bankrendszer stabilitását és a gazdaság fellendítését, valamint a válság utáni hitelösszehúzódás megállítását elősegítendően a kamatokat végtelenül alacsonyra vágták, és tartósan ott is hagyták, ami viszont egy olyan új problémaforráshoz vezetett, amivel egyelőre nem nagyon foglalkoznak. A nullkamat környezetben ugyanis a megtakarítók egyrészt növelik megtakarításaikat, tehát kellően alacsony kamatok mellett a kamatszint már nem stimulálja a reálgazdaságot/ fogyasztást, hanem visszafogja azt! Másodsorban pedig a megtakarítók a biztos bukást hozó bankbetétekből/állampapírokból kénytelenek átmenekülni reáleszközökbe, ami pedig egyértelműen eszközárbuborékot hoz létre.

Ezt az eszközárbuborékot a jegybankok - úgy tűnik - nem tartják túl fontosnak, aminek az az oka, hogy tévesen, túl szűken értelmezik az inflációt, és csak a fogyasztói árakra vonatkoztatják azt. A modern gazdaságokban azonban az eszközáraknak sokkal nagyobb fontossága van, mint régebben. Az angolszász országokban jellemző a részvénycentrikus megtakarítás, szinte mindenki vagyonának jelentős része részvényekben van, ezért a részvényáremelkedés a vagyonhatáson keresztül fogyasztásbővülést hoz, viszont egy részvényár-összeomlás (buborék kipukkanása) önmagában is gazdasági recessziót okozhat. Ezért sem túl célszerű részvény-buborékot gerjeszteni, mert kipukkanása pusztító hatású lehet a gazdaságra. Európa kevésbé részvénycentrikus, itt nagyobb szerepe van az ingatlanok áralakulásának, ráadásul az Eurostat infláció mutatójában nem igazán van benne az ingatlanárak alakulása, tehát a jegybankoknak itt minimum ezt (is) figyelembe kellene venniük, különösen, hogy a pénznyomtatásból származó összegek láthatóan nem a fogyasztói árakat, hanem az eszközárakat emelik!

A jegybankoknak tehát valójában az eszközárak alakulását is sokkal jobban bele kellene súlyozni döntéseikbe. Erre az egyik lehetőség az, hogy egy szélesebb, eszközárakkal bővített inflációs mutatót nézzenek, és ezt figyelembe véve hozzák meg döntéseiket. Ennek elkészítésére több módszer is van, én egy nagyon egyszerűt választottam (lásd az ábrát alul csatolmányban). Az USA esetében - ahol az ingatlanárakat már tartalmazza az inflációs mutató - 10% súllyal beleraktam az inflációba a szélesebb részvénypiac (Wilshire 5000) éves árváltozását. A mellékelt ábrán kékkel az így számított infláció, pirossal az alapkamat látható. A 2009-es válságot követően valóban szükség volt extrém intézkedésekre, de immáron legalább 5 éve elképesztően alacsony az alapkamat, és extrém méretű buborékfújás zajlik a fogyasztói infláció alacsony szintjére való hivatkozással. Nem lehetetlen, hogy ezt felismerve, a következő válság után a jegybankok bevezetik majd az asset-price-targettinget, de ehhez úgy tűnik az kell, hogy legyen ebből egy összeomlás...

Ugyanezt az ábrát megcsináltam Magyarországra is. Nálunk a tőzsde a gazdaság szempontjából jelentéktelen, az ingatlanpiac annál fontosabb, viszont az inflációs mutató gyakorlatilag nem tartalmazza az ingatlanárak alakulását, pedig az nagyon is releváns lenne. Amerikai mintára 25% súllyal szerepeltettem a lakásárak alakulását az inflációban. Szintén kékkel látható az így számított infláció, pirossal pedig az alapkamat. Jól látható, hogy 2002-től, az elképesztően felelőtlen költségvetési deficit ellensúlyozására a jegybank túl magas kamatszintet tartott az összeomlást elkerülendő, és a forint árfolyamát stabilan tartandó (más kérdés, hogy közvetlenül ez a hamis biztonságérzet, az "MNB-put" vezetett a devizahitelezéshez, és annak későbbi összeomlásához). A Matolcsy-érában azonban fordult a kocka, a jegybank egyértelműen túl alacsony kamatszintet tart, amivel közvetlenül táplálja az ingatlanpiac buborékot. Könnyen lehet, hogy a következő években ez egészen extrém szinteket is elér. Minden adott egy ilyen buborék kialakulásához: túlságosan laza monetáris politika, komoly reálbérnövekedés, bőven nőhetnek a hitelállományok is. Nem biztos, hogy ez bekövetkezik, de mint az ábra is mutatja, ebbe az irányba megyünk.

Bármikor, amikor a jegybankok tartósan az infláció alatt tartják a kamatszintet az buborékképződéshez vezet. Jelenleg szinte az egész világon ez a helyzet. Ha a jegybankok normalizálnák a kamatokat, akkor ennek kiteljesedése valószínűleg elkerülhető lenne, de erre valószínűleg nem kerül sor. Ennek híján viszont folytatódik a buborékfújás, annak minden későbbi következményével együtt...

(KIEGÉSZÍTÉS: Mivel az eszközáraknál nem feltétlenül az egyéves áralakulás számít, ezért mindkettőnek elkészítettem egy módosított verzióját is, ahol az inflációban kisebb súllyal az eszközárak 2 és 3 éves árváltozása is szerepel. Szintén lásd alul)

CsatolmányMéret
USINFL.JPG66.81 KB
HUINFL.JPG56.02 KB
USLONGINFL.JPG64.59 KB
HULONGINFL.JPG59.67 KB

NULLA

2017, Június 7 - 11:12

NULLA! Ennyi lesz kábé a globális tőkepiacokon elérhető passzív hozam a következő 10 évben. Jó esetben reálértelemben, rossz esetben nominálisan.

A kötvények hozamát ugye nem kell nagyon boncolgatni, 0-1-2% között vannak, ami reálértelemben szinte tuti bukás, de ha még valami kicsi rossz is történik, akkor a tartási időszak alatt nagy (árfolyam)leértékelődés is lehet a hosszabb kötvényekben, úgyhogy ezek hozama nominálisan is könnyedén nulla, vagy negatív lehet. A részvények bonyolultabbak, de mivel a profitmarzsok magasak, a munkaerő költsége pedig várhatóan a korábbinál nagyobb falatot hasít ki a profitból (hiszen a munkaerőtartalékok már kimerültek USA-ban, KEU-ban, Japánban, és lassan Európában is), ezért nagy profitbővülés nem nagyon várható (sőt!), tehát még az árazási mutatók változatlansága mellett sem nagyon lesz komoly árfolyamemelkedés a részvénypiacon. Ráadásul elég drágák is a részvények historikusan, tehát egy valamiféle átlaghoz való visszatérés az árazásban akár nagy bukást is hozhat. Úgyhogy simán lehet, hogy 10 év múlva a részvényindexek még mindig nem lesznek magasabban, mint most, jó ha az osztalékhozamot meg lehet velük keresni. Szóval a hosszútávú kilátások elég rosszak, és aki most kezd megtakarítani, az valószínűleg nem fog büszkélkedni befektetései hozamával.

Mit lehet tenni?

A szörnyű helyzet az, hogy a kötvény/készpénz biztos bukás, a részvény pedig nagy valószínűséggel nagyon keveset fog hozni, nagy kockázat mellett. Egyik sem túl vonzó alternatíva. Persze nyilvánvalóan a hosszútávú kilátásokból nem lehet a rövidtávú lehetőségekre következtetni, és könnyen lehet hogy a 10 év alatt nulla hozam úgy valósul meg, hogy a következő két évben +25%, aztán 8 év alatt -20%.

Azt nagyon valószínűnek tartom, hogy míg az elmúlt 7-8 év a passzív befektetésekről, azok sikerességéről és térnyeréséről szólt, addig a következő 7-8-10 év az opportunisztikus stratégiákról fog szólni, a szélesebb értelemben vett "sáv-kereskedésről". Ez nem lesz könnyű terep senkinek sem...

Sok-sok gyermeket!

2017, Május 25 - 17:34

Habár sok dologban nem értek egyet a kormány gazdaságpolitikájával, azt gondolom, hogy a családok/gyerekszám növelése kulcsfontosságú, és minden ösztönzőt be kell vetni ennek érdekében, emiatt is üdvözlendőek a most bejelentett lépések, sőt véleményem szerint még bátrabban kell tovább menni ezen az úton. Ez elkerülhetetlen gazdaságpolitikai szükségszerűség, hiszen végeredményben akár ilyen, akár olyan csatornán keresztül, de a munkaképes korúak tartják el az időseket, és amelyik országban túl kevés dolgozó marad túl sok nyugdíjasra, ott szinte garantáltak az állam pénzügyi problémái, a recessziós környezet, az eszközárak csökkenése, a gazdasági nehézségek.
Ezért alapvető fontosságú, hogy ne következzen be gyors népességcsökkenés, mert az nem csak társadalmilag, de gazdaságilag is pusztító tud lenni. S míg a második világháború után a dolgozó:eltartott arány javulása volt jellemző sok fejlett országban, aminek az eredménye, ("demographic dividend": lásd pl: http://www.prb.org/Publications/Articles/2012/demographic-dividend-facts... vagy http://www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/2006/09/basics.htm) magasabb növekedés, alacsonyabb infláció és kamatszint volt, addig a jövő elég sötét: sok nyugdíjasra és kevés dolgozóra van kilátás nem csak nálunk, de Európa sok országában.

Mivel pedig pár évtized múlva végeredményben azokat az akkori időseket is, akiknek nincs gyerekük, a mostani gyerekek fogják eltartani, ezért társadalmilag jogos a gyereket vállaló családok támogatása minden tekintetben: lakástámogatás, adókedvezmények, stb. révén. Akik gyereket nevelnek, azok nem csak hatalmas költséget vállalnak, de az ő gyerekeik fogják eltartani azokat is, akiknek valamilyen oknál fogva nincsen gyermekük, ezért ezt valamilyen módon anyagilag is ellentételezni kell. Ráadásul a probléma nagyon akut, ezért erős, komoly ösztönzők kellenek, hogy gyors javulás következzen be: egyáltalán nem ördögtől való azt mondani például, hogy akinek van legalább 2 vagy 3 gyereke, az mondjuk ne fizessen adót, hanem fizessenek azok, akiknek nincs, így járulva hozzá a saját későbbi nyugdíjukhoz, és az ország gazdasági stabilitásához. Véleményem szerint a családbarát adórendszer nagyon fontos gazdaságpolitikai eszköz, amely mindenképp fenntartandó, és erősítendő, hiszen ha valóra válnak a negatívabb demográfiai kivetítések, akkor a következő évtizedekben (tehát a valódi hosszú távon) Magyarországra szinte biztos, hogy gazdasági nehézségek, eszközáresés, jelentős nyugdíjcsökkenés, és instabilitás vár.

Az igazán fontos pedig az lenne, hogy ebben nemzeti konszenzus szülessen, és kiszámíthatóan családbarát, gyerekvállalásra ösztönző adó/támogatási/ösztönzőrendszer legyen Magyarországon, amely ciklusokon átível, amellyel évtizedekre lehet számolni, mert csak így fognak (több) gyereket vállalni a családok.

Szóval inkább így:
https://www.youtube.com/watch?v=sANwBlp3K_M&list=RDsANwBlp3K_M#t=8

Bitcoin mánia

2017, Május 24 - 13:09

Most már elég nagy ahhoz a bitcoin-mánia, hogy ha írok erről egy cikket, akkor az talán bejelzi a piac tetejét. Legalábbis egy időre.

A Bitcoin árfolyama az elmúlt 12 hónapban megötszöröződött, de nem ez az érdekes önmagában:

http://www.coindesk.com/price/

Nem biztos ugyanis, hogy 10 év múlva bárki használni fogja a Bitcoint, de maga a technológia szinte biztos, hogy a mindennapok része lesz. Nem vagyok a téma szakértője, ezt meghagyom Fizikus kollégánknak, de azt látom, hogy az újítás, a "distributed ledgers", a "blockchain" velünk marad, még ha maga a Bitcoin nem feltétlenül is.

Miről van szó? (persze majd le leszek szidva, hogy ennél sokkal mélyebb a dolog, és bonyolultabb, de elmondom azt amit én megértettem belőle :)

Eddig azt, hogy mennyi pénzünk van, kinek milyen ingatlan van a tulajdonában, milyen eszközökkel rendelkezünk, stb. egy adott központi helyen tartották nyilván, onnan irányították (Központi bank, Földhivatal, stb.). Az új technológia lényege azonban az, hogy egyrészt ezeknek az adatoknak a nyilvántartása nem egy helyen van, hanem a világ számos helyén, hatalmas teljesítményű, egymással kommunikáló számítógépeken egyszerre tartják nyilván, és csak úgy lehet megváltoztatni, ha abban a résztvevőknek konszenzusa van. Vagyis nem történhet meg az, hogy az állam megharagszik rám, és elveszi a pénzem, mert ő a nyilvántartását hiába módosítja, ha a többi résztvevő ezzel nem ért egyet, akkor a tranzakció nem zajlik le. Nem történhet meg az, hogy a földhivatal számítógépe tönkremegy, az irattára beázik, és nem tudjuk kinek a nevén milyen ingatlan van, mert ezt egyszerre sokezer helyen tárolják, és csak akkor lehet változtatni rajta, ha konszenzus jön létre a nyilvántartók, a "bányászok" között. Hiába próbálja valaki meghamisítani, elsikkasztani, nem lehetséges.
Olyan ez, mint egy hatalmas, feltörhetetlen, egyszerre számos helyen lévő elszámolóház, de ennél sokkal több. Az új fejlődési irányoknak köszönhetően (Ethereum) lehetőség van okos szerződések létrehozására is a rendszerben: például ha szerződök arról, hogy ha egy héten belül piros hó esik, akkor fizetek Józsibácsinak 100 fityinget, akkor a rendszer résztvevői az én, vagy Józsibácsi beleszólása nélkül együttesen, konszenzussal megállapítják, hogy a feltétel bekövetkezett-e, és mindannyian, egyszerre átkönyvelnek 100 fityinget az én számlámról Józsibácsiéra. Akkor is, ha én úgy gondolom, hogy nem esett piros hó, és akkor is, ha már utólag megbántam ezt. És ez még csak az alkalmazások legalapvetőbbike. A lényeg az, hogy nem egy központi akarat, hanem az egyszerre, számos helyen nyilvántartott, manipulálhatatlan tranzakciók szinte minden pénzügyi-szerződéses kapcsolatban nagy változást okozhatnak. Innentől nincs szükség közjegyzőre, központi elszámolóházra, stb, mert ezeket a problémákat a rendszer mind, sokkal gyorsabban, és olcsóbban kezeli. Mivel minden "nyilvántartó" számítógépen ugyanaz az adatbázis van, és csak akkor lehet módosítani, ha ebben konszenzus alakul ki, ezért a biztonsága is sokkal nagyobb. Innentől a csalárd brókercégek nem tudják ellopni a részvényeidet (lásd Budacash), eltüntetni a pénzed, az ingatlanmaffia nem lovasítja meg a lakásod.
És még ez is csak a felszín. Úgy vagyunk vele, mint az internettel: a 90-es évek közepe/vége felé látszott hogy ez mennyire forradalmi, de az még nem, hogy pontosan hogyan fogjuk használni, egy csomó olyan dolog alakult ki, amire nem gondoltunk volna.
A technológia tehát fontos, forradalmi, és velünk marad, ugyanakkor az nem biztos, hogy ez a technológiai a Bitcoinnal, vagy az Ether-rel (https://ethereumprice.org/), vagy bármi mással valósul meg. Olyan a helyzet, mint az 1920-as években az USA-ban: mindenki tudta, hogy az autóipar hatalmas forradalmat hoz, de nem lehetett tudni, hogy az akkor működő 600 (!) autógyárból ki lesz a befutó. Persze aki eltalálta, az hatalmasat nyert...