Zsiday-blog

A világ legolcsóbb devizája

2016, Február 2 - 07:06

Habár a vásárlóerőparitás alapú devizaértékelésnek rövidtávon nincs jelentősége ha csak némi túl vagy alulértékeltséget mutat, de az értékelési mutatókra mégis érdemes figyelni akkor, ha nagyon extrém értékeket jeleznek.

Kiindulásként meg lehet nézni a híres Big Mac indexet, annak is a módosított változatát (adjusted index), amely az egy főre jutó GDP-vel kiigazítja az árak különbségét:

http://www.economist.com/content/big-mac-index
(be kell állítani hogy adjusted index a grafikonon), lehet devizát is választani hogy mihez viszonyítsunk)

Itt jól látszik, hogy a világ legolcsóbb pénze az orosz rubel. Ezt nagyjából más PPP-alapú indikátorok is megerősítik. Ha megnézzük a világbank kicsit mélyebb merítésű adatbázisát (amely nincs kiigazítva GDP-vel), akkor azt kellene látnunk, hogy a körülbelül hasonló fejlettségű országoknak a devizája egymáshoz képest hasonló értékeltségi szinten van.
http://data.worldbank.org/indicator/PA.NUS.PPP

PPP (2014-es érték)
USDHUF 132
USDPLN 1,83
USDRUB 19,07
USDRON 1,73
USDCZK 13,33

Habár mindegyik ország devizája alulértékelt PPP alapon a dollárhoz képest, ez természetes: minél kisebb az egy főre jutó GDP annál nagyobb az alulértékeltség. Viszont ezek az országok nagyjából egy fejlettségi szinten vannak, közel is vannak egymáshoz, így a devizáik egymáshoz képest ugyanannyival kellene hogy alulértékeltek legyenek a dollárhoz képest. Máshogy fogalmazva: a forint reális értéke ezekhez képest a két PPP elosztva egymással, tehát ennek kellene lennie nagyságrendileg:

PLNHUF 72,1
RUBHUF 6,94
RONHUF 76,3
CZKHUF 9,9

Ezzel szemben a valóság jelenleg:

PLNHUF 70,5
RUBHUF 3,66
RONHUF 68,6
CZKHUF 11,48

Jól láthatóan a legjobban a rubel lóg ki a sorból (nagyon olcsó), meg egy kicsit a cseh korona(drága). Az utóbbi indokolható azzal, hogy azért Csehország vagy 20%-kal fejlettebb nálunk, lásd:
http://data.worldbank.org/indicator/NY.GNP.PCAP.PP.CD/countries

A rubel alulértékeltsége is részben indokolható a gazdasági összeomlással, és az elmúlt év, illetve várhatóan idei év magas inflációjával (15% 2015-ben és ugyannyi idén is), amely mondjuk saccperkábé 30%-kal csökkenti a rubel-forint kereszt "reális" értékét. Ezek alapján a 2016-os PPP-alapú értékelés szerint a rubel-forint keresztárfolyamnak 5,33-on kellene lennie mondjuk az idei év végére. A 3,66-os érték még ehhez képest is elég jelentős, bő 30%-os alulértékeltség.

Vegyük ehhez hozzá, hogy az orosz kamatszint 10%, és egyelőre az oroszok az elinflálás helyett a rájuk szakadt gazdasági válságot igen kemény életszínvonal-süllyedéssel kompenzálják, tehát pont azt teszik, mint amire szükség van: igazodnak az új realitásokhoz. Nem a klasszikus LATAM utat járják (infláció), hanem azt, amit mondjuk az IMF is előírna nekik.
Ha az olajár valahol stabilizálódik (és szerintem fog, mint korábban írtam róla), akkor az orosz gazdaság összeomlása megáll, de nem várok jelentős erősödést sem: stagnálás lesz, miközben az infláció leesik, és levágják a kamatszintet végül 3-4-5-6%-ra. Mindebből az következik, hogy a hosszú rubeles orosz államkötvények, amelyek 10% felett hoznak, kiváló lehetőséget jelentenek: magas kockázatú, de nagy hozampotenciálú befektetés.

Mikor lesz meg az alja?

2016, Január 29 - 12:05

Az árupiacok esése mára történelmi mértéket ért el, az elmúlt 100 évben is igen ritkák voltak az ekkora összeomlások. Jogosan vetődik fel a kérdés, hogy mikor lesz már itt az alja, és érdemes lehet-e keresgélni valami vételi lehetőséget?

Itt két dolgot érdemes mérlegelni. Az egyik, hogy az ilyen nagy összeomlásokban mindig kiöntik a fürdővízzel a gyereket, tehát a sok valóban roncs cég/ország/deviza között biztosan lesz olyan is, ami jól állja a sarat és érdemes megvenni, mert árfolyama akár többszörözhet. Viszont egyből adódik a második kérdés: Honnan? Mikor lesz meg az alja?

Természetesen ezt senki sem tudja, de érdemes végiggondolni, hogy mi történt, mi okozta a gigantikus lejtmenetet. A kínai kereslet összeomlása pont akkor kezdődött, amikor a korábban (2000-es évek közepétől egyre jobban) elindított kapacitásbővítések beértek, így egyszerre van keresletcsökkenés ÉS kínálatnövekedés, ezért tudott ilyen pusztító lenni ez a medvepiac a különböző nyersanyagokban.

A rossz hír az, hogy sem a kereslet jelentős bővülésére sem a kínálat csökkenésére nem lehet számítani a legtöbb piacon - a legnagyobb kivételt talán az olaj jelentheti.

Kína nyersanyagintenzív növekedésének vége (márpedig a felívelő szakaszt gyakorlatilag ők generálták a 2000-es években), és akár recesszióba hullik az ország, akár csak sima lassulás+szolgáltatószektorra való átállás következik, nem kell majd annyi vas, alumínium, réz, ón, pálmaolaj, mittudomén. A kínálat pedig azért nem fog csökkenni, mert a már beindított projektek bezárási költsége is nagy lenne, és ha már megy az üzem, akkor mindegy, hogy a tőkeköltséget nem termeli ki, a működés még akkor is sokáig zajlik, ha a működési költségeket is alig érik el a bevételek (sőt valószínűleg amíg van elégetni való pénz, addig cash-cost alatt is tolják tovább). Így a legtöbb piacon nem igazán látom, hogy óriási csődök nélkül mitől lenne fordulat. Ceterum censeo: amíg nem megy tönkre és zár be legalább egy de inkább két nagyon nagy szereplő, addig a piac nem tud kitisztulni.

Az olajpiac helyzete annyival jobb, hogy a motorizáció előretörése megállíthatatlannak tűnik, és az üzemanyagfogyasztás bővülése még egy időleges feltörekvő piaci/kínai recesszió után is valószínűleg folytatódna: kismillió robogó, iránytaxi és private jet fog szolgálatba állni a következő években Ázsiában és Afrikában. Ráadásul a kínálat is hamarosan nagyot csökkenhet: a palaolaj kitermelő kutak gyorsan kifogynak (már az első év után drasztikusan esik a termelésük), és újak nyitására a magukat megégetett amerikai bankok/kötvény/részvénybefektetők nem fognak pénzt adni a wildcatter-eknek. Egy-két év alatt drasztikusan csökkenhet az amerikai termelés, és ekkor szinte biztos vagyok abban, hogy (miután a vetélytársakat egyszer s mindenkorra lemészárolták) a haramiaállamok (Szaúd, Oroszország, többi OPEC tag) összefog és leviszi annyira a termelést (lehet, hogy nem is kell ekkor már sokkal), hogy az olajár visszamenjen 40-70 dollár közé. Ilyen árak mellett nem fognak újra pénzt kapni a palaolajos vállalkozók, hiába jönne ki a projekt szépen excelben nyereségesre, mert minden finanszírozó tudja, hogy a 2015-ös baleset bármikor újra megtörténhet, így az amerikai palaolaj-boom nem indul újra.

Emiatt a klasszikus árupiaci szektor egyelőre szerintem nem érdekes, viszont azok a cégek/országok amelyek az olaj/gáz (áram?) árához vannak kötve, viszont egyre inkább...

Soha többet nem emel kamatot az MNB!

2016, Január 27 - 11:23

Természetesen ez nem igaz, de az biztos, hogy a következő években nem lesz könnyű kamatot emelniük, és nem is nagyon látom, hogy miért tennék meg.

Az MNB valódi elsődleges célja a Kormány gazdaságpolitikájának, azaz a növekedésnek a támogatása (plusz a kamatkiadások csökkentése). Másodlagos célja az MNB nyereséges működtetése, és csak ez után jön a harmadlagos cél, az infláció kordában tartása.

Az MNB miután - nagyon helyesen - leépítette a devizaadósságot, egy másfajta igába tereli a magyar gazdaságot: a rövid kamatszinttől való függőségbe. A lakossági jelzáloghitelek és a vállalati hitelek jelentős része már ehhez kötődik, és az államadósság átkonvertálása is folyamatban van rövid kamatbázisra (http://www.mnb.hu/monetaris-politika/a-monetaris-politikai-eszkoztar/auk...). Ez azt jelenti, hogy a magyar gazdaság rövid kamatszinttől való függősége nagyot nőtt és várhatóan tovább fog nőni, tehát ha nem akar károkat okozni a gazdaságnak az MNB, akkor nem, vagy csak igen óvatosan emelhet majd kamatot.

A második számú probléma az MNB nyereségességét illeti. Az MNB elmúlt évekbeli nyeresége számviteli nyereség, ami abból adódik, hogy a korábban, "olcsón" beszerzett eurót (devizatartalék) a jegybank drágábban adja el - vagy különböző módokon magasabbra árazza át. Pl. ha van 30 milliárd euró devizatartalékom, amihez a devizát régen 260 forintért szereztem be, ezt eladom 270-en, majd visszaveszem ugyanott (természetesen a valóság ennél azért jóval bonyolultabb) 270 forintért, akkor máris keletkezett 300 milliárd forint nyereségem. Ha a következő évben már 280-ra "árazom" át a devizatartalékot, akkor abban az évben is van 300 milliárd forint (számviteli!) nyereségem (valójában persze ugyanannyi euróm van végig). Jól látható, hogy ehhez az egészhez az kell, hogy a forint-euró árfolyam egyre feljebb kerüljön, tehát ahhoz, hogy az MNB tartósan nyereséges maradjon, a forintot lassan, de biztosan le kell értékelgetni. Ez azonban nem olyan könnyű, ugyanis a hazai fizetőeszköz olcsó, a fizetési mérleg erősen poztív, az EU-s pénzek ömlenek ránk, és a mínuszos európai kamatszinthez képest még az a hangyakarnyi 1,35%-os alapkamat is nagy pozitívum.

Mindez azt jelenti, hogy a forint erős FELértékelődési nyomás alá kerülhet, hiszen minden őt támogatja, az árazás, a kamatkülönbözet, és a deviza iránti kereslet is. Mindeddig azért nem tudott erősödni a forint, mert a külső devizaadósságot gőzerővel törlesztettük (bankok, lakosság, vállalatok, állam), de mostanra a lakosság és a vállalatok nagyrészt megszabadultak ettől a tehertől, és az állam devizaadóssága is várhatóan le fog épülni (ami üdvözlendő). Mivel a külső devizaadósságunk leépülése (mivel itt devizát veszünk forintért, ez forint gyengítő tényező) előrehaladott, valószínűleg ennek törlesztése már csak egy ideig fogja ellensúlyozni a forintot erősítő tényezőket. Ha ez a folyamat véget ér, a forint nagyon komoly felértékelődési nyomás alá kerülhet.

Az MNB viszont a fenti leírtak miatt nem nagyon szeretné a forint erősödését látni, ezért nem nehéz azt elképzelni, hogy ennek további kamatvágásokkal vagy más, unortodox ötletekkel próbálja útját állni, ám a cseh vagy svájci példát látva lehet hogy ez sem lesz elég, és még nulla kamatszintnél is tovább erősödne a forint. Ez azért lenne érdekes, mert a hazai folyamatokból (munkaerőpiac szűkössége) pedig az infláció fokozatos újraéledése valószínűsíthető, plusz a nyersanyagpiacok sem esnek örökké, és ha emelkedni fognak, az is inflációt generál majd.

Így a következő években az a fura helyzet állhat elő, hogy a magyar kamatszint nagyon alacsony (akár nulla közeli), miközben a forint erős, és az infláció egyre feljebb kúszik. Az MNB-nek azonban nem lesz eszköze az infláció megállítására, mert kamatemeléssel belassítaná a gazdaságot, megemelné az állami kamatterheket és beerősítené a forintot, így valószínűleg kénytelen lesz eltűrni a helyzetet, vagy akár emelkedő inflációnál is további kamatot csökkenteni. Ezért írtam a címben "kissé" túlozva, hogy soha nem emel kamatot az MNB.

Alacsony kamatok, erős forint, növekvő infláció: fura kombinációnak tűnik, de könnyen lehet, hogy a következő éveinket ez fogja idehaza jellemezni...

Az élőhalottak éjszakája

2016, Január 20 - 06:52

Ebben az írásban nem a zombifilmek első kiemelkedő alkotásáról lesz szó, hanem a köztünk járó élőhalottakról. Mert valóban léteznek. Köztünk járnak, csak még nem tudunk róluk. De hamarosan ez mindenki számára egyértelművé fog válni.

Az elmúlt időszak árfolyamesése után számos vállalkozás, bányacégek, nyersanyagkereskedők, sőt egész országok vannak effektíve csődben. Ideig-óráig életképesnek, működőképesnek tudják magukat álcázni, de ekkora és ilyen gyors összeomlás után, amely történelmi mértékkel mérve is extrém kiemelkedő, kizárt dolog, hogy a szereplők nagy része tudná kezelni a helyzetet. Akinek kellően nagy kitettsége és tőkeáttétele volt, vagy egyszerűen nem volt szerencséje, az mind csődben van, csak még nem tudunk róla.

Ők az élőhalottak. Járkálnak, mozognak, de valójában már nem élnek. Amikor a külvilág számára is be kell majd ismerni, hogy valóban végük van, akkor komoly pánik jöhet. Nem tudjuk pontosan kikről van szó, habár sejthetjük, de abban majdnem biztos vagyok, hogy - hacsak nem történik gyökeres és nagyon gyors fordulat - hamarosan kipattan a botrány, és ismertté válik, hogy kik azok, akik bedobják a törülközőt. Amikor ez megtörténik, akkor lehet esély arra, hogy a piacokon valódi megtisztulás és tartós mélypont jöjjön. Amíg nem tudjuk, hogy kik az élőhalottak, addig pedig marad a rettegés, hogy mikor derül ki valakiről. Amíg ez nem történik meg, addig jobb a pánikszobában maradni, száraz puskaporral és csőre töltött fegyverrel...

http://www.imdb.com/title/tt0063350/

1937 újratöltve?

2016, Január 18 - 07:59

A jelenlegi tőzsdei esésnek kicsit 1937 hangulata van - már amennyire lehet tudni, hogy milyen hangulat volt akkor.

A mindenkit meglepő és sokkoló 1929-33-as összeomlás után váratlanul nagy és sokáig tartó fellendülés következett (hasonlóan 2009-15-höz), ám pár év után a gazdaságpolitikai döntéshozók aggódni kezdtek, hogy inflációs nyomás alakul ki (most is). 1937-ben emiatt egyszerre történt fiskális és monetáris megszorítás, amely egy gyors, mély recesszióhoz vezetett. 1938-ra felismerték, és korrigálták a hibát. Akit bővebben érdekel, ezekről például itt olvasgathat:

http://www.economist.com/node/13856176
https://www.ecb.europa.eu/events/pdf/conferences/intforum4/Eggertson_Pug...

Talán a gazdaságpolitikai háttérnél is érdekesebb, hogy a tőzsdei szereplők az 1937-es lejtmenet elindulásakor azonnal egy újabb 1929-es krízist vizionáltak, és mindenki menekült, amerre látott, senki sem akart még egyszer végigülni egy több, mint 90%-os összeomlást. Ennek következtében (lásd mellékelt grafikon), szinte megállás nélküli esés volt, mert vevő nem nagyon akadt. Ma nagyon hasonló a helyzet: többéves fellendülés után monetáris szigorítás kezdődött (szerencsére fiskális nem, viszont a dollárerősödés és feltörekvő piacok mélyrepülése hasonlóan erősen negatív hatásokat válthat ki), és a 2008-9-es mészárlást átélt befektetők közül senki sem akarja még egyszer átélni az akkoriakat, így vízbe dobott kőként süllyednek a piacok.

Könnyen lehet, hogy az akkorihoz hasonlóan egy rövid, de mély tőkepiaci összeomlásba lavírozták bele magukat a gazdaságpolitikusok, aminek az vethet véget, ha tiszta, stimulatív jelzéseket adnak. A magukat 2008-9-ben megégető szereplők pedig olyanok, mint akit már megharapott a kutya, s ha egy palotapincsit látnak, akkor is hanyatt homlok menekülnek ("once bitten, twice shy").

Továbbra is úgy vélem, hogy a tőzsdei mélyrepülésnek, és a feltörekvő-nyersanyag-Kína-dollár önerősítő körnek akkor lesz vége, ha nagy nyersanyagpiaci szereplők tönkremennek ÉS a Fed és/vagy a kínaiak komoly stimulust kezdenek.

CsatolmányMéret
1937bear.JPG66.22 KB

Olimpia+Paks2-Eupénzek = BAJ

2016, Január 15 - 13:05

Magyarországon a 2012-es Matolcsy-csomag generálta utolsó recesszió után elindult a hét bő esztendő, a gazdaság folyamatos fellendülésben van. A legnagyobb veszélyt erre a fellendülésre az idei évben várható EU-pénzek visszaesése és az ezzel párhuzamosan bekövetkező globális gazdasági lassulás jelenti - mindkettőről többször írtam én is, mások is. Nem tudjuk ennek mi lesz az eredője, de keményen kell harcolni, hogy ne lassuljon be komolyabban a gazdaság 2016-ban. A kormányzat láthatóan minden megtesz, komoly fiskális stimulus az adócsökkentés (SZJA), és a lakáspiac szándékolt felpörgetése. Emellett láthatóan határozott szándék van az EU-s pénzek idei visszaesésének kisimítására, és ismerve a MEH kiváló emberállományát, valószínűnek tűnik, hogy sikerrel járnak, és nem lesz akkora visszaesés a kifizetésekben, mint gondoltuk eddig. Azonban ez egyben a problémát is jelenti hosszabb távra:

http://www.portfolio.hu/unios_forrasok/gazdasagfejlesztes/rendkivuli_bej...

Ha megnézzük a cikkben lévő grafikont, akkor láthatjuk, hogy a kormányzat erőteljesen előrehozza az európai pénzesőt, ami azt jelenti, hogy egyéb nagy gazdaságpolitikai malőrök híján 2019-ig valószínűleg fennmarad a növekedés, hiszen ha a GDP 5-6-7%-át kitevő ajándékkal nem tudunk nőni, akkor semmivel sem. De mi lesz utána?

A következő években láthatóan kimaxoljuk az ingatlanpiacot, feléljük a globális kamatcsökkenés miatti kamatmegtakarítást az államadósságon (ami önmagában évente több száz milliárd forint), előrehozzuk az európai pénzek kifizetését, levisszük az adókat, így a fogyasztáson keresztül stimulálva tovább a növekedést. Ezután sok minden nem fog maradni, hiszen ezen intézkedések által valójában a későbbi évekből kölcsönözzük a 2016-19 közötti növekedést, így akkorra már semmi sem jut. EU-s mankó híján, várhatóan növekvő inflációs/kamatkörnyezetben, addigra már bőven túlpörgetett fogyasztással és teljesen beszűkült munkaerőpiaccal önmagában is kinézhetne egy többéves stagnálás a magyar gazdaságnak 2020-tól. Ha ehhez még hozzáadjuk az Olimpia és Paks2 költségeit, és terheit, akkor 2020 után simán összejöhet egy nagy krach Magyarországon. A hátszelét vesztett gazdaság potenciális növekedési képessége minimális lesz, és ha még ezt a két batyut is a nyakába akasztjuk, könnyen megroppanhat.

A hét bő esztendő fele nagyjából már letelt, úgyhogy élvezzük a fellendülést, amíg lehet, mert a 2016-19 közötti növekedés árát 2020 után bizonyára meg kell majd fizetni...

Fogynak a jómunkásemberek…

2016, Január 7 - 14:10

...és nem csak nálunk, hanem az egész régióban, ezzel kapcsolatban érdemes megnézni a mellékelt grafikont, amin az euró-övezet, illetve a nem euróövezethez tartozó KEU és balti országok átlagos munkanélkülisége látható. A 2009-10-es sokk után ez utóbbi országok gyorsabban talpraálltak, a fölös munkaerőt Nyugat-Európába exportálták, és kihasználva az olcsó béreket és jellemzően nem túlértékelt devizáikat, valóban Európa motorjává váltak. Tehát nem csak Magyarországra igaz, hogy a munkaerőpiac szűkül, és szűkössége már az előző cikluscsúcs közelébe ért (bár úgy tűnik nálunk a legakutabb a probléma), hanem ez regionális trend.

Ez akkor válik érdekessé ha/amikor ezekben az országokban már túlfűtöttség lesz (nálunk már kezd kialakulni), valószínűleg az előző cikluscsúcshoz hasonló mutatók mellett. Mivel Európában láthatóan még sokáig kell stimulálni, ezért elméletileg a monetáris politikáknak divergálni kéne. Egyszerűbben fogalmazva: lehet, hogy az euróövezetben még évekig nulla lesz a kamat, de ezekben az országokban hamarosan dönteni kell majd, hogy kamatot emelnek vagy hagyják az inflációt emelkedni? Ha kamatot emelnek, akkor viszont ebben a hozamsivatagos környezetben nagy devizafelértékelődésre is sor kerülhet. Ha viszont nem fognak kamatot emelni, akkor elszáll az infláció. Ebben az esetben a reálfelértékelődés úgy valósul meg, mint ahogy Magyarországon a 2000-es években: a forint-euró árfolyam sehova nem ment, de a hazai infláció folyamatosan magasabb volt, mint az európai.

A régió devizái jellemzően olcsók, viszont nem tudjuk, hogy melyik jegybank melyik utat választja: a kamatemelős/nominálfelértékelődős, vagy az elinflálós politikát.

Van azért segítségünk: tudhatjuk a történelemből, hogy minél kevésbé független egy jegybank, annál inkább az inflációs szelepet választja, és minél függetlenebb, annál nagyobb az esélye, hogy magasabb kamatok, és nominálisan is erősebb deviza alakul ki...

CsatolmányMéret
euvscee.JPG56.3 KB

Durvulás

2016, Január 6 - 08:09

Elég erősen indult az év a tőzsdéken, bár semmi új dolog nem történt. Továbbra is abban az ördögi körben vagyunk, amiről az elmúlt fél évben már többször írtam, és eléggé valószínű, hogy a feltörekvőknél 2011-ben elkezdődött medvepiac átterjedt a fejlettekre is, és a 2014 nyári zuhanások ennek a medvepiacnak az első hullámát képezték.

Címszavakban csak: kínai lassulás=feltörekvők lassulása+árupiacok esése=feltörekvők lassulása=Kína lassulása. Bónusz: dollárban adósodtak a feltörekvők cégek , https://en.wikipedia.org/wiki/Original_sin_(economics) , meg a legtöbb országban, így Kínában is elég komoly belföldi hitelbuborék is kialakult, el, ami ugye még tovább erősíti a fenti kört.

Mivel a fejlődők mára nagyon nagy súlyt tesznek ki a világban, ez nem hagyja érintetlenül a fejletteket, és bár azt gondolom, hogy USA és Európa elkerüli a recessziót, profitrecesszió azért valószínűsíthető, az pedig nem szokott jó lenni a részvénypiacoknak. Mi vethet véget a fenti ördögi körnek?

Az egyik megoldás - ha elég nagy a baj - hogy a Fed visszavágja a dollárkamatokat nullába, a dollár beomlik, az árupiacok emelkednek, a feltörekvők jobb helyzetbe kerülnek, Kína lélegzetvételhez jut. Emellett/ezzel párhuzamosan azért van még mód kínai stimulusra is.

Szintén fontos lenne, hogy az árupiacokon csökkenjen a kínálat, ez viszont csakis bányák bezárásával tűnik kezelhetőnek, ahhoz meg csőd kell. Egyelőre mindenki a "szaúdi technikát" alkalmazza: növelik a termelést, és így akarnak túlélni, de ha ezt egyszerre csinálja mindenki - és egyelőre ez történik - akkor az nem vezet semmi jóra, csak az árak további eséséhez. Az olajpiacon annyival jobb a helyzet, hogy a palaolaj-termelők bányái 1-2-3 év alatt kimerülnek, újat meg finanszírozás híján nem nyitnak, és a kereslet várhatóan folyamatosan nő, tehát leggyorsabban az olaj piacára térhet vissza az egyensúly.

Kicsit az az érzésem, hogy abban a fázisban vagyunk, ahol már kicsit késő short pozíciót nyitni, de nagyon korainak tűnik vásárláson gondolkodni, mert a problémák megoldása még nem látszik. A hírhedett CRIC-cikluson belül (Crisis-response-improvement-complacency) a feltörekvőknél és árutermelőknél egyértelműen a kírzis felé haladunk, de még nincs elég nagy fájdalom ahhoz, hogy komoly gazdaságpolitikai választ adjanak, ennek híján meg tartós javulás nem nagyon látszik.

Azt gondolom, hogy a jelenlegi válság nagyon hasonlít az 1998 nyárira, aminek a kulminációja nagy dollárgyengülés, Fed-kamatvágás, tartós árupiaci mélypont, és több ikonikus csőd volt (Oroszország, LTCM + összes magyar spekuláns :)

Boom boom boom

2015, December 29 - 18:02

Kissé ideggyenge, de valójában jószándékú kártyapartnerem juttatta eszembe 1999 méltán egyik leghíresebb és többek szerint legidiótisztikusabb kultszámát:

https://www.youtube.com/watch?v=llyiQ4I-mcQ

Na meg persze az új CSOK is rímel a számra: a nagyobb családokat támogató intézkedéscsomag várhatóan igen komoly változásokat fog generálni a hazai lakás/építési piacon:

http://www.portfolio.hu/finanszirozas/hitel/nagyot_szol_a_csok_13_1_kerd...

A (legalább potenciálisan) háromgyerekes családokhoz hozzávágott 10 millió+10 millió olcsóhitel+5 millió ÁFAvisszatérítés véleményem szerint nagyon komoly építőipari boomot fog generálni. Míg az új lakások ÁFA-jának 5%-ra csökkentése elsősorban Budapest, és néhány nagyváros újlakásépítését tette sokkal vonzóbbá, addig a CSOK valószínűleg a vidékre fog nagyon hatni.

Nem nehéz elképzelni, hogy egy átlagos vidéki kisvárosban/faluban, esetleg nagyobb városban élő 1,2,3 gyerekes család, aki egy 5-10 millió forintot érő lakásban él most, felkerekedik, eladja lakását, vesz belőle egy telket, és a 10+10 millióból (az ÁFA-visszatérítés miatt gyakorlatilag nettó 20 millióról beszélünk!) felhúz egy házat. Ennyi pénzért össze lehet kalapálni egy 80-120 m2-es házat viszonylag jó minőségben, ami valószínűleg sokak számára sokkal vonzóbb, mint az eddig 50-60-70 m2-es társasházi/lakótelepi lakás, esetleg együttélés nagyszülőkkel, stb, stb. Ahol alacsonyak a telekárak, ott a 10 millió forint is nagy méretbeli ugrást tud lehetővé tenni a család számára, ami a 10 milliós hitellel kiegészülve már nagyot tud szólni. Elég valószínűnek tűnik, hogy a 3-gyerekes családokon kívül az 1 és 2 gyerekes családok egy része is hajlandó lesz bevállalni a harmadik gyereket, ami demográfiailag mindenképpen kedvező és kívánatos folyamat, így akár sokezer, soktízezer család veheti fel a támogatást.

Ha jól értelmezem a KSH adatait ( http://www.ksh.hu/nepszamlalas/tablak_haztartas ), akkor 84 ezer olyan család van, ahol 3 vagy több 18 év alatti gyermek van, és 235 ezer ahol kettő. Természetesen innentől hasraütésszerűen számolgathatunk, hogy vajon ki az aki akar és tud, és hajlandó, és belefér a határokba, én teljesen tudománytalanul úgy vélem ezekből a számokból, hogy a pénzért cserébe 10-20 ezer kétgyerekes család bevállalhatja a harmadikat, és 10 ezer nagycsalád is felveheti - de ennél akár sokkal nagyobb számok is lehetségesek. Ha ez igaz, akkor ennek a költségvetési vonzata 200-300 milliárd forint, de nem kizárt hogy ennek harmada, vagy háromszorosa lesz. A lényeg két dolog:

1. Senki sem tudja még csak megjósolni sem, hogy mennyien veszik igénybe, de az valószínűnek tűnik, hogy még az óvatosabb becslésekkel számolva is nagy építkezési boom indulhat, aminek egyenes következménye, hogy most igencsak jó lesz házépítőnek lenni: fel fognak menni a bérek, az építési költségek, méghozzá nem kicsit.
2. Ennek a költségvetési vonzata gyakorlatilag beláthatatlan, simán lehet akár éves 100-200 milliárd forint is. Persze mondhatjuk azt, hogy ez társadalmi folyamatokban, illetve a munkaerőpiaci helyzet javításában végülis megtérül, de az tuti, hogy nem számolta, és nem is számolhatta ki senki, hogy ez mibe kerülhet. Ebből lehet még nagy meglepetés.

Összegezve: sokszázmilliárd forint ömölhet az ingatlanpiacra az új CSOK miatt, ami véleményem szerint elsősorban vidéken okozhat nagyon komoly lakásépítési boomot, de hatása lesz a nagyobb városokra és a fővárosra is. A költségvetési hatások pedig megbecsülhetetlenek. Építkezni pedig várhatóan egyre drágább lesz...

Lakásépítési boom jön

2015, December 13 - 17:19

Orbán Viktor bejelentette, hogy 27-ről 5%-ra csökken az új lakások ÁFA-ja. A lépés hatalmas átrendeződést fog okozni, és a nagyvárosokban várhatóan komoly lakásépítési boom-ot generál.

http://www.portfolio.hu/gazdasag/adozas/orban_viktor_bejelentette_a_legu...

Egyértelművé vált az elmúlt 2-3 évben, hogy bár Magyarország népessége csökken, ám ezen belül egy jelentős átrendeződés is van, ezért a fővárosban és néhány nagyobb városban, ahol a munkahelyek összpontosulnak, új lakásokra van szükség a belső migráció miatt. Két lehetőség volt: vagy megvárja a kormányzat, amíg a használt lakások ára odáig emelkedik, hogy megérje 27%-os ÁFA mellett is építeni új lakásokat, vagy levisz az ÁFA-kulcsot, és így már alacsonyabb használt lakás árak mellett is eljön az a pont ahol érdemes újat építeni. Nyilván az utóbbi esetben alacsonyabb szinten fog stabilizálódni a használt lakások ára is, mint ha nem csökkentettek volna ÁFA-t. Az ÁFA-csökkentés tehát megállítja, lassítja a használt piacon elindult árnövekedést, habár valószínűleg nem azonnal, hanem 1-2 év múlva, amikorra a hamarosan elinduló projektek beérnek, eladó lakássá válnak a most még csak tervek szintjén lévő elképzelések. A használt lakáspiac áremelkedésnek tehát valószínűleg csak 1-2 éve van hátra, azután hatalmas mennyiségű új lakás érkezik a piacra, ami megállítja majd ezt az árnövekedést.

Természetesen az ÁFA-csökkentés nem csak az új (és ezáltal a használt) lakások árában nyilvánul meg. Valószínűleg komoly telekáremelkedést is okoz, ahogy az excel-táblák átírogatása után a fejlesztők felvásárolják az összes elérhető, és még profitábilisnak kinéző építési telket. A drasztikus ÁFA-csökkentés miatt sokkal magasabb telekárak mellett is nyereséges lesz majd építeni. Szintén fontos hatás, hogy szinte bizonyosan jelentősen drágulni fognak az építkezések a munkaerő oldaláról. Az építőiparban már most is látszik a munkaerőhiány, és ha hirtelen éves 10000 helyett 30000 lakást akarunk építeni, ahhoz nem lesz elég szakember: kőműves, burkoló, ács, stb. Sokan közülük Európa más tájain dolgoznak, és csak jóval magasabb munkabérekkel lehet majd hazacsalogatni őket. Végül pedig a fejlesztők profitja is megnő, így összegezve azt mondhatjuk, hogy az ÁFA-csökkentés négy helyen fog lecsapódni:

- alacsonyabb új és használt lakásárak (mint ami enélkül lett volna)
- magasabb telekárak
- magasabb építési költségek
- magasabb fejlesztői profit

Mindenesetre a növekedés oldaláról tekintve ez jó dolog, ráadásul az építőipar sok munkaerőt szív fel, így a foglalkoztatást is javítja. A hamarosan induló építési boom GDP és foglalkoztatásnövelő hatású, és szociális oldalról is pozitív, mert nem engedi túlságosan elszállni a lakásárakat. Habár a részleteket még nem tudjuk, azt gondolom, hogy összességében ez egy pozitív lépés.

Jegybankok és szemét

2015, December 13 - 07:43

Aki azt gondolja, hogy a jegybanki nullkamatszintnek nincs piactorzító hatása, az vessen egy pillantást a vállalati kötvények piacára, ahol valóságos vérfürdő kezd kialakulni. Nézzük, hogy jutottunk ide:

A 2009 utáni jegybanki életmentő beavatkozások (zéró kamat, pénznyomtatás) eredménye globálisan nulla közeli kamatszint lett, ami tartóssá vált. A rendkívül alacsony nominális, azaz negatív reálkamatok miatt a befektetőknek nem volt más választásuk, mint belemenekülni bármibe, ami magasabb hozamot, vagy legalább a tőke megőrzését kínálta. A mellékelt grafikonon (legalul csatolmány) jól látszik, hogy 2009 után hihetetlenül megugrott a magas kockázatú, de cserébe magas hozamot kínáló kötvények kibocsátása. Részben ezek a kötvények finanszírozták egyébként a palaolaj-boomot, tehát a Fed nullkamatpolitikájának igen komoly szerepe volt egyrészt ennek a gazdasági szegmensnek a fellendítésében, másrészt a világ olajjal való elárasztásában, és a mostani árupiaci deflációs hullám kialakításában. A 2010-14 közötti időszakban tehát boldog-boldogtalan vette ezeket a kötvényeket, mindenki örült a magas elérhető hozamnak (pláne, hogy bármi ami nullánál magasabb, az jónak számított), és megvettek minden kibocsátást, legyen az bármilyen gyenge minőségű is. Ennek eredményeképp a "high-yield" piac mára az amerikai vállalati kötvénypiac több, mint 20%-át teszi ki, lásd itt (grafikon):
http://www.peritusasset.com/2015/08/high-yield-etfs-market-size-money-fl...

A fentiek következménye, hogy egyrészt valószínűleg mivel mindenkit finanszíroztak, így romlott a kötvények minősége, másrészt pedig egy csomó, a piac kockázataival nem teljesen tisztában lévő befektető birtokol ilyen papírokat - csak azért, mert a rendkívül alacsony jegybanki kamatszint bekergette ebbe a spekulációba. Ehhez jött még hozzá a szabályozói változás, ami gyakorlatilag megtiltotta a nagy bankoknak, hogy ezekben a kötvényekben spekuláljanak, ilyenekből jelentősebb mennyiséget kereskedési célra tartsanak. Tudni kell, hogy mivel ez egy alapvetően árjegyzői, illikvid piac, ezért korábban a nagy bankok árjegyzése adott mélységet, likviditást ennek a szegmensnek. Árjegyzők nélkül ha hirtelen valakinek vennie, vagy eladnia kell, az nagymértékben elmozdíthatja az árat.

A klasszikus diszkós hasonlattal azt mondhatjuk, hogy a korábbiakhoz képest kétszer annyi embert tereltek be a diszkóba, és az ott lévő kétszárnyú ajtót befalazták, helyette csak egy szűk lyukat hagytak meg. Nem kell hozzá nagy fantázia, hogy kitaláljuk, hogy ha kiüt a tűz odabenn, akkor nagyon sok embert el fognak taposni. Fontos kihangsúlyozni, hogy mindkét változás (a piac megugró mérete és a kisebb likviditás is) a gazdaságpolitikusok tevékenységének köszönhető, és ha ebből komoly baleset lesz, az is az ő lelkükön szára majd. Márpedig úgy néz ki, hogy a tűz kiütött, ugyanis az árupiaci áresés, az amerikai kamatemelési várakozások, és a globális gazdasági lassulás következtében számos kötvény kilátásai jelentősen romlottak. Az illikviddé tett piacon, ahol egy csomó oda nem való befektető van, ez valószínűleg csúnya balesetet okoz, aminek komoly visszahatása lesz a gazdaságra is: egyrészt a hitelezési standardok szigorítása (kevesebb hitel = kisebb növekedés), másrészt a kötvényhozamemelkedés kiváltotta csődhullám (mindenkinek drágább lesz a finanszírozás és lesz aki ezt nem bírja majd ki) révén. A jelenlegi globális gazdasági helyzet egyik legfőbb indikátora a vállalati, azon belül is a high-yield piac, ezt kell figyelemmel kísérni.

Mellékszál talán, de a fentiek miatt is gondolom, hogy sokkal egészségesebb az 1-2%-os jegybanki kamatszint, ami még valami értelmezhető hozamot kínál, mint a nulla és a mínusz, ami ostobaságokba hajszolja az embereket, aminek a vége mindig csúnya szokott lenni...

https://research.stlouisfed.org/fred2/series/BAMLH0A3HYCEY
https://research.stlouisfed.org/fred2/series/BAMLH0A2HYBEY

CsatolmányMéret
hyissuance.JPG54.4 KB

Szemét piac

2015, December 11 - 19:10

Itt most elsősorban az úgynevezett "junk" vagy high-yield kötvényekről van szó, van aki csak szemét kötvényeknek hívja őket. Úgy tűnik, hogy ezen a piacon már nem is csak fújdogál a szél, hanem jóformán orkán tombol. A magas kamatozású kötvények piaca egyszerűen összeomlott, 2009 óta nem volt ilyen mélyen:

http://www.marketwatch.com/investing/Fund/HYG?countrycode=US
http://www.marketwatch.com/investing/Fund/JNK?countrycode=US

Ennek számos oka van. Az első a globális gazdasági lassulás, amely szép lassan terjed át a nyersanyagszektorról és a nyersanyagtermelőktől az egyéb szektorokra és a fejlett gazdaságokra is. A második a korábbi eufória, amitől buborék alakult ki ebben a szektorban: a nulla kamatok elől menekülve minden szennyet megvettek a befektetők, és most ez kezd kellemetlen lenni. A harmadik ok a Fed-indukálta dollárerősödés, ami számos adós helyzetét egyre nehezebbé teszi. A negyedik pedig a szabályozás, ami a market-makereket felszámolta, és ami miatt összeomlott a likviditás. De nálam sokkal jobban elmondta ezt pár hónapja Carl Icahn, a videóból nagyon sokat lehet tanulni:

https://www.youtube.com/watch?v=ZyKIvnied-o

Azt gondolom, hogy 2016 nagy vételi lehetősége ezekben a szétbombázott kötvényekben LEHET (nem biztos hogy lesz), hasonlóan ahhoz, amint 2008-9-ben Magyarországon a vállalati kötvények kínálták a legjobb hozam-kockázat potenciált. Előtte azonban valószínűleg még nagyobb pánikra és/vagy csődökre lesz szükség, hogy megtisztuljon a piac. Mondjuk a helyzet már kezd eléggé alakulni:

http://www.marketwatch.com/story/high-yield-debt-fund-blocks-investors-f...

Azt gondoltam, hogy az idei decembert még kibírják a piacok összeomlás nélkül (meg egyébként is a decemberi illikviditásban ki akar kereskedni?), de úgy tűnik, hogy 2007 végéhez hasonlóan már annyira meleg a pite, hogy nem bírják kivárni a befektetők január elejét az eladásokkal...

22 évente sötétség

2015, December 9 - 17:31

A 22 évente sötétség (Pitch Black) az egyik kedvenc B-kat filmem, amelyben egy bolygó felett 3 nap van, és emiatt szinte állandóan világosság uralkodik. Kivéve 22 évente, amikor egyszerre megy le mind a három nap, és teljes sötétségbe borul a bolygó. Természetesen a szuperszörnyek ilyenkor jönnek elő...

A tőkepiacok kissé hasonlóak. Általában minden szép és jó, de bizonyos időközönként nagyon rossz együttállás alakul ki, és akkor beköszönt a teljes sötétség, előjönnek a szörnyek és mindenkit levadásznak. 1987, 1997(8), 2007(8):10 évente sötétség a minta mostanában, úgyhogy lassan itt az ideje a következő szörnytámadásnak. Persze lehet, hogy még nem most következik be, különösen mivel a nagy jegybankok igen támogatóak, és úgy néz ki, hogy emiatt a korábbiakhoz képest megnyúlt a ciklus, de a jelek ennek ellenére nem túl jók. Ha nem is teljes sötétség (á lá 2007-9), de azért valamiféle alkonyzóna (Twilight Zone - másik kedvenc) könnyen kialakulhat 2016 folyamán.

Egyrészt itt van ugye az önerősítő kínai-feltörekvő-árupiaci mészárszék (erről már többször írtam, pl: http://www.zsiday.hu/blog/kiv%C3%A1r%C3%A1s), amely valószínűleg nem oldódik meg addig, amíg nem megy néhány nagy szereplő csődbe (Glencore? Brazília?), másrészt erre még ráerősít a Fed a kamatemelős-dollárerősítő beszédeivel, viszont nem elhanyagolható a vállalati kötvények piacán uralkodó mészárlás sem: itt a szabályozás nem szándékolt hatása (pl. Volcker-rule) miatt eltűntek az árjegyzők, és a nehéz helyzetben nincs aki megtartsa a piacot - így őrült mód emelkednek a hozamok. Ez viszont nehézzé teszi a cégek finanszírozását, ami rontja a helyzetüket és az egész gazdaság helyzetét, ami viszont tovább emeli a vállalati kötvényhozamokat. Úgyhogy itt elég erős önerősítő folyamatok látszanak kibontakozni, ráadásul ezek egymással is összefonódnak, és egymást ís erősítik.

A kérdés csak az, hogy a tőkepiacokat megvilágító napok közül egy, kettő, vagy mindhárom nyugszik le. Egy éjjellátó szemüveget mindenesetre nem árt beszerezni.

http://www.imdb.com/title/tt0134847/
http://www.imdb.com/title/tt0088634/?ref_=fn_al_tt_2

Egynapos csoda?

2015, December 3 - 17:04

Habár még messze a nap vége, nekem afféle egynapos csoda (one-day wonder) érzésem van az EKB döntésére adott piaci reakciók kapcsán. Nagyon erősen felfokozott várakozások voltak, s habár az EKB tovább csökkentette a kamatszintet, még mélyebben negatívba tolva azt, ám nem növelte tovább a pénznyomtatási program (QE) mennyiségét, és ez csalódást okozott. Erre igen heves mozgások alakultak ki minden piacon: az euró erősödött, az állampapírpiaci hozamok megugrottak, a tőzsdék beestek.

A valós helyzeten azonban a döntés sokat nem változtatott. Egyrészt tart, és várhatóan egyre mélyül a feltörekvő/kínai válság, amelynek lassító hatása lesz 2016-ban is. Ugyanakkor ezzel párhuzamosan mind az európai mind az amerikai belső kereslet rendben van, és tekintve, hogy óriási monetáris stimulus zajlik még mindenhol, valamint a fiskális szigor is véget ért, várhatóan a fogyasztás továbbra is erős marad. Ekképpen a nagy gazdaságokban tartós kettősség maradhat fenn: az exportszektor/gyáripar szenved, míg a belső kereslet/szolgáltatószektor erős maradhat. Nem egyértelmű számomra, hogy ennek mi a végső eredője, a részvényekre inkább pesszimista, a kötvényekkel kapcsolatban inkább optimista vagyok kissé - de nem erős a meggyőződésem.

A legnagyobb kérdés pedig az, hogy mikor dől be valamelyik nagy árupiaci termelő cég/ország, stb. mert azt az áresést, ami az elmúlt 1-2 évet jellemezte ezeken a piacokon, megúszni egy nagyon komoly csődhullám nélkül lehetetlennek tűnik. Ez a csődhullám egyben jó vételi alkalom is lehet ezen a területen...

Miért is vág az ECB?

2015, December 2 - 18:11

Habár az év legidiótább jegybankja címet már januárban ki lehetett osztani a svájciaknak az árfolyamgát kinyitásának dilettáns kezeléséért, de azért az európai jegybank elmúlt pár éves működése is megér egy misét. Habár végül, jó egyéves szabadkozás után (nincs hozzá eszközünk, nem szabad megtennünk, stb.) nagy nehezen belátták, hogy talán meg kéne akadályozniuk az eurózóna szétesését, de a kamatpolitikában olyannyira késve reagálók voltak, hogy az már félelmetes.

2007 nyarán már lezártnak tűnt a kamatemelési ciklusuk, a világ elkezdett lassulni, komoly bankrendszerbeli problémák voltak, de őket nem érdekelte semmi, az árupiaci áremelkedéstől a legeslegvégén beijedve, inflációs veszélytől félve 2008 nyarán képesek voltak kamatot emelni (140 dolláros olajnál, gyakorlatilag a csúcson kezdtek rettegni az inflációtól az évszázad bankválságának közepén). Ennél csak az durvább, hogy ebből mit sem tanulva 2011 tavaszán pont ugyanezt előadták, szintén egy többéves olajárcsúcs környékén. (https://www.ecb.europa.eu/stats/monetary/rates/html/index.en.html). Most éppen a deflációtól paráznak, bár nem nagyon lehet látni, hogy miért, hacsak nem az olajáresés miatt. Úgy tűnik, az ECB viselkedésének modellezése elég egyszerű, meg kell nézni, hol vannak az olajárak: ha sokat mennek föl, akkor inflációtól félve kamatot emelnek, ha esnek, akkor deflációtól tartanak és vágnak. Most is ez lehet a helyzet, ugyanis a mögöttes inflációs számokat nézve érthetetlen, hogy miért kéne még negatívabba vágni a kamatokat és a QE mennyiségét növelni - márpedig ezek azok a lépések, amelyekre holnap számít a piac.

Nézzük meg az adatokat:
https://www.ecb.europa.eu/stats/prices/hicp/html/hicp_economic_activitie...

A maginfláció szépen emelkedik, már 1%-on áll, ami a legmagasabb érték idén, a szolgáltatásárak is 1,3%-kal növekednek, szintén a legmagasabb érték idén - semmi ok bármilyen drasztikus lépésre. Ennek ellenére további monetáris enyhítést terveznek. Értelmét nem látom, de azért annyit jól láthatóan elértek, hogy az euró szépen értékelődik le, és az állampapírhozamok mindehol csúsznak negatívba. Már szinte ott tartunk, hogy nem azt kell keresni a befektetőnek, hogy min csinál pénzt, hanem azt, hogy min nem bukik. Lassan a magyar 1,35-ös alapkamat is "deep value"-nak tűnik...